业绩符合预期，HJT靶材及复合铜箔注入新动能

│ 阿石创（300706）\电子 业绩符合预期，HJT靶材及复合铜箔注入新动能 事件： 2022年10月，公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入4.98亿元，同比增长15.91%，归母净利润为0.16亿元，同比增加32.21%，第三季度归母净利润408.45万元，同比下降34.33%，环比下降33.83%，业绩符合预期。同日，公司与东威科技、腾盛科技签署复合铜箔设备协议，新材料业务蓬勃发展。 盈利能力短期下降，新材料业务迎来新增长点 2022年前三季度受下游面板厂商设备稼动率下调和提高蒸镀产品中银等贵金属的占比影响，公司前三季度毛利率13.93%，同比下降4.01pct，前三 证券研究报告 2022年10月30日 投资评级： 行业：半导体 投资建议：买入（维持评级） 当前价格：23.25元 目标价格：29.48元 基本数据 总股本/流通股本（百万股）153/96 流通A股市值（百万元）2,240 每股净资产（元）4.86 资产负债率（%）47.35 一年内最高/最低（元）33.93/15.75 股价相对走势 季度毛利率分别为13.72%/17.21%/10.93%。2022年前三季度公司净利率 为3.80%，同比下降0.59pct。随着HJT靶材和PET铜箔大规模应用，我们认为公司盈利空间有望进一步提升。 深耕镀膜材料二十载，HJT靶材厚积薄发 阿石创2013年进入苹果供应链，累计服务客户超400家，核心客户包括京东方、福耀玻璃、信义光能、舜宇光学。不仅如此，公司靶材研发体系完善，自主研发200多款高端镀膜材料，2015年高纯钼靶导入一线面板厂，2017年ITO量产，整体按照光学、玻璃镀膜、面板、半导体的由低端至高端的路径发展，随着HJT产能不断释放，我们预计公司2022-24年HJT靶材产 40% 20% 0% 2021/10/282022/03/282022/08/28 20% 40% - - 阿石创电子沪深300 量分别为27/106/276吨。 PVD设备经验丰富，复合铜箔加速验证 10月27日，阿石创与东威科技、腾胜科技正式签署复合铜箔设备装备协议，将开始正式生产锂电池集流体复合箔（含铜箔、铝箔），其以PET（PP）等高分子材料为基材，通过PVD工艺及电镀工艺，上下两面沉淀金属薄膜制成复合薄膜。复合薄膜较现有电解或压延工艺具有低成本、高燃烧安全性、高能量密度等优点，未来有望助力锂电池进一步降本。在真空设备方面，公司与爱发科、AKT等国内外顶尖PVD设备厂商保持紧密合作关系，有望在复合铜箔研发过程中占据优势。 盈利预测、估值与评级 公司未来有望持续受益于HJT靶材和PET铜箔大规模应用，我们预计2022-2024年公司营业收入分别为6.9/9.3/12.0亿元，对应增速分别为 13.1%/34.0%/29.5%,归母净利润分别为0.29/0.69/1.1亿元，对应增速分别为66.1%/136.4%/58.6%，2023-24年CAGR达93.63%，对应EPS分别为 0.19/0.45/0.72元，对应PE分别为121.1/51.2/32.3倍。根据可比公司估值，给予公司23年PE为65.5倍，对应目标价29.48元，同时维持“买入”评级。 风险提示：异质结靶材验证不及预期、靶材毛利率受价格波动 分析师：贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002邮箱：hezh@glsc.com.cn 分析师：熊军 执业证书编号：S0590522040001邮箱：xiongjun@glsc.com.cn 相关报告 1、《HJT深度系列之一：光伏靶材崛起在即》 2022.10.09 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 353.98 610.37 690.22 925.02 1,198.19 增长率（%） 11.80% 72.43% 13.08% 34.02% 29.53% EBITDA（百万元） 51.63 86.44 89.46 146.74 206.30 归母净利润（百万元） 5.86 17.66 29.34 69.35 110.00 增长率（%） -59.95% 201.14% 66.13% 136.37% 58.61% EPS（元/股） 0.04 0.12 0.19 0.45 0.72 市盈率（P/E） 606.0 201.2 121.13 51.24 32.31 市净率（P/B） 8.0 4.8 4.6 4.3 3.8 EV/EBITDA 76.6 50.9 42.2 26.0 18.6 公司报告 季报点评 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2022年10月28日收盘价 1 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 98.9 197.3 69.0 92.5 119.8 营业收入 354.0 610.4 690.2 925.0 1,198.2 应收账款+票据 146.9 153.3 169.3 226.8 293.8 营业成本 279.7 502.9 562.6 717.0 903.3 预付账款 2.7 2.0 2.2 3.0 3.9 税金及附加 1.3 2.2 2.7 3.6 4.6 存货 189.9 260.4 304.6 388.2 489.0 营业费用 9.0 11.6 12.4 15.7 19.2 其他 33.7 47.8 53.6 71.8 93.0 管理费用 43.7 58.5 63.5 83.3 105.4 流动资产合计 472.1 660.8 598.6 782.3 999.5 财务费用 16.5 21.2 9.8 6.4 5.7 长期股权投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资产减值损失 -0.8 -0.2 -1.1 -1.4 -1.9 固定资产 357.7 455.4 446.8 436.8 405.2 公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 在建工程 103.6 43.2 21.6 0.0 0.0 投资净收益 -0.1 0.7 0.1 0.1 0.1 无形资产 33.3 35.5 29.6 23.7 17.8 其他 5.0 10.2 5.4 5.2 5.0 其他非流动资产 45.6 68.6 68.6 68.6 68.6 营业利润 7.8 24.7 43.6 103.0 163.2 非流动资产合计 540.2 602.8 566.6 529.1 491.6 营业外净收益 -0.8 0.3 -0.1 -0.1 -0.1 资产总计 1,012.3 1,263.5 1,165.3 1,311.4 1,491.1 利润总额 6.9 25.0 43.5 102.8 163.1 短期借款 313.5 241.5 93.9 114.6 102.2 所得税 -0.5 -1.2 0.0 0.0 0.0 应付账款+票据 61.9 81.3 105.6 134.6 169.6 净利润 7.4 26.2 43.5 102.8 163.1 其他 38.6 58.0 59.4 75.9 95.6 少数股东损益 1.6 8.5 14.2 33.5 53.1 流动负债合计 413.9 380.8 258.9 325.1 367.4 归属于母公司净利润 5.9 17.7 29.3 69.4 110.0 长期带息负债 76.2 70.4 53.0 36.1 19.9 长期应付款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 财务比率 其他 11.2 10.9 10.9 10.9 10.9 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 非流动负债合计 87.4 81.3 63.9 47.0 30.9 成长能力 负债合计 501.4 462.1 322.9 372.1 398.3 营业收入 11.80% 72.43% 13.08% 34.02% 29.53% 少数股东权益 68.0 57.4 71.5 105.0 158.1 EBIT 3.82% 97.59% 15.51% 104.86% 54.52% 股本 141.1 152.9 152.9 152.9 152.9 EBITDA 22.78% 67.43% 3.49% 64.04% 40.59% 资本公积 169.8 443.0 443.0 443.0 443.0 归母净利润 -59.95% 201.14% 66.13% 136.37% 58.61% 留存收益 132.0 148.3 175.1 238.4 338.9 获利能力 股东权益合计 510.9 801.5 842.4 939.2 1,092.8 毛利率 20.98% 17.61% 18.49% 22.49% 24.61% 负债和股东权益总计 1,012.3 1,263.5 1,165.3 1,311.4 1,491.1 净利率 2.10% 4.29% 6.30% 11.12% 13.61% ROE 1.32% 2.37% 3.81% 8.31% 11.77% 现金流量表ROIC 4.44% 5.73% 5.50% 11.07% 15.51% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 7.4 26.2 43.5 102.8 163.1 资产负债 49.53% 36.57% 27.71% 28.38% 26.71% 折旧摊销 28.3 40.3 36.1 37.5 37.5 流动比率 1.1 1.7 2.3 2.4 2.7 财务费用 16.5 21.2 9.8 6.4 5.7 速动比率 0.6 0.9 0.9 1.0 1.1 存货减少 -80.9 -70.5 -44.2 -83.6 -100.8 营运能力 营运资金变动 -40.9 -50.7 -40.4 -114.7 -135.2 应收账款周转率 2.4 4.1 4.1 4.1 4.1 其它 83.5 64.3 45.0 85.9 104.7 存货周转率 1.5 1.9 1.8 1.8 1.8 经营活动现金流 13.8 30.6 49.9 34.4 75.0 总资产周转率 0.3 0.5 0.6 0.7 0.8 资本支出 -100.0 -110.0 0.0 0.0 0.0 每股指标（元） 长期投资 -28.8 -26.5 0.0 0.0 0.0 每股收益 0.0 0.1 0.2 0.5 0.7 其他 -6.0 1.2 -0.8 -2.4 -3.9 每股经营现金流 0.1 0.2 0.3 0.2 0.5 投资活动现金流 -134.8 -135.4 -0.8 -2.4 -3.9 每股净资产 2.9 4.9 5.0 5.5 6.1 债权融资 175.2 -77.8 -165.0 3.8 -28.6 估值比率 股权融资 0.0 11.7 0.0 0.0 0.0 市盈率 606.0 201.2 121.1 51.2 32.3 其他 -58.7 258.1 -12.4 -12.4 -15.2 市净率 8.0 4.8 4.6 4.3 3.8 筹资活动现金流 116.5 192.1 -177.4 -8.6 -43.8 EV/EBITDA 76.6 50.9 42.2 26.0 18.6 现金净增加额 -5.5 86.3 -128.3 23.5 27.3 EV/EBIT 169.3 95.3 70.7 34.9 22.7 数据来源：公司公告，iFinD，国联证券研究所预测，股价取2022年10月28日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确