五粮液三季报点评：盈利能力超预期，持续稳健高质量增长

公司点评报告 2022年10月28日 盈利能力超预期，持续稳健高质量增长 ——五粮液三季报点评 事件 2022年前三季度公司实现营业收入557.80亿元，同比+12.19%；实 现归母净利润199.89亿元，同比+15.36%；实现扣非归母净利润200.19 亿元，同比+15.81%。其中，2022Q3实现营业收入145.57亿元，同比 +12.24%；实现归母净利润48.90亿元，同比+18.50%；实现扣非归母净 利润49.09亿元，同比+18.23%。 点评 收入符合预期，高端酒或成主要推力。此前市场预期公司单三季度收入增速为10%出头，实际同比+12.24%，符合市场预期。从产品构成来看，预计高端酒仍是主要业绩驱动力。中秋国庆双节期间多地散发疫情，白酒行业消费场景造成一定缺失，但公司核心产品第八代五粮液依然保持良好的动销态势，根据机构调研交流，公司前三季度全国21个营 销战区有14个战区实现动销正增长。 管理效率提升费用率明显下降，净利率表现优异。2022年第三季度公司毛利率/净利率分别为73.29%/35.10%，同比分别-2.83pct/+1.74pct。期间费用率同比-3.81pct至12.59%，其中销售费用率11.45%（同比 -2.77pct）、管理费用率4.11%（同比-0.70pct）、研发费用率0.42%（同比+0.08pct）、财务费用率-3.39%（同比-0.42pct）。费用管控良好，保证净利率提升，其中销售费用率下降预计与疫情影响无法完全举行线下活动有关。 长期来看，公司围绕产品、渠道及产能持续稳固龙头企业地位。在产品上，聚焦大单品第八代五粮液，同时坚持经典五粮液为新的核心增长点；不断优化产品体系，坚持打造文化酒和低度酒系列，持续提升品牌力。在渠道上，公司将持续扩大直营渠道占比，并优化传统渠道、积极拓展创新渠道，加强消费者触达和消费培育。在产能上，正式启用8万吨陶坛酒库，进一步提升五粮液优质原酒储备能力，为高端产品做好产能准备。 投资建议 收入符合预期，利润超预期，公司围绕渠道与产品改革持续高质量增长。我们预计公司2022-2024年EPS分别为7.29/8.22/9.26元/股。对应10月27日收盘价的PE分别为18.81/16.68/14.81倍。维持“推荐”评级。 风险提示 疫情风险不可控；渠道改革不及预期；居民消费不及预期。 盈利预测 项目(单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 66209.05 76361.19 86006.51 96763.66 增长率（%） 15.51 15.33 12.63 12.51 归母净利润 23377.07 28292.09 31901.23 35927.22 增长率（%） 17.15 21.02 12.76 12.62 EPS（元/股） 6.02 7.29 8.22 9.26 市盈率（P/E） 36.97 18.81 16.68 14.81 市净率（P/B） 8.72 4.45 3.71 3.01 资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所预测，股价基准为2022年10月27日收盘价137.10元 评级推荐（维持）报告作者 作者姓名汪玲 资格证书S1710521070001 电子邮箱wangl665@easec.com.cn 股价走势 基础数据 总股本(百万股)3881.61 流通A股/B股(百万股)3881.61/0.00 资产负债率(%)18.56 每股净资产(元)27.65 市净率(倍)4.96 净资产收益率(加权)0.00 12个月内最高/最低价251.00/137.10 相关研究 《【食品饮料】五粮液（000858.SZ）半年报点评：业绩符合预期，盈利能力持续可期_20220826》2022.08.26 《产品结构持续优化，浓香第一品牌稳中有进》2022.04.29 《深化改革成效显著，量价齐升可期》2021.05.31 公司研究 ·五粮液 ·证券研究报告 利润表（百万元）资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 66209.05 76361.19 86006.51 96763.66 %同比增速 15.51% 15.33% 12.63% 12.51% 营业成本 16318.78 18400.14 21047.70 23381.26 毛利 49890.28 57961.05 64958.81 73382.40 ％营业收入 75.35% 75.90% 75.53% 75.84% 税金及附加 9789.70 9813.63 10206.69 11577.95 ％营业收入 14.79% 12.85% 11.87% 11.97% 销售费用 6503.51 6962.94 8116.34 9104.80 ％营业收入 9.82% 9.12% 9.44% 9.41% 管理费用 2899.97 3436.25 3870.29 4354.36 ％营业收入 4.38% 4.50% 4.50% 4.50% 研发费用 177.41 179.54 191.94 211.65 ％营业收入 0.27% 0.24% 0.22% 0.22% 财务费用 -1731.70 -1500.00 -1500.00 -1500.00 ％营业收入 -2.62% -1.96% -1.74% -1.55% 资产减值损失 -7.53 -1.00 -1.00 -1.00 信用减值损失 -2.60 0.00 0.00 0.00 其他收益 215.73 226.80 249.24 282.51 投资收益 97.35 139.37 156.39 181.99 净敞口套期收益 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 资产处置收益 -1.91 7.64 8.60 9.68 营业利润 32552.43 39441.50 44486.78 50106.82 ％营业收入 49.17% 51.65% 51.72% 51.78% 营业外收支 -102.02 -205.91 -229.27 -260.66 利润总额 32450.40 39235.59 44257.52 49846.15 ％营业收入 49.01% 51.38% 51.46% 51.51% 所得税费用 7942.95 9586.80 10821.39 12189.39 净利润 24507.45 29648.78 33436.13 37656.76 ％营业收入 37.02% 38.83% 38.88% 38.92% 归属于母公司的净利润 23377.07 28292.09 31901.23 35927.22 %同比增速 17.15% 21.02% 12.76% 12.62% 少数股东损益 1130.38 1356.69 1534.89 1729.54 EPS（元/股） 6.02 7.29 8.22 9.26 基本指标 2021A 2022E 2023E 2024E EPS 6.02 7.29 8.22 9.26 BVPS 25.52 30.78 36.94 45.47 PE 36.97 18.81 16.68 14.81 PEG 2.16 0.89 1.31 1.17 PB 8.72 4.45 3.71 3.01 EV/EBITDA 24.73 10.94 9.20 7.64 ROE 23.60% 23.68% 22.25% 20.35% ROIC 22.73% 22.19% 20.86% 19.12% 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 82335.96 100235.21 123087.88 150689.89 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 应收账款及应收票据 23923.25 23065.26 25978.68 29227.93 存货 14015.07 16131.63 18452.78 20498.64 预付账款 195.65 276.00 315.72 350.72 其他流动资产 1667.80 2500.04 2815.83 3168.02 流动资产合计 122137.73 142208.15 170650.88 203935.19 长期股权投资 1911.23 1919.23 1927.23 1937.23 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产合计 5610.15 6261.72 6863.80 11853.37 无形资产 556.40 591.40 626.40 661.40 商誉 1.62 1.62 1.62 1.62 递延所得税资产 1683.96 1683.96 1683.96 1683.96 其他非流动资产 3719.73 4334.73 4949.73 5564.73 资产总计 135620.81 157000.82 186703.62 225637.50 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付票据及应付账款 6275.60 5041.13 5708.83 6341.77 预收账款 10.97 45.82 51.60 58.06 应付职工薪酬 3335.94 4600.04 5261.93 5845.32 应交税费 5192.18 9163.34 10320.78 11611.64 其他流动负债 18800.91 14376.49 16150.35 17713.84 流动负债合计 33615.60 33226.82 37493.49 41570.62 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 递延所得税负债 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 613.33 613.33 613.33 613.33 负债合计 34228.93 33840.15 38106.82 42183.95 归属于母公司的所有者权益 99068.50 119480.59 143381.83 176509.04 少数股东权益 2323.39 3680.07 5214.97 6944.51 股东权益 101391.88 123160.67 148596.79 183453.55 负债及股东权益 135620.81 157000.82 186703.62 225637.50 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流净额 26774.94 30321.16 35499.94 39556.00 投资 -5.62 -8.00 -8.00 -10.00 资本性支出 -1532.94 -1658.28 -1780.67 -1310.99 其他 41.72 124.37 141.39 166.99 投资活动现金流净额 -1496.85 -1541.90 -1647.28 -1153.99 债权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 银行贷款增加（减少） 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资成本 -10874.30 -10880.00 -11000.00 -10800.00 其他 -395.16 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -11269.46 -10880.00 -11000.00 -10800.00 现金净流量 14008.17 17899.26 22852.66 27602.01 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年 7月1日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若