业绩继续承压，继续看好成长前景，关注真空玻璃

公司发布22年三季报，22q1-3收入4.60亿元，yoy-14.5%，归母净利0.41亿元，yoy-59.0%，扣非归母净利0.36亿元，yoy-57.9%。22q3单季度公司收入1.54亿元，yoy-20.9%，归母净利0.18亿元，yoy-48.0%，扣非归母净利0.16亿元，yoy-52.3%。下游仍在恢复、成本仍在较高水平，延续年初以来经营压力。 22q1-3收入及盈利能力延续前期压力，需求成长前景不悲观 收入同比下降，推测源于高端冰箱为主的下游需求阶段性疲弱，同时或亦有一定幅度产品价格下调以应对市场竞争、提升市场份额、维护战略客户资源等。 现阶段公司VIP板主要应用于能效等级较高、容积率要求较高的冰箱冷柜领域，渗透率有较大提升空间；此外，其他应用场景（如装配式厨房冰箱、冷藏保温车厢、建筑保温、核酸采样亭等）领域应用前景亦值得期待，我们对VIP板需求成长前景继续保持乐观。 22q1-3公司综合毛利率25.2%，yoy-8.8pct；费用率14.4%，yoy+0.6pct；归母净利率8.8%，yoy-9.6pct。22q3单季度毛利率27.5%，yoy-6.7pct；费用率14.5%，yoy+1.7pct；归母净利率11.9%，yoy-6.2pct。盈利能力继续承压，阶段价格策略和主要能源（天然气等）价格同比较多上涨为核心影响因素，政府补助收入同比亦有所减少。22h1公司超细玻璃纤维芯材生产线转固，有助于夯实公司对于原材料供应的掌控力，后续公司盈利韧性或有较好提升。 资产负债表继续夯实，两金周转有所减慢 22q1-3公司资产负债率18.1%，yoy-3.7pct，有息负债比率9.9%，yoy+1.8%。 两金（存货+合同资产+应收账款）周转减慢，22q1-3两金周转天数189天，yoy+36天，反映下游需求仍较为疲弱。22q1-3经营性现金流净额同比多流出0.54亿至净流入0.08亿，主因公司竞争性价格策略导致收款规模缩减，及天然气结算方式调整为现付；投资性现金流净额同比多流入0.07亿至净流出0.1亿。 继续看好公司成长前景，关注真空玻璃布局进展，维持“买入”评级 公司在真空绝热板领域龙头先发优势明显，坚定扩产（稳步推进安徽真空产业制造基地项目），或充分享受VIP板渗透率提升背景下的行业成长红利。深耕真空产业，推进真空玻璃产业化，或为公司成长另一成长引擎（公司第二条真空玻璃生产试验线于2021年底完成整线设计工作，目前正积极推进设备的制造工作。此外公司亦公告拟投资年产200万平真空玻璃建设项目）。治理优化，股权激励进一步激发公司员工创新活力及凝聚力，继续看好公司成长前景。考虑下游需求仍在恢复，以及较大的成本压力，我们下调盈利预测，预计公司22-24年归母净利分别为0.7/1.1/1.6亿（前值1.4/1.8/2.3亿），yoy分别-35%/+53%/+37%，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本上涨超预期，客户拓展低于预期，产品研发低于预期，汇率波动风险 财务数据和估值 1.公司历年经营情况及可比公司估值表 图1：公司近年营收及同比增速 图2：公司近年归母净利润及同比增速 图3：可比公司估值情况