价差收窄库存损失拖累业绩，新材料项目激发成长动能

事项： 公司发布22年三季报，前三季度累计实现收入2251.18亿元，同比增长74.03%； 实现归母净利润54.51亿元，同比减少46.15%。其中Q3单季度实现收入774.91亿元，同比增长72.43%；实现归母净利润0.84亿元，同比减少97.64%。 评论： 浙石化全面投产带来收入提升，库存损失及产品价差收窄致Q3业绩承压。子公司浙石化4000万吨炼化一体化项目于22年初全面投产，受益于装置负荷稳步爬升，公司炼油/化工品产销及收入持续提升。三季度以来，全球地缘政治博弈加剧，北溪管线的蓄意损坏与OPEC+的减产落地，推动全球能源价格中枢上行。22年Q3布伦特原油均价101美元/桶，同比/环比分别+37%/-11%，仍处于相对高位。随着欧盟央行加息带来的全球经济衰退预期加剧，叠加夏季出行高峰结束，国内成品油需求逐步回落。消费量方面，据百川，22年8月国内汽油/柴油消费量为1092/1325万吨，环比分别-0.5%/-2.0%；价差方面，国内汽油/柴油Q3价差约2434/2037元/吨，环比Q2分别-26%/-24%。化工品方面，芳烃类价差环比略增，烯烃类价差环比下滑明显。受下游产品价差收窄及原料快速下跌带来的库存损失影响，22Q3公司销售毛利率、净利率分别环比下降5.7、4.5PCT至8.97%、0.45%，公司已位于底部盈利区间。 光伏EVA价格企稳上行，炼化景气度修复提升。光伏EVA粒子作为光伏产业链的紧缺环节，有望持续受益于硅料环比放量背景下的光伏装机提升，按照各厂商投产进度规划，EVA供需缺口或将延续至24年。进入四季度，光伏EVA价格已由Q3低点23000元/吨上涨至当前的24500元/吨，涨幅近6%。子公司浙石化30万吨EVA可稳定生产光伏料，有望充分受益于EVA价格上涨。截至10月24日，布油价格已回落至91美元/桶左右，原料成本端逐步修复；聚酯产品端，PX/POY四季度价差已较Q3分别增长3%/8%，行业至暗时刻已过； 成品油端，汽油/柴油四季度价差已较Q3分别增长33%/61%，炼化行业景气度持续修复提升。 大力布局新能源新材料业务，公司长期成长空间可期。依托浙石化全面投产后的充足原料供应，公司已加大力度拓展下游高附加值新材料业务。近期公司26万吨/年PC装置投料成功，目前已顺利产出合格产品，公司PC年产能增至52万吨，位于全国第一。公司后续将以浙石化为主体，投资1178亿元建设包括140万吨乙烯及高端新材料、高性能树脂项目等在内的精细化工项目，项目全部建成达产后，预计可实现年均销售收入1275亿元，年均净利164亿元，大幅抬升公司盈利中枢。其中规划的70万吨EVA、35万吨α-烯烃、40万吨POE及25万吨己二腈等项目精准定位新能源新材料赛道，并有望受益于国产替代趋势下的渗透率提升，公司产业链一体化的优势及新材料产品的前瞻布局将助力公司持续拓宽成长空间。 投资建议：考虑到短期内原油价格仍将高位运行，公司成本端或持续承压，而下游需求恢复及新增产能投放仍需时间，因此我们下调公司22-24年归母净利润预测分别至62.78、109.53、142.11亿元，对应EPS分别为0.62、1.08、1.40元（此前预测为1.29、1.70、1.93），当前市值对应PE分别为18x、10x、8x。 采用相对估值法，参考同行业可比公司及公司历史估值中枢，我们给予公司2023年12倍PE，对应23年目标价13元，维持“强推”评级。 风险提示：原油价格大幅波动，下游需求不及预期，产能建设进度不及预期。 主要财务指标