Q3毛利率环比上升，期待盈利能力改善

投资评级：增持(首次) 核心观点 证券研究报告 基本数据2022-10-27 收盘价（元）23.86 流通股本（亿股）2.09 每股净资产（元）10.62 总股本（亿股）3.48 最近12月市场表现 天宇股份 沪深300 52% 33% 14% -5% -24% -43% 分析师张文录 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 分析师邹一瑜 SAC证书编号：S0160522100001 zouyy@ctsec.com 相关报告 事件：公司发布2022三季报，实现营收20.84亿元（+7.45%），净利 0.39亿元（-81.19%），扣非净利0.80亿元（-54.50%）；其中Q3单季度营收6.10亿元（+6.59%），净利-0.56亿元（-321.00%），扣非净利-0.25亿元（-254.21%）。 业绩有所承压，Q3毛利率环比上升：公司前三季度营收保持增长，我们认为主要是仿制药原料药及中间体业务稳步提升；业绩有所承压，我们预计是高毛利的CDMO业务受客户需求端影响表现不佳，新投生产基地产能利用率较低以及原材料价格上涨，导致毛利率有所下降，毛利率为26.61%（-11.35pct）。另外，受汇率波动导致部分外汇衍生品投资发生亏损，投资与公允价值变动损益合计为-0.59亿元。前三季度销售、管理财务、研发费用率分别为1.62%（+0.19pct）、13.17%（-3.53pct） -1.53%（-1.79pct）、7.99%（-0.41pct），其中财务费用率下降主要是人民币贬值带来汇兑收益所致。公司Q3单季度毛利率23.01%，环比增长0.51pct，未来随着原材料成本回落、产能利用率提升，盈利能力有望逐步恢复。 仿制药原料药稳健增长，CDMO与制剂业务加速推进：公司仿制药原料药产品储备丰富，积极推进与原研药企的原料药供应，规范市场销售稳健提升，未来有望持续稳定增长。截至2020H1，公司在研CDMO项目21个，其中待验证项目9个，已完成研发待商业化项目4个，随着商业化项目持续放量，CDMO业务增长可期。同时，公司加快原料药、制剂一体化的转型升级，加速研发投入，未来随着更多的制剂报批，制剂业务有望成为公司新的增长点。 天宇股份(300702)/化学制药/公司季报点评/2022.10.27 Q3毛利率环比上升，期待盈利能力改善 投资建议：我们预计公司2022-2024年归母净利润为0.97、2.11、3.67 亿元，同比变动-52.83%、118.64%、73.82%，对应PE分别为85.99 39.33和22.63，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：研发进度不及预期；原料药价格波动风险；产能释放进度不及预期；汇率波动风险。 盈利预测: 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 2587 2545 2846 3228 3756 收入增长率（%） 22.59 -1.64 11.82 13.43 16.36 归母净利润（百万元） 667 205 97 211 367 净利润增长率（%） 13.89 -69.32 -52.83 118.64 73.82 EPS（元/股） 2.06 0.59 0.28 0.61 1.05 PE 45.39 81.95 85.99 39.33 22.63 ROE（%） 18.81 5.52 2.54 5.26 8.37 PB 4.80 4.54 2.18 2.07 1.89 请阅读最后一页的重要声明！ 数据来源：wind数据，财通证券研究所 公司财务报表及指标预测 利润表2020A2021A2022E2023E2024E财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入 2587 2545 2846 3228 3756 成长性 减:营业成本 1251 1612 2081 2250 2478 营业收入增长率 23% -2% 12% 13% 16% 营业税费 25 22 11 13 15 营业利润增长率 13% -69% -51% 111% 74% 销售费用 33 32 46 53 62 净利润增长率 14% -69% -53% 119% 74% 管理费用 368 436 373 420 488 EBITDA增长率 11% -55% -40% 47% 50% 研发费用 179 227 228 274 319 EBIT增长率 8% -72% -48% 105% 80% 财务费用 38 18 10 8 8 NOPLAT增长率 9% -70% -52% 105% 80% 资产减值损失 -7 -25 0 0 0 投资资本增长率 82% 14% 2% 5% 8% 加:公允价值变动收益 43 -13 0 0 0 净资产增长率 74% 5% 3% 6% 9% 投资和汇兑收益 26 66 -9 3 4 利润率 营业利润 776 240 117 246 427 毛利率 52% 37% 27% 30% 34% 加:营业外净收支 -7 -22 -4 -1 -1 营业利润率 30% 9% 4% 8% 11% 利润总额 769 218 112 245 427 净利润率 26% 8% 3% 7% 10% 减:所得税 102 14 16 34 60 EBITDA/营业收入 34% 16% 8% 11% 14% 净利润 667 205 97 211 367 EBIT/营业收入 29% 8% 4% 7% 10% 资产负债表2020A2021A2022E2023E2024E运营效率货币资金 1296 477 1146 1465 1923 固定资产周转天数 179 268 223 182 143 交易性金融资产 38 73 73 73 73 流动营业资本周转天数 83 129 59 55 51 应收帐款 390 457 222 252 288 流动资产周转天数 411 406 524 511 512 应收票据 0 0 0 0 0 应收帐款周转天数 55 65 29 29 28 预付帐款 55 41 104 113 124 存货周转天数 290 362 420 400 400 存货 995 1599 2395 2466 2716 总资产周转天数 690 832 888 817 763 其他流动资产 74 148 148 148 148 投资资本周转天数 538 623 570 526 488 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 19% 6% 3% 5% 8% 长期股权投资 10 42 42 42 42 ROA 14% 4% 1% 3% 5% 投资性房地产 0 0 0 0 0 ROIC 17% 4% 2% 4% 7% 固定资产 1267 1870 1738 1607 1475 费用率 在建工程 396 556 556 556 556 销售费用率 1% 1% 2% 2% 2% 无形资产 241 375 375 375 375 管理费用率 14% 17% 13% 13% 13% 其他非流动资产 54 31 31 31 31 财务费用率 1% 1% 0% 0% 0% 资产总额 4890 5801 6926 7223 7847 三费/营业收入 17% 19% 15% 15% 15% 短期债务 202 423 423 423 423 偿债能力 应付帐款 357 685 1710 1849 2037 资产负债率 27% 36% 45% 44% 44% 应付票据 446 487 29 31 34 负债权益比 38% 56% 82% 80% 79% 其他流动负债 0 1 1 1 1 流动比率 2.37 1.51 1.41 1.51 1.62 长期借款 48 97 97 97 97 速动比率 1.51 0.64 0.55 0.65 0.75 其他非流动负债 0 0 0 0 0 利息保障倍数 168.89 12.57 — — — 负债总额 1343 2091 3120 3206 3463 分红指标 少数股东权益 0 0 0 0 0 DPS(元) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 182 348 348 348 348 分红比率 留存收益 1761 1869 1965 2176 2543 股息收益率 0% 0% 0% 0% 0% 股东权益 3547 3709 3806 4017 4384 业绩和估值指标2020A2021A2022E2023E2024E 现金流量表2020A2021A2022E2023E2024E EPS(元) 2.06 0.59 0.28 0.61 1.05 净利润 667 205 97 211 367 BVPS(元) 19.46 10.66 10.94 11.54 12.60 加:折旧和摊销 137 194 131 131 131 PE(X) 45.39 81.95 85.99 39.33 22.63 资产减值准备 12 30 0 0 0 PB(X) 4.80 4.54 2.18 2.07 1.89 公允价值变动损失 -43 13 0 0 0 P/FCF 财务费用 41 27 0 0 0 P/S 6.58 6.61 2.92 2.57 2.21 投资收益 -26 -66 9 -3 -4 EV/EBITDA 18.15 42.54 32.71 21.36 13.36 少数股东损益 0 0 0 0 0 CAGR(%) 营运资金的变动 -177 -683 442 -23 -40 PEG 3.27 — — 0.33 0.31 经营活动产生现金流量 622 -262 683 316 455 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 -517 -802 -13 3 3 REP 融资活动产生现金流量 1011 230 0 0 0 资料来源：wind数据，财通证券研究所 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 行业评级 看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等