业绩延续高速增长趋势，核心业务继续呈现高景气度

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2022年10月26日 业绩延续高速增长趋势，核心业务继续呈现高景气度 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 78.2 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 603259 148.8/67.2 2,315.05 2,315.05 2,960.42 药明康德 沪深300 5% -6% -17% -28% -39% -50% 2021/102022/012022/042022/07 2022/10 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 分析师：徐顺利 邮箱：xusl1@hx168.com.cnSACNO：S1120522020001联系电话：010-59775376 相关研究 1.【华西医药】药明康德（603259.SH）：常态化股权激励计划，有利于提升管理层及核心员工的稳定性和积极性 2022.08.16 2.【华西医药】药明康德（603259.SH）：业绩呈现高速增长，小分子CDMO业务继续贡献核心业绩增量 2022.07.27 3.【华西医药】药明康德（603259.SH）：业绩略超预期，中长期战略看好 2022.07.11 评级及分析师信息 药明康德(603259) 事件概述 （1）公司发布2022年三季报：前三季度实现营业收入283.95亿元，同比增长71.87%、实现归母净利润73.78亿元，同比增长107.12%、实现扣非净利润62.32亿元，同比增长100.64%、实现经调整非《国际财务报告准则》之母公司持有者之应占利润67.72亿元，同比增长77.92%。 （2）公司公告决定终止增发境外上市外资股（H股）的计划。 分析判断: 相对股价% ►业绩延续高速增长趋势，核心业务继续呈现高景气度 2022年Q3单季度实现营业收入和经调整净利润分别为106.38亿元和24.71亿元，分别同比增长78.01%和81.95%，继续维持高速增长。若扣除新冠商业化生产项目，22Q3收入为79.42亿元，同比增长32.89%，延续高速增长的趋势。基于公司前三季度公司新增客户超过1000家、活跃客户数量超过5900家，叠加22Q3末人员规模达到4.6万名，同比增长37.1%，以及考虑到国内底层红利（工程师红利和生产成本优势），且目前国内CXO供应链占全球比重不高，综合来看，我们仍然维持之前CXO行业在未来3~5年依然处于高速增长的判断，其中药明康德作为根植于中国的全球性的CXO龙头企业，将能持续受益于行业红利带来的高增长。 （1）常规CDMO业务继续呈现高增长，继续贡献业绩弹性：经测算，22Q3确认新冠商业化订单26.96亿元，扣除此部分后常规CDMO业务实现收入32.56亿元，同比增长44.31%；2022年前三季度CDMO业务新增692个分子，截止2022年三季报末，公司覆盖分子管线数量达到2123个（其中临床III期阶段53个、临床II期阶段288个、临床I期及临床前阶段1738个、已获批上市的44个），同比增长37.14%、环比21年底增长27.4%，需求端继续呈现高速增长；另外公司供给端陆续投产用于GMP生产的常州三期（包括1个研发中心、5个生产车间），供给端呈现逐渐提升。展望未来，基于需求端管线持续高增长以及供给端产能陆续落定，我们判断未来几年公司CDMO业务将继续呈现高速增长。 （2）药物发现、实验室测试与服务、生物学业务呈现环比加 速，呈现疫情下恢复态势、以及高景气度延续：22Q3药物发现、 实验室测试与服务、生物学业务分别实现营业收入18.9/11.5/6.9亿元，分别同比增长35.65%/36.15%/36.62%，均呈现疫情影响下恢复高增长。展望未来，伴随药物发现新产武汉华中总部基地，以及苏州和启东与新加坡的产能后续陆续投产，叠加公司持续深耕DEL平台、WIND平台以及对新分子业务领域的开拓，我们判断未来将继续扩大公司在相关业务竞争力、业务继续实现相对行业的超额增长。 （3）分区域来看——美国和国内业务端继续呈现高速增长、呈现高景气度延续：公司22年前三季度美国、中国、欧洲、其他地区分别实现营业收入189.91/53.18/28.97/11.88亿元，分别同比增长110%/30%/21%/22%；扣除新冠商业化项目后，美国客户收入为121.11亿元，同比增长34%，其中Q3单季度实现收入 43.86亿元，同比增长36.82%，继续呈现高强度增长；中国客户业务若扣除DDSU业务后，国内业务实现收入46.46亿元，同比增长47.08%，其中Q3单季度实现收入19.20亿元，同比增长50.15%，继续呈现高景气度增长。 （4）CGTCDMO业务保持稳健增长：22Q3CGTCDMO业务单季度实现营业收入3.06亿元，同比增长8.40%，呈现相对稳健增长。目前公司CGTCDMO业务为67个项目提供开发和生产服务，其中包括50个临床前和I期管线、9个II期管线以及8个III期管线（其中4个处于NDA中），展望未来伴随服务管线的推进，公司业务将恢复高增长。另外公司2022年3月正式发布TESSA技术，与传统三质粒系统相比，TESSA技术平台生产AAV是其10倍以上，目前正在38个TESSA项目正在评估，并于2022年8月与杨森签订技术转让协议，为公司技术进行背书。展望未来，伴随公司现在管线的持续推进和TESSA的平台优势，我们判断公司有望继续保持高速增长。 投资建议 公司作为“大而强”的平台型创新药服务商、具有全球业务竞争力，且以李革为领导核心的管理团队具有业务布局的前瞻性、以及进行业务拓展的能力，我们判断公司是A股少有的具有中长期保持成长性的标的。调整前期盈利预测，即22-24年营收从389.90/443.54/576.82亿元调整为392.25/433.74/542.48亿元，EPS从3.02/3.55/4.71元调整 为3.30/3.50/4.62元，对应2022年10月26日78.2元/股收盘价，PE分别为23.71/22.34/16.91倍，维持“买入”评级。 风险提示 核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、增长策略及业务扩展有失败的风险、核心客户丢失风险、汇率波动风险、美国市场药品降价风险、新型冠状病毒疫情影响国内外业务的拓展。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 16,535 22,902 39,225 43,374 54,248 YoY（%） 28.5% 38.5% 71.3% 10.6% 25.1% 归母净利润(百万元) 2,960 5,097 9,763 10,362 13,689 YoY（%） 59.6% 72.2% 91.5% 6.1% 32.1% 毛利率（%） 38.0% 36.3% 37.2% 37.4% 37.9% 每股收益（元） 1.06 1.75 3.30 3.50 4.62 ROE 9.1% 13.2% 20.9% 18.2% 19.3% 市盈率 73.77 44.69 23.71 22.34 16.91 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 22,902 39,225 43,374 54,248 净利润 5,136 9,843 10,443 13,800 YoY(%) 38.5% 71.3% 10.6% 25.1% 折旧和摊销 1,480 1,772 2,068 2,342 营业成本 14,592 24,628 27,133 33,662 营运资金变动 -574 -1,071 4,201 -5,976 营业税金及附加 54 87 99 122 经营活动现金流 4,589 9,089 14,949 8,102 销售费用 699 784 1,096 1,228 资本开支 -6,934 -5,970 -6,613 -6,204 管理费用 2,203 2,942 3,713 4,356 投资 1,908 -542 -628 -735 财务费用 84 -96 -148 -412 投资活动现金流 -4,839 -5,128 -5,674 -5,054 研发费用 942 1,629 1,793 2,248 股权募资 104 -4 0 0 资产减值损失 -33 4 3 4 债务募资 1,071 329 680 504 投资收益 1,356 784 867 1,085 筹资活动现金流 -1,724 -1,357 503 298 营业利润 6,038 11,313 12,117 15,936 现金净流量 -2,053 2,605 9,779 3,346 营业外收支 -22 0 0 0 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 6,016 11,313 12,117 15,936 成长能力 所得税 880 1,470 1,673 2,136 营业收入增长率 38.5% 71.3% 10.6% 25.1% 净利润 5,136 9,843 10,443 13,800 净利润增长率 72.2% 91.5% 6.1% 32.1% 归属于母公司净利润 5,097 9,763 10,362 13,689 盈利能力 YoY(%) 72.2% 91.5% 6.1% 32.1% 毛利率 36.3% 37.2% 37.4% 37.9% 每股收益 1.75 3.30 3.50 4.62 净利润率 22.3% 24.9% 23.9% 25.2% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 9.2% 14.0% 12.5% 13.5% 货币资金 8,239 10,843 20,622 23,968 净资产收益率ROE 13.2% 20.9% 18.2% 19.3% 预付款项 303 467 539 653 偿债能力 存货 5,905 6,663 8,248 9,591 流动比率 1.69 1.68 1.85 2.06 其他流动资产 7,539 14,053 10,882 20,427 速动比率 1.08 1.18 1.34 1.57 流动资产合计 21,986 32,026 40,291 54,639 现金比率 0.63 0.57 0.95 0.91 长期股权投资 678 621 549 484 资产负债率 29.7% 32.3% 30.4% 29.5% 固定资产 8,554 9,976 11,504 12,556 经营效率 无形资产 1,600 1,941 2,412 2,818 总资产周转率 0.45 0.63 0.57 0.59 非流动资产合计 33,142 37,504 42,350 46,531 每股指标（元） 资产合计 55,127 69,529 82,640 101,171 每股收益 1.75 3.30 3.50 4.62 短期借款 2,261 2,590 3,270 3,774 每股净资产 13.02 15.78 19.28 23.91 应付账款及票据 1,931 2,335 2,686 3,344 每股经营现金流 1.55 3.07 5.05 2.74 其他流动负债 8,792 14,153 15,789 19,358 每股股利 0.52 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 12,985 19,078 21,745 26,476 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 44.69 23.71 22.34 16.91 其他长期负债 3,385 3,385 3,385 3,385 PB 9.11 4.96 4.06 3.27