业绩符合预期，疫情影响下人二倍体狂苗销售稳步推进

康华生物（300841） 公司研究/公司点评 业绩符合预期，疫情影响下人二倍体狂苗销售稳步推进 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2022-08-22 收盘价（元） 105.97 近12个月最高/最低（元） 72.18/83.58 总股本（百万股） 135 流通股本（百万股） 92 流通股比例（%） 67.96 总市值（亿元） 143 流通市值（亿元） 97 公司价格与沪深300走势比较 8/2111/212/225/22 47% 22% -3% -28% -52% 主要观点： 事件 8月22日，公司发布2022半年报业绩公告，公告显示2022年上半年， 公司实现营业收入6.6亿元，同比+17.53%；扣非归母净利润3亿元，同比+23.6%。 事件点评 主营收入稳定增长，研发投入大幅增加。 受益于主营产品人二倍体狂苗及四价流脑多糖疫苗销量增加、销售价格提升，公司业绩同步稳定增长。此外，上半年公司研发投入6819万元，同比增长98.05%。 分季度看，Q2公司营业收入3.9亿元，同比+22%，净利润1.9亿元，同比+19%。Q2净利润增速环比下降，据分析可能是研发费用大幅增加 （4718万元，同比+167%）所致。疫情影响下，产品销售工作稳步推进 上半年，公司人二倍体狂苗共实现批签发389.77万支，同比+151.11%， 接近公司2021年全年销量。根据收入情况估算，公司上半年实际销售 康华生物沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 联系人：任雯萱 执业证书号：S0010121080050邮箱：renwx@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】公司深度康华生物 （300841）：人用狂苗产能释放，领先布局犬用狂苗2022-07-22 约220万支。受疫情影响，公司一季度实际销售量约95万支，销售收 入增速不高（+12.48%），系上海、深圳、西安、苏州等地封控，影响了物流配送，使得订单无法送达疾控仓库，从而无法确认收入。应对物流问题，公司的解决方案是增加和国药物流的合作力度，同时优化各地的分仓安排；二季度实际销售量约130万支，收入端同比增速回升（同比+22%），二季度销售工作依旧受到管控对推广工作限制的影响，同时封控区人员流动少可能减少了病患。 人二倍体狂苗竞争格局良好，未来深入推广+产能释放持续拉动业绩高 增长 国内狂苗市场规模稳定在约8000万支/年，其中人二倍体细胞狂苗市占率较低（当前市占率不到5%），但未来有望逐年上升，我们预计公司的人二倍体狂苗在2025年销售额有望超过30亿元：1）从市场空间角度看，未来3~5年，人二倍体细胞狂苗将持续在替代Vero细胞狂苗以及创造增量市场两个方向共同获得销量高增速：人二倍体细胞狂苗相比于传统狂犬疫苗具有差异化优势，且目前市占率相对较低，因此有望通过替代Vero细胞提高销量；且宠物数量增长拉动人用狂犬疫苗整体市场空间不断扩大。2）从竞争格局角度看，人二倍体细胞狂苗的工艺技术以及技术壁垒减少了潜在竞争对手，目前除康华的产品获批上市销售外，仅有康泰生物的冻干人二倍体细胞狂苗正在审评审批，或将于2022年年底/2023年年初上市销售；另有成大生物、成都所、智飞生物的研发处于临床三期。3）从产能角度看，产能逐步释放支撑公司业绩进一步增长。公司病毒性疫苗二车间投产后冻干人二倍体细胞狂苗环评产能达到500万剂/年。2023年募投项目或将新增年产能600万支，总产能 达1100万支。 通过子公司康华动保领先开启宠物疫苗国产替代征程，有望在未来3~5 年贡献业绩增速 国内宠物疫苗处于发展初期、渗透率低、市场增速快、受政策支持，且公司产品具有差异化优势，因此公司布局宠物疫苗市场有望获得收入新增量。我们预计2025年公司宠物疫苗产品销售额或可接近3亿元：1）国内宠物疫苗行业现状：在单身经济、居民收入增加和资本的共同推动下，我国宠物消费市场规模快速增长，我们估算当前的每年狂犬疫苗增量市场约23亿元。在这样体量的宠物疫苗市场中，进口疫苗占比高达九成；2）政策支持宠物疫苗接种：2021版新修订《中华人民共和国动物防疫法》规定犬只定期免疫接种狂犬病疫苗。3）康华动保代理产品具有差异化优势：代理疫苗相比进口产品有经过层析、注射痛感轻等优势。 研发工作持续推进 公司布局多个创新疫苗平台，持续推进与中国科学院、香港大学、四川大学、天津医科大学、药明生物、和元生物的合作，开展六价诺如病毒疫苗（已进完成临床前研究）、ACYW135群脑膜炎球菌结合疫苗、四价鼻喷流感疫苗等新疫苗的研发。公司与信然博创达成合作，推动建立mRNA疫苗技术平台；通过康华动保获得杭州佑本宠物狂犬病灭活疫苗总经销商。此外，公司还计划未来通过BD进入动物药品、动物诊断试剂等赛道。 投资建议 我们维持对公司的盈利预测，预计公司2022~2024年营业收入分别为18.63/25.46/31.37亿元，同比增长44.1%/36.7%/23.2%；归母净利润分别为8.47/12.09/15.46亿元，同比增长2.1%/42.8%/27.8%；公司2022~2024年PE分别为：11.26X/7.89X/6.17X，低于可比公司平均水平。结合国内新型高价疫苗行业的高增速，以及公司对国产宠物疫苗的布局，我们维持“买入”评级。 风险提示 市场推广不及预期的风险、临床试验进展不及预期的风险、国产替代进程不及预期风险、其他可能影响公司正常生产经营的风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入1292 1863 2546 3137 收入同比（%）24.4% 44.1% 36.7% 23.2% 归属母公司净利润829 847 1209 1546 净利润同比（%）103.3% 2.1% 42.8% 27.8% 毛利率（%）93.5% 93.7% 93.0% 92.3% ROE（%）31.1% 24.1% 25.6% 24.6% 每股收益（元）9.22 9.41 13.44 17.18 P/E23.08 11.26 7.89 6.17 P/B7.17 2.71 2.02 1.52 EV/EBITDA28.36 7.59 4.67 2.91 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1943 2219 3202 4525 营业收入 1292 1863 2546 3137 现金 927 2219 3201 4525 营业成本 84 117 178 242 应收账款 837 0 0 0 营业税金及附加 7 10 14 17 其他应收款 3 0 0 0 销售费用 412 559 713 816 预付账款 0 0 0 0 管理费用 86 121 153 173 存货 105 0 0 0 财务费用 -21 -14 -33 -48 其他流动资产 70 0 0 0 资产减值损失 -2 0 0 0 非流动资产 1075 1307 1534 1756 公允价值变动收益 269 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 5 6 8 9 固定资产 249 380 509 634 营业利润 916 963 1375 1757 无形资产 19 26 33 40 营业外收入 0 1 1 1 其他非流动资产 808 901 993 1083 营业外支出 1 1 1 1 资产总计 3018 3527 4736 6282 利润总额 916 962 1374 1757 流动负债 339 1 1 1 所得税 86 115 165 211 短期借款 0 0 0 0 净利润 829 847 1209 1546 应付账款 6 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 333 1 1 1 归属母公司净利润 829 847 1209 1546 非流动负债 9 9 9 9 EBITDA 642 964 1356 1725 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 9.22 9.41 13.44 17.18 其他非流动负债 9 9 9 9 负债合计 348 9 9 9 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 90 90 90 90 成长能力 资本公积 1220 1220 1220 1220 营业收入 24.4% 44.1% 36.7% 23.2% 留存收益 1360 2207 3417 4962 营业利润 88.8% 5.1% 42.8% 27.8% 归属母公司股东权 2670 3517 4726 6272 归属于母公司净利 103.3% 2.1% 42.8% 27.8% 负债和股东权益 3018 3527 4736 6282 获利能力毛利率（%） 93.5% 93.7% 93.0% 92.3% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 64.2% 45.5% 47.5% 49.3% 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E ROE（%） 31.1% 24.1% 25.6% 24.6% 经营活动现金流 130 1548 1236 1576 ROIC（%） 21.0% 23.4% 24.6% 23.6% 净利润 829 847 1209 1546 偿债能力 折旧摊销 22 29 34 39 资产负债率（%） 11.5% 0.3% 0.2% 0.1% 财务费用 0 0 0 0 净负债比率（%） 13.0% 0.3% 0.2% 0.1% 投资损失 -5 -6 -8 -9 流动比率 5.73 3735.32 5388.74 7616.89 营运资金变动 -456 677 0 0 速动比率 5.42 3735.32 5388.74 7616.89 其他经营现金流 1025 170 1210 1546 营运能力 投资活动现金流 -202 -256 -254 -252 总资产周转率 0.43 0.53 0.54 0.50 资本支出 -315 -262 -262 -262 应收账款周转率 1.54 — — — 长期投资 109 0 0 0 应付账款周转率 13.82 — — — 其他投资现金流 5 6 8 9 每股指标（元） 筹资活动现金流 -147 0 0 0 每股收益 9.22 9.41 13.44 17.18 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流薄） 1.45 17.20 13.74 17.51 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 29.67 39.08 52.52 69.69 普通股增加 30 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -18 0 0 0 P/E 23.08 11.26 7.89 6.17 其他筹资现金流 -160 0 0 0 P/B 7.17 2.71 2.02 1.52 现金净增加额 -219 1292 982 1324 EV/EBITDA 28.36 7.59 4.67 2.91 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药行业首席分析师，医药行业全覆盖。中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所。 联系人：任雯萱，研究助理，主要负责生物制品（疫苗+血液制品）行业研究。上海财经大学金融硕士。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本