2022年三季报点评：Q3业绩受疫情影响继续承压，期待终端零售逐步改善

22Q3收入、归母净利润同比-15%、-87%，业绩仍承压 公司2022年前三季度实现营业收入62.23亿元、同比下滑16.00%，归母净利润1.53亿元、同比下滑72.45%，扣非净利润为337万元、同比下滑99.18%。扣非净利润降幅加大主要为非经常性损益中政府补助规模较大。 分季度来看，22Q1~22Q3公司单季度收入分别同比-7.74%、-26.08%、-15.35%，归母净利润分别同比-6.44%、-127.41%、-86.53%。Q3收入同比下滑主要系在疫情反复背景下消费者消费信心疲弱、公司线下门店终端客流亦有减少所致，单季度收入和利润增速降幅环比Q2有所收窄。 Q3PB男装略增、其他品牌仍有压力，线上线下均为下滑、门店数较年初净减少7% 按品牌拆分：前三季度主要品牌PB女装、PB男装收入占比分别为41%、32%（占主营业务收入的比重，下同），收入分别同比-22.66%、-5.33%，乐町、MP童装、其他收入占总收入的比例分别为12%、13%、2%，收入分别同比-22.83%、-9.40%、-22.06%。22Q3PB女装、PB男装、乐町、MP童装、其他收入分别同比-23%、+1%、-31%、-7%、-22%,PB男装销售初步改善。 按线上线下拆分：前三季度线上收入占比为30%，收入同比-13.48%，线下收入同比-17.29%；线下渠道中，直营店、加盟店收入占比分别为42%、28%，收入分别同比-19.86%、-13.19%。22Q3线上、线下收入分别同比-21%、-14%，线下渠道Q3收入降幅较Q2的-30%有所收窄，其中直营店、加盟店收入分别同比-16%、-13%。 渠道数量方面：截至2022年9月末，公司总门店数4864家、较年初净减少6.71%。 其中直营店1442家、较年初净减少10.77%，加盟店3422家、较年初净减少4.89%。 前三季度毛利率下降、费用率提升，存货周转放缓，经营净现金流转为净流出 毛利率：前三季度毛利率同比下降3.65PCT至49.93%。分品牌来看，前三季度PB女装、PB男装、乐町、MP童装、其他毛利率分别为51.44%（-5.02PCT）、51.53%（-2.78PCT）、45.76%（-2.58PCT）、50.60%（-1.04PCT）、35.16%（-7.27PCT）。 分渠道来看，前三季度直营店、加盟店、线上毛利率分别为63.82%（-2.05PCT）、39.16%（-5.97PCT）、41.87%（-2.03PCT）。分季度来看，22Q1~22Q3单季度毛利率同比分别-1.68PCT、-6.00PCT、-4.15PCT。 费用率：前三季度期间费用率同比提升2.71PCT至47.32%。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别为37.82%（+1.77PCT）、7.21%（+0.84PCT）、1.45%（-0.02PCT）、0.83%（+0.12PCT）。22Q3期间费用率同比提升1.61PCT，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+1.28PCT、+0.22PCT、+0.02PCT、+0.09PCT。 其他财务指标：1）存货22年9月末较年初减少5.67%至23.96亿元、同比减少14.96%；存货周转天数为214天、同比增加15天。前三季度库存管控相对良好，一年以内的库存占比在60%左右、目前库龄基本在两年以内。2）应收账款9月末较年初减少7.29%至5.86亿元、同比减少15.78%；应收账款周转天数为26天、同比持平。3）前三季度经营净现金流-1.69亿元，同比转为净流出；4）资产减值损失同比增41.98%至9922万元。 前三季度业绩受疫情影响承压，期待终端零售逐步改善 前三季度公司业绩受疫情影响承压，由于公司直营门店收入占比相对较高，在外部环境波动下，费用相对刚性，造成盈利能力相对偏弱、利润端同比下滑。单三季度直营门店继续收缩，加盟闭店情况有所缓和、公司预计四季度加盟或将实现净开店。各品牌表现方面，PB女装及乐町表现欠佳，PB男装与童装表现相对较好，其中PB女装品类结构正在调整中，逐步建立起核心优势品类；PB男装将在裤装与T恤上发力。未来公司将聚焦主品牌，逐渐关闭MATERIAL GIRL、贝甜童装等孵化品牌，同时提高组织运营效率及管控模式、调整和优化后台费用，并加快对老货的清理、保持库存结构健康。 后续我们期待随着疫情逐步受控、消费信心恢复，公司改革升级效果体现，期待终端零售迎来改善、业绩逐步修复。考虑疫情影响存在不确定性，我们下调公司22~24年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调31%/34%/28%），按最新股本计算，对应22~24年EPS分别为0.62、1.11、1.45元，22~23年PE分别为25倍、14倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情或极端天气影响超预期、宏观经济增速放缓致终端销售疲软；控费不及预期；线上竞争加剧、流量成本提升、部分平台拓展不力致增长不及预期或者盈利能力受损；库存积压。 表1：公司盈利预测与估值简表