Q3业绩环比改善 龙头增长显韧性

公司研究/公司快报 2022年10月27日 买入-A(维持) 五粮液（000858.SZ） Q3业绩环比改善龙头增长显韧性 白酒 公司近一年市场表现 市场数据：2022年10月27日 收盘价（元）：137.10 年内最高/最低（元）：257.21/136.58流通A股/总股本（亿）：38.81/38.82流通A股市值（亿）：5,321.46 总市值（亿）：5,321.68 基础数据：2022年9月30日 基本每股收益：5.15 摊薄每股收益：5.15 每股净资产(元)：28.26 净资产收益率：19.11 分析师：周蓉 执业登记编码：S0760522080001邮箱：zhourong1@sxzq.xom 陈振志 执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 事件描述 事件：公司发布2022年三季报，公司前三季度实现营业收入557.80亿元，同比增长12.19%，实现归母净利润199.89亿元，同比增长15.36%；其中22Q3实现营业收入145.57亿元，同比增长12.24%，实现归母净利润48.90亿元，同比增长18.50%。 事件点评 前三季度平稳增长，Q3环比改善。22Q1-3公司实现营业收入557.80亿元，同比增长12.2%。22Q3实现营业收入145.57亿元，同比增长12.2%。公司第三季度收入环比有所改善。根据渠道调研反馈，中秋国庆期间动销表现良好，公司十多个市场动销实现同比增长，其中福建、辽宁等市场实现高增。批价方面，双节放量背景下批价相对稳定，目前河南地区批价在965元左右。同时中秋国庆节后经销商库存在1个月左右，渠道保持良性。22Q3末公司合同负债为29.6亿元，环比上半年增长10.9亿元，体现经销商打款保持原有节奏。国庆后公司全年回款进度预计85%左右，对完成全年业绩目标提供保障。 净利率稳步提升，盈利能力稳定向好。22Q1-3公司毛利率为75.97%，同比+0.71ptc，销售/管理/财务费用率分别为10.54%/4.00%/-2.68%，同比 -0.32/-0.34/-0.18ptc，22Q1-3公司净利率为35.84%，同比+0.99ptc；22Q3公司毛利率为73.29%，同比-2.83ptc，主要因去年经典五粮液投放，基数较高所致，销售/管理/财务费用率分别为11.45%/4.11%/-3.39%，同比 -2.77/-0.70/-0.42ptc，22Q3公司净利率为33.59%，同比+1.77ptc，公司盈利能力稳定向好。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司产品体系清晰，长期高质量发展可期。今年在需求环境普遍偏弱背景下，公司根据市场变化及时调整策略，在兼顾量价的同时进行动态调整，放量压力之下渠道价盘保持相对稳定，体现出了普五较强的需求韧性。公司未来普五单品在千元价格带地位相对稳固，中长期看，普五与经典相辅相成，有望共同推动公司发展。同时公司品牌产品思路更清晰，同时更为重视市场及渠道反馈，更为精准地把握节奏，实现“高质量发展”，持续看好公司长期发展。 投资建议 目前公司较高端酒板块估值折价明显，在普五动销和库存情况边际向好基础上，业绩增长稳定性趋强。建议关注普五批价环比改善催化下的估值修复机会。基于三季报，略调整公司盈利预测：2022-2024年公司营业收入分别为744.03/839.89/943.93亿元，同比增长12.4%/12.9%/12.4%。归母净利润268.11/306.33/347.05亿元，同比增长14.7%/14.3%/13.3%。对应EPS分别为6.91/7.89/8.94元。结合当前估值水平，维持公司“买入-A”投资评级。 风险提示 局部地区疫情反复；价格走势不及预期；经济基本面影响白酒消费；食品安全问题等。 财务数据与估值： 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 57,321 66,209 74,403 83,989 94,393 YoY(%) 14.4 15.5 12.4 12.9 12.4 净利润(百万元) 19,955 23,377 26,811 30,633 34,705 YoY(%) 14.7 17.2 14.7 14.3 13.3 毛利率(%) 74.2 75.4 76.3 76.9 77.5 EPS(摊薄/元) 5.14 6.02 6.91 7.89 8.94 ROE(%) 23.8 24.2 23.9 22.8 21.8 P/E(倍) 27.9 23.8 20.8 18.2 16.0 P/B(倍) 6.5 5.6 4.9 4.1 3.5 净利率(%) 34.8 35.3 36.0 36.5 36.8 数据来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 102356 122138 132970 163490 185005 营业收入 57321 66209 74403 83989 94393 现金 68210 82336 91698 114558 133881 营业成本 14812 16319 17626 19362 21213 应收票据及应收账款 18610 23923 23874 30081 30557 营业税金及附加 8092 9790 10461 12178 13961 预付账款 247 196 302 260 372 营业费用 5579 6504 7664 8399 9439 存货 13228 14015 15410 16914 18500 管理费用 2610 2900 3184 3679 4134 其他流动资产 2061 1668 1685 1677 1695 研发费用 131 177 178 208 232 非流动资产 11537 13483 14299 15125 16016 财务费用 -1486 -1732 -1857 -2255 -2776 长期投资 1850 1911 2069 2225 2381 资产减值损失 -14 -8 -2 -8 -11 固定资产 5867 5608 6729 7740 8647 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 434 556 560 569 580 投资净收益 94 97 96 95 95 其他非流动资产 3387 5408 4941 4591 4407 营业利润 27826 32552 37244 42520 48296 资产总计 113893 135621 147268 178615 201022 营业外收入 41 52 52 52 52 流动负债 25879 33616 28894 37358 33266 营业外支出 189 154 171 163 167 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 27678 32450 37125 42410 48181 应付票据及应付账款 4147 6276 4981 7385 6163 所得税 6765 7943 9021 10306 11804 其他流动负债 21732 27340 23913 29973 27103 税后利润 20913 24507 28103 32104 36376 非流动负债 256 613 613 613 613 少数股东损益 959 1130 1292 1471 1671 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 19955 23377 26811 30633 34705 其他非流动负债 256 613 613 613 613 EBITDA 26144 30503 35065 39982 45164 负债合计 26135 34229 29507 37971 33879 少数股东权益 2052 2323 3615 5086 6757 主要财务比率 股本 3882 3882 3882 3882 3882 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 2683 2683 2683 2683 2683 成长能力 留存收益 79142 92504 106643 122764 140966 营业收入(%) 14.4 15.5 12.4 12.9 12.4 归属母公司股东权益 85706 99068 114146 135557 160385 营业利润(%) 14.8 17.0 14.4 14.2 13.6 负债和股东权益 113893 135621 147268 178615 201022 归属于母公司净利润(%) 14.7 17.2 14.7 14.3 13.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 74.2 75.4 76.3 76.9 77.5 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率(%) 34.8 35.3 36.0 36.5 36.8 经营活动现金流 14698 26775 20870 31225 27931 ROE(%) 23.8 24.2 23.9 22.8 21.8 净利润 20913 24507 28103 32104 36376 ROIC(%) 22.5 22.6 22.8 21.9 20.8 折旧摊销 511 523 551 666 710 偿债能力 财务费用 -1486 -1732 -1857 -2255 -2776 资产负债率(%) 22.9 25.2 20.0 21.3 16.9 投资损失 -94 -97 -96 -95 -95 流动比率 4.0 3.6 4.6 4.4 5.6 营运资金变动 -6315 1547 -5832 804 -6284 速动比率 3.4 3.2 4.0 3.9 4.9 其他经营现金流 1168 2027 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1722 -1497 -1271 -1398 -1507 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 筹资活动现金流 -9213 -11269 -10238 -6967 -7102 应收账款周转率 3.4 3.1 3.1 3.1 3.1 应付账款周转率 3.8 3.1 3.1 3.1 3.1 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 5.14 6.02 6.91 7.89 8.94 P/E 27.9 23.8 20.8 18.2 16.0 每股经营现金流(最新摊薄) 3.79 6.90 5.38 8.04 7.20 P/B 6.5 5.6 4.9 4.1 3.5 每股净资产(最新摊薄) 22.08 25.52 29.41 34.92 41.32 EV/EBITDA 18.8 15.7 13.4 11.2 9.5 数据来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%