符合预期延续高增，合同负债略有释放

│ 泸州老窖（000568）/食品饮料 符合预期延续高增，合同负债略有释放 事件： 公司2022年前三季度实现营业收入175.25亿元，同比增长24.20%；归母净利润82.17亿元，同比增长30.94%；扣非归母净利81.67亿元，同比增长30.12%；实际财报数据靠近预告区间上沿。 2022Q3单季度，公司实现营业收入58.60亿元，同增22.28%；归母净利润 26.85亿元，同比增长31.05%；扣非归母净利26.71亿元，同比增长 29.14%。 点评： 三季度核心产品带动延续高增趋势，未来多产品构成稳健增长抓手公司三季度延续上半年高增趋势，上半年实现归母净利55.32亿，同增 30.89%，三季度在外部疫情扰动旺季的情况下，实现31.05%利润增长，展 现充分韧性。公司三季度的增长主要依靠核心产品国窖1573量价齐升拉动。未来公司可依靠多个单品维持高增长，其中国窖系列当前已完成全年目标，全国化仍有空间；特曲系列中60版增速更高，另外近期新品红60抢占宴席市场。 费用率下降带动盈利能力进一步提升 前三季度公司毛利率和净利率分别为86.78%和46.89%，同比提升0.48pct和2.41pct，延续上半年趋势。费用率方面，前三季度公司销售费用20.12亿，同增3.87%，销售费用率11.48%，同比减少2.25pct，主要系营收增速远高于销售费用增长；管理费用8.31亿元，同比增加20.33%，管理费用率4.74%，同比下降0.15pct。 现金流高增长，合同负债略有释放 前三季度公司经营性现金流63.12亿元，同比增加59.56%，现金流增速相比半年度进一步提升。截至第三季度，公司合同负债金额达到19亿元，相比半年度环比减少4.3亿，略有释放，同比基本维持不变，势能仍足。将合同负债加回至营业收入，观察真实销售情况，2020-2022年前三季度，公司收入与合同负债合计值分别为128.30亿元、160.15亿元、194.25亿元，2022年相比2020年和2021年分别增加34.10亿元（+21.29%）和65.95亿元（+51.40%），真实销售情况积极向好。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2022-2024年营收分别为250.16/301.46/362.33亿元，同比增长21.2%/20.5%/20.2%；归母净利润分别为99.13/122.51/149.41亿元，同比增长24.6/23.6/22.0%；对应EPS分别为6.73/8.32/10.15元；对应当前股价PE分别为26/21/17倍。给予2023年30倍估值，目标价为250元，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响消费；批价大幅波动。 营业收入(百万元)1665320642250163014636233 YoY(%)5.324.021.220.520.2 净利润(百万元)6006795699131225114941 YoY(%)29.432.524.623.622.0 毛利率(%)83.085.786.787.888.5 EPS(摊薄/元)4.085.406.738.3210.15 P/E(倍)42.632.225.820.917.1 P/B(倍)11.19.17.86.75.6 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2022年10月27日收盘价 证券研究报告 2022年10月27日 投资评级：买入 行业：饮料制造投资建议：买入（维持评级）当前价格：159.30元 目标价格：250元 基本数据 总股本/流通股本（百万股）1,472/1,465 流通A股市值（百万元）233,296 每股净资产（元）19.69 资产负债率（%）35.57 一年内最高/最低（元）272.33/158.00 股价相对走势 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005邮箱：cmy@glsc.com.cn 分析师：王卓星 执业证书编号：S0590522050002邮箱：wangzx@glsc.com.cn 相关报告 财务数据和估值2020A2021A2022E2023E2024E 1、《泸州老窖（000568）\食品饮料行业符合预期延续高增，多产品构成未来增长抓手》2022.10.162、《泸州老窖（000568）\食品饮料行业业绩超预期，现金流及合同负债反映经营情况良好》3、《泸州老窖（000568）\食品饮料行业地方》 2022.01.03 公司报告 季报点评 公司报告│季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2020 2021 2022 2023 2024 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 19890 26575 28969 33791 42093 营业收入 16653 20642 25016 30146 36233 现金 11625 13513 16982 20098 26213 营业成本 2823 2952 3332 3672 4168 应收票据及账 3211 4759 4802 5787 6955 税金及附加 2224 2865 3472 4184 5029 其他应收款 127 29 159 192 231 营业费用 3091 3599 4003 4823 5797 预付账款 75 178 189 228 274 管理费用 844 1056 1280 1542 1854 存货 4696 7278 5904 6506 7385 财务费用 -132 -217 -66 -180 -298 其他流动资产 157 818 933 979 1034 信用减值损失 0 81 33 39 47 非流动资产 15120 16636 19185 20455 20714 其他收益 32 52 43 43 43 长期投资 2478 2627 2899 3171 3444 资产处置收益 8 -0 -0 -0 -0 固定资产 6887 8142 8807 9705 10660 营业利润 7959 10590 13121 16209 19762 无形资产 2657 2606 2339 2371 2345 营业外收入 33 27 35 35 35 其他非流动资 3098 3261 5141 5207 4265 营业外支出 53 67 60 60 60 资产总计 35009 43212 48154 54245 62807 利润总额 7939 10551 13096 16184 19737 流动负债 7748 10947 12647 14414 16736 所得税 1981 2614 3216 3974 4846 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 5959 7937 9880 12210 14890 应付票据及账 2726 2420 2731 3010 3417 少数股东损益 -47 -18 -34 -41 -51 其他流动负债 5022 8527 9915 11404 13319 归属母公司净利 6006 7956 9913 12251 14941 非流动负债 4080 4128 2784 1440 768 EBITDA 8115.4 10885.9 14153.4 17405.9 21151.6 长期借款 3988 4031 2688 1344 672 EPS(元) 4.08 5.40 6.73 8.32 10.15 其他非流动负 92 96 96 96 96 财务比率 负债合计 11827 15075 15430 15854 17504 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 107 97 64 22 -28 成长能力 股本 1465 1465 1465 1465 1465 营业收入(%) 5.3 24.0 21.2 20.5 20.2 资本公积 3723 3755 3755 3755 3755 营业利润(%) 30.1 33.1 23.9 23.5 21.9 留存收益 17887 22820 27440 33149 40111 归母净利润(%) 29.4 32.5 24.6 23.6 22.0 归母股东权益 23075 28040 32660 38369 45331 获利能力 负债和股东权益 35009 43212 48154 54245 62807 毛利率(%) 83.0 85.7 86.7 87.8 88.5 净利率(%) 36.1 38.5 39.6 40.6 41.2 ROE(%) 26.0 28.4 30.4 31.9 33.0 现金流量表 ROIC(%) 43.4 46.3 50.2 60.9 68.1 单位:百万元 2020 2021 2022 2023 2024 偿债能力 经营活动现金流 4916 7686 13576 13359 16303 资产负债率(%) 33.8 34.9 32.0 29.2 27.9 净利润 5959 7937 9880 12210 14890 净负债比率(%) -32.9 -33.7 -43.7 -48.9 -56.4 折旧摊销 309 552 1124 1403 1713 流动比率 2.6 2.4 2.3 2.3 2.5 财务费用 -132 -217 -66 -180 -298 速动比率 1.9 1.7 1.8 1.9 2.0 投资损失 -201 -202 -186 -186 -186 营运能力 营运资金变动 -1164 -384 2774 63 133 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.6 0.6 其他 147 -0 50 50 50 应收账款周转率 5.2 4.3 5.2 5.2 5.2 投资活动现金流 -2174 -2678 -3537 -2537 -1837 应付账款周转率 1.08 1.22 1.22 1.22 1.22 资本支出 2139 1975 3400 2400 1700 每股指标（元） 长期投资 -80 -741 -94 -94 -94 每股收益 4.08 5.40 6.73 8.32 10.15 其他 -4234 -3913 -6842 -4842 -3442 每股经营现金流 3.34 5.22 9.22 9.08 11.08 筹资活动现金流 -917 -3183 -6572 -7706 -8352 每股净资产 15.68 19.05 22.19 26.07 30.80 短期借款 0 0 0 0 0 估值比率 长期借款 1497 44 -1344 -1344 -672 P/E 42.6 32.2 25.8 20.9 17.1 其他 -2414 -3226 -5228 -6362 -7680 P/B 11.1 9.1 7.8 6.7 5.6 现金净增加额 1816 1821 3468 3117 6114 EV/EBITDA 40.05 33.39 17.19 13.75 11.02 数据来源：公司公告，iFinD，国联证券研究所预测，股价取2022年10月27日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普5