营收盈利维持较好增势，溢价定增彰显投资者信心

10月26日，邮储银行发布2022年三季度报告，报告期内实现营业收入2569.3亿，YoY+7.8%；归母净利润738.5亿，YoY+14.5%。加权平均净资产收益率13.90%（YoY +0.22pct）。 1、邮储银行1-3Q营收盈利均维持较好势头 邮储银行1-3Q营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为7.8%、4.0%、14.5%，增速分别较1H22下降2.2、2.1、0.4pct。营收盈利增速虽季环比下行，但仍维持了较好水平。公司于9月27日全部赎回2017年发行的72.5亿美元境外优先股，据公司测算剔除相关损益影响，营收增速将上修至9.2%。 拆分业绩同比增长来看，规模扩张和非息收入是主要正贡献项；相较1H22，规模贡献持平、息差负向拖累加大、非息收入贡献度收窄，营业费用、所得税负向拖累缩小，拨备正贡献有所提升。 2、较强扩表动能提振净利息收入“以量补价”，同比增长2.3%至2054.4亿元 扩表动能保持较强势头，资产端结构持续优化。截至3Q末，邮储银行生息资产、贷款分别同比增长10.7%、12.3%，增速季环比分别变动0.6、-0.6pct；贷款占生息资产比重较2Q末提升0.8pct至52.8%。截至3Q末，贷款余额较年初增加6978亿元，同比多增427亿元，增量创历史同期新高；其中，3Q单季新增对公、零售分别为733亿元、655亿元。截至3Q末，零售贷款在总贷款中占比56.2%。 核心负债获取能力强，存款实现“量增价降”。截至3Q末，邮储银行计息负债、存款分别同比增长11.1%、11.3%，增速季环比提升1.3、0.2pct。存款总额较上年末增加9110亿元，同比多增2496亿元，新增存款中主要是一年期及以下期限的较低成本存款（同比多增超3000亿元），高成本存款持续压降，存款付息率继续下降。 净息差环比1H22收窄4bp至2.23%，负债成本管控有助于稳息差。在信贷供需矛盾加大、LPR报价连续下调、存款定期化的背景下，银行体系NIM面临较大收窄压力。邮储银行1-3Q净息差2.23%，环比1H收窄4bp，同比收窄14bp。但是我们也看到，邮储银行借助独特的代理网点优势与持续的成本管控，存款成本稳中有降，后续负债成本管控效果有望进一步显效。主要体现在两方面： 1）9月15-16日，国股银行系统性下调存款挂牌利率，城农商行随后跟进。在所有一般性存款定价均同步跟随挂牌下调的理想假设下，测算邮储银行从22Q4至2023年末综合负债成本改善6bp左右； 2）9月30日，公司公告董事会审议通过了《关于调整中国邮政储蓄银行股份有限公司与中国邮政集团有限公司代理吸收人民币个人存款业务储蓄代理费率的议案》，费率调整设计有助于“促短抑长”，推动优化存款期限结构。根据公告，以2021年代理储蓄存款结构模拟测算，综合费率将由1.29%下降2bp至1.27%，减少支出约10.06亿元。 3、“中收跨越”战略稳步推进，非息收入同比增长37.4%至514.9亿元 邮储银行1-3Q非息收入同比增长37.4%至514.9亿元。其中，1）随着公司“中收跨越”战略深入推进，代理业务、信用卡、交易银行等相关业务板块录得较好增长，手续费及佣金净收入同比增长40.3%至236.4亿元；2）净其他非息收入同比增长35.1%至278.5亿元。 4、不良率稳于较低水平，资产质量整体保持稳健 截至3Q末，邮储银行不良贷款率为0.83%，较2Q末持平，持续处于行业较低水平。关注贷款占比较2Q末微升4bp至0.55%，逾期率较2Q末微升3bp至0.94%。在3Q我国经济恢复基础尚不牢固大背景下，个别不良相关指标小幅微升符合客观规律，公司整体资产质量保持稳健。 拨备厚度保持在行业较高水平。截至3Q末，公司拨备覆盖率较2Q末下降4.8pct至404.5%，拨贷比较2Q末下降4bp至3.36%，风险抵补能力仍维持高位。 5、优先股赎回拖累资本充足率下降，后续定增落地有望改善核心一级资本充足率0.64pct，支撑7000亿左右信贷扩张规模 截至3Q末，邮储银行核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别为9.55%、11.53%、14.10%，较2Q末分别变动0.22、-0.49pct、-0.50pct。公司资本充足率、一级资本充足率有所下降，主要受9月赎回境外优先股影响。若剔除赎回优先股因素，公司一级资本充足率、总资本充足率分别为12.21%、14.78%，较2Q末分别提升0.19、0.18pct，整体资本充足率将呈现稳中略升。 此外，通过后续发行永续债替代境外优先股，用于补充其他一级资本，也有助于降低资本工具综合成本。 公司于10月26日晚披露了非公开发行A股股票预案。根据预案，公司拟向不超过35名特定对象（符合监管要求的基金公司、证券公司等）发行普通股股份不超过67.8亿股，募集资金总额不超过450亿元。按照配股募集资金450亿，发行股份67.8亿股测算，对应定增价为每股6.6元左右，以2021年经审计BVPS（扣除分红）计算，对应PB（LF）估值为1倍，较10月26日A股PB（LF）估值溢价80%。大幅溢价定增，彰显了投资者对未来邮储银行发展的信心。 根据公司披露，以3Q末核心一级资本净额及风险加权总资产静态测算，定增落地后公司核心一级资本充足率将提升0.64pct至10.19%，支撑7000亿左右信贷扩张规模，有效提升盈利能力。 盈利预测、估值与评级。邮储银行资产质量优质、存款来源稳定、资产端优化空间大、在县域金融领域独具优势，是国内领先的大型零售银行。截至3Q末，邮储银行存贷比58.3%，较年初提升1.5pct，但仍显著低于六大行近8成的平均水平，具有较大潜力空间。后续随着定增落地，邮储银行核心一级资本将得到有效补充，为资产端扩表及盈利能力提升奠定坚实基础。维持2022-24年EPS预测为0.96元/1.11元/1.28元，维持A\H股“买入”评级。 风险提示：如果国内经济增速不及预期，可能影响公司信贷投放的力度和质量，以及零售转型进展。 表1：公司盈利预测与估值简表 图1：邮储银行营收及盈利累计增速 图2：邮储银行业绩同比增速拆分（单位：%） 图3：邮储银行净息差（公布值）走势 图4：邮储银行生息资产收益率及计息负债成本率（测算值） 表2：邮储银行主要资产负债结构 表3：邮储银行资产质量主要指标 逾期90天以上 逾期90天以上 表4：邮储银行资本充足率主要指标