二倍体狂苗稳步放量，公允价值变动影响表观业绩

事件：公司发布2022年三季报，前三季度公司实现营业收入10.55亿元，同比增长3 5.23%；实现归母净利润4.83亿元，同比下降17.15%；实现扣非净利润4.64亿元，同比增长35.23%。 Q3业绩符合预期，二倍体狂苗稳步放量。单三季度公司实现营业收入3.95亿元，同比增长73.29%；归母净利润1.68亿元，同比下降49.38%；扣非归母净利润1.63亿元，同比增长63.56%。其中Q3归母净利润同比下降，主要由于参股公司公允价值变动较上年度减少所致。公司在三季度疫情影响下仍然积极推进销售工作，二倍体狂苗实现稳步放量，叠加部分省份销售价格提升，推动业绩较快增长。 二倍体狂苗量价齐升，随产能释放仍有望保持快速增长。中检院数据显示，2022年Q 1-Q3人二倍体狂苗合计签发96批次，同比增长166.67%；2022年Q3批签发34批次，同比增长183.33%。参考批签发、市场及收入情况，我们测算单三季度确认约120-130万支。2021年5月底公司公告病毒性疫苗二车间技改完成，人二倍体狂苗的产能从30 0万支扩充至500万支，预计随产能释放有望继续保持快速放量。长期来看，我们预计2024-2026年公司二倍体狂苗全部产能达产后总产能有望达到1100万支/年，公司峰值收入体量有望达到30-33亿元，利润体量有望达到13.5-15亿元。 费用率稳中有降，研发投入持续加大。2022前三季度公司销售费用2.58亿元，占收入比重下降至24.42%，预计主要是由于疫情影响，销售推广工作无法正常开展，导致销售费用率降低。管理费用5796万元、费用率5.49%；研发费用1.28亿，同比增长1 79.06%，公司近年来在收入快速增长的前提下研发投入加速，研发费用率逐年提升，不断进行产品创新与新工艺创新，同时积极利用外部研发资源开展交流合作，在研轮状病毒疫苗和诺如病毒疫苗等，后续管线有望逐步丰富。 盈利预测与投资建议：考虑到新冠疫情影响和公允价值变动，我们对盈利预测略作调整，预计2022-2024年公司营业收入为15.74、23.54、32.88亿元，同比增长21.78%、49.56%、39.68%；归母净利润为7.36、10.51、14.82亿元（调整前为8.45、12.48、1 5.55亿元），同比-11.30%、+42.88%、+41.00%。公司是国内人二倍体狂苗细分市场龙头，受益于产能释放未来5年保持快速增长、长期成长性强，维持“买入”评级。 风险提示：人二倍体细胞狂苗竞品上市销售及Vero细胞狂犬病疫苗的竞争风险，产品结构相对单一所形成的竞争风险，人二倍体狂苗市场空间不及预期的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。 图表1：康华生物财务模型预测