中国平安22Q3点评：寿险NBV降幅略收窄，人力结构继续优化

事件：中国平安发布2022年三季报：1、归母净利润765亿元，同比-6.3%，Q3同比-31.5%，受资本市场波动以及准备金增提影响。2、归母营运利润1233亿元，同比+3.8%，Q3同比+2.8%。3、寿险NBV同比-26.6%，降幅较中报的-28.5%收窄，其中Q3 NBV同比-20.1%。总体看，平安三季报表现符合市场预期，NBV降幅略收窄，队伍结构有所优化，但长期保障型业务仍承压，寿险业务复苏进程仍需跟踪观察；另外，平安预计将于11月中旬左右开启明年“开门红”预售，产品策略预计以“年金+增额终身寿”为主。 业绩总览：前三季度OPAT增速略放缓，寿险仍是最大贡献，产险、资管受投资波动影响较大。 1、前三季度OPAT同比+3.8%，较上半年增速略放缓。集团前三季度营运利润1233亿元，同比+3.8%，Q3单季度营运利润379亿元，同比+2.8%。而集团前三季度归母净利润为765亿元，两者468亿元的差异，主要一是股市波动带来的短期投资波动约291亿元，二是750日曲线下移带来的折现率变动影响约17 7亿元。 2、从构成来看，寿险仍是OPAT最大贡献来源，产险、资管受投资波动影响。 前三季度寿险、产险、银行、资管、科技板块的营运利润同比分别17%、-21%、26%、-53%、-24%，Q3单季分别15%、-17%、26%、-69%、-38%。寿险O PAT增长较快，主要是受疫情影响实际赔付较低，以及继续率有所改善，营运经验优于假设，带来营运偏差增长，以及免税收益上升带来有效税率下降，寿险仍是OPAT最大贡献来源（占比69%，同比提升约8pct），银行正向贡献明显，产险、资管均是受到投资波动影响，另外科技板块上半年表现亦较弱。 寿险：NBV降幅略收窄，队伍结构持续优化。 1、NBV降幅较中报略收窄。前三季度NBV同比-26.6%（可比口径下同比-18. 9%），降幅较上半年的-28.5%有所收窄，Q1-Q3分别同比-33.7%、-16.9%、-2 0.1%。拆分来看，首年保费同比-12.9%，而前三季度NBV margin同比-4.9pct至25.8%，主要是保障型产品销售较弱带来的产品结构变化所致。 2、代理人规模较中报下滑6%，队伍结构继续优化：三季末代理人数量48.8万人，较年初-18.7%，较中期-6.0%。队伍结构持续优化，新增人力中“优+”占比提升10.3pct，代理人人均NBV同比提升超22%。 财险：非车保费增速快，综合成本率同比略有上升。1、前三季度财险保费收入同比+11.4%，Q3单季同比+13.9%，其中车险、非车险、意健险保费分别同比+7.5%、+21.3%、+14.4%，Q3单季分别+8.0%、+43.6%、-6.4%。2、综合成本率同比+0.6pct至97.9%，COR逆势上行，主要是受疫情影响，保证保险赔付支出上升。 投资：净投资收益率同比持平，总投资收益率略下滑，地产敞口下降。1、截止三季末，投资规模超4.29万亿，较年初增长9.6%。2、前三季度年化净投资收益率4.2%，同比持平；总投资收益率2.7%，同比-1pct。3、债权计划及理财产品的占比较年初-1.3pct至10.4%。不动产投资占比4.8%，较年中-0.4pct，其中物权、股权、债权分别占比56%、23%和21%。 投资建议：总体看，平安三季报表现符合市场预期，NBV降幅略收窄，队伍结构有所优化，但长期保障型业务仍承压，寿险业务复苏进程仍需跟踪观察；另外，平安预计将于11月中旬左右开启明年“开门红”预售，产品策略预计以“年金+增额终身寿”为主。我们维持平安集团22年的营业收入和归母净利润分别为同比+0.4%和+1.4%至11849亿元和1030亿元，每股内含价值同比增长8.6%至82.9元，当前集团对应22年PEV约为0.45倍，维持买入评级； 风险提示：权益市场大幅度下降，长期无风险收益率大幅度下行，新单保费增速不如预期，寿险改革成效低于预期； 图表1：平安集团各分部归母营运利润情况：百万元，% 图表2：平安寿险代理人情况；万人 图表3：平安寿险单季度NBV；亿元 图表4：平安集团利润表预测：百万元 图表5：平安集团资产负债表预测：百万元