短期业绩承压，静待石墨化自供率提升

证券研究报告公司研究点评报告杉杉股份(600884)投资评级：买入上次评级：买入 武浩电力设备与新能源行业首席分析师执业编号：S1500520090001联系电话：010-83326711邮箱：wuhao@cindasc.com张鹏电力设备与新能源行业分析师执业编号：S1500522020001联系电话：18373169614邮箱：zhangpeng1@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 短期业绩承压，静待石墨化自供率提升 2022年10月28日 公司发布2022年三季报，前三季度实现收入158.41亿元，同比增长0.82%；实现归母利润22.09亿元，同比下降20.37%；实现扣非后归母利润19.63亿元，同比上升47.10%。 短期业绩承压。Q3实现收入50.69亿元，环比下降12%；实现归母利润5.48亿元，环比下降36%；实现扣非后归母利润5.42亿元，环比下降33%。 募投云南一体化项目，石墨化自供率有望提升。2022年10月，公司发布定增预案，拟筹集不超过60亿元投入云南杉杉新材料有限公司年产30万吨锂离子电池负极材料一体化基地等项目。公司目前自供率为52%，随着募投项目的落地，公司自供率或将进一步提升。我们认为，项目的落地将强化公司一体化产能规模优势，或将降低生产成本，提升盈利水平。 硬碳材料率先国产化。杉杉科技自主开发的硬炭材料率先实现自有化、产业化，硬碳产品凭借高压实密度、容量明显领先的优势领跑行业填补了国内技术空白，目前并已批量供货头部电池企业。我们认为，公司未来在硬碳领域或将持续突破，巩固自身在负极领域的优势地位，提升自身盈利能力。 偏光片综合实力领先，持续开发新产品。高端中小型偏光片领域，杉金光电成功开发高端IT和手机等高透过、超薄型产品，并实现量产；IT产品实现大规模量产，并成功打入高刷新率Gaming用NBPC市场，打破国外厂商在这一领域垄断；Mobile产品LCD、OLED目前已通过主流面板厂商认证；在新型产品方面，AR/VR用偏光片等产品已完成自主开发。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年营收分别是209.8、233.2、312.9亿元，同比增长1.4%、11.2%、34.1%；归母净利润分别是28、32、45亿元，同比增长-16%、14%和40%，截止10月27日的市值对应22-23年PE为15、13倍，维持“买入”评级。 风险因素：行业需求不及预期风险；原材料价格波动风险；新技术开发的风险。 重要财务指标 单位: 百万元 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 8,216 20,699 20,980 23,323 31,285 同比(%) -5.3% 151.9% 1.4% 11.2% 34.1% 归属母公司净利 138 3,340 2,799 3,177 4,456 润同比(%) -48.9% 2320.0% -16.2% 13.5% 40.3% 毛利率(%) 17.4% 25.0% 26.5% 28.0% 27.3% ROE(%) 1.1% 17.6% 11.5% 11.6% 14.0% EPS（摊薄）（元） 0.10 2.04 1.25 1.42 1.99 P/E 180.30 16.06 15.32 13.49 9.62 P/B 2.37 3.71 1.77 1.56 1.34 EV/EBITDA 38.45 16.61 9.67 8.31 6.16 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2022年10月27日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 10,709 18,978 25,589 26,506 31,596 营业总收入8,216 20,699 20,980 23,323 31,285 货币资金 3,083 9,295 10,602 10,838 11,810 营业成本6,787 15,519 15,413 16,792 22,750 应收票据 78 35 86 96 129 营业税金及附加49 72 73 82 109 应收账款 3,377 3,959 5,738 6,055 7,694 销售费用218 205 294 327 313 预付账款 229 837 1,233 924 1,251 管理费用505 654 839 933 1,095 存货 1,622 3,043 5,909 6,438 8,100 研发费用393 716 955 980 1,314 其他 2,320 1,808 2,021 2,156 2,613 财务费用279 654 300 322 245 非流动资产 13,832 21,311 23,675 25,377 26,793 减值损失合计-76 -388 -20 -20 -14 长期股权投资 2,751 6,325 6,325 6,325 6,325 投资净收益389 2,389 587 233 313 固定资产（合计） 5,823 7,463 9,051 9,955 10,382 其他11 -183 95 78 105 无形资产 841 1,627 1,707 1,784 1,859 营业利润309 4,699 3,769 4,180 5,863 其他 4,417 5,895 6,592 7,313 8,226 营业外收支-46 -24 0 0 0 资产总计 24,541 40,288 49,263 51,883 58,389 利润总额263 4,674 3,769 4,180 5,863 流动负债 6,850 13,309 14,890 14,166 15,982 所得税58 1,104 829 836 1,173 短期借款 2,597 4,339 4,950 3,000 2,400 净利润205 3,570 2,940 3,344 4,690 应付票据 1,177 1,250 2,111 2,300 3,116 少数股东损益67 231 141 167 235 应付账款 1,619 2,321 2,534 3,220 4,363 归属母公司净利 138 3,340 2,799 3,177 4,456 润 其他 1,457 5,398 5,295 5,645 6,102 EBITDA829 4,418 4,883 5,417 7,059 非流动负债 3,783 7,629 9,529 9,529 9,529 EPS（当年）（元）0.10 2.04 1.25 1.42 1.99 长期借款 2,673 3,370 5,270 5,270 5,270 其他 1,110 4,259 4,259 4,259 4,259 现金流量表 单位: 百万元 负债合计 10,633 20,938 24,419 23,695 25,511 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 1,499 422 563 730 965 经营活动现金流329 -364 -605 5,170 4,231 归属母公司股东权 12,408 18,928 24,281 27,458 31,913 净利润205 3,570 2,940 3,344 4,690 益负债和股东权益 24,541 40,288 49,263 51,883 58,389 折旧摊销575 1,075 956 1,082 1,186 财务费用382 690 403 416 359 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失-389 -2,389 -587 -233 -313 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动-642 -4,183 -4,347 526 -1,725 营业总收入 8,216 20,699 20,980 23,323 31,285 其它198 872 30 35 34 同比(%) -5.3% 151.9% 1.4% 11.2% 34.1% 投资活动现金流662 -3,540 -2,749 -2,568 -2,300 归属母公司净利润 138 3,340 2,799 3,177 4,456 资本支出-610 -1,343 -3,300 -2,800 -2,600 同比(%) -48.9% 2320.0% -16.2% 13.5% 40.3% 长期投资2,156 -3,279 0 0 0 毛利率(%) 17.4% 25.0% 26.5% 28.0% 27.3% 其他-884 1,082 551 232 300 ROE(%) 1.1% 17.6% 11.5% 11.6% 14.0% 筹资活动现金流-466 10,047 4,661 -2,366 -959 EPS（摊薄）（元） 0.10 2.04 1.25 1.42 1.99 吸收投资10 3,242 2,554 0 0 P/E 180.30 16.06 15.32 13.49 9.62 借款7,313 10,592 2,511 -1,950 -600 P/B 2.37 3.71 1.77 1.56 1.34 支付利息或股息-556 -590 -403 -416 -359 EV/EBITDA 38.45 16.61 9.67 8.31 6.16 现金净增加额 519 6,116 1,307 236 972 研究团队简介 武浩，新能源与电力设备行业首席分析师，中央财经大学金融硕士，曾任东兴证券基金业务部研究员，2020年加入信达证券研发中心，负责电力设备新能源行业研究。 张鹏，新能源与电力设备行业分析师，中南大学电池专业硕士，曾任财信证券资管投资部投资经理助理，2022年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。 黄楷，电力设备新能源行业分析师，墨尔本大学工学硕士，2年行业研究经验，2022年7月加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。 胡隽颖，新能源与电力设备行业研究助理，中国人民大学金融工程硕士，武汉大学金融工程学士，曾任兴业证券机械军工团队研究助理，2022年加入信达证券研发中心，负责风电设备行业研究。 曾一赟，新能源与电力设备行业研究助理，悉尼大学经济分析硕士，中山大学金融学学士，2022年加入信达证券研发中心，负责新型电力系统和电力设备行业研究。 孙然，新能源与电力设备行业研究助理，山东大学金融硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。 陈玫洁，团队成员，上海财经大学会计硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责锂电材料行业研究。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582