公司简评报告：Q3经营表现环比修复，电商渠道为主要增长动能

Q3经营表现环比修复，电商渠道为主要增长动能 百亚股份(003006)公司简评报告|2022.10.25 评级：买入 陈梦 首席分析师 SAC执证编号：S0110521070002 chenmeng@sczq.com.cn 电话：010-81152649 褚远熙研究助理 chuyuanxi@sczq.com.cn 电话：010-81152648 0.5百亚股份 沪深300 0 -0.5 -1 20-Oct 9-Aug 29-May 18-Mar 5-Jan 25-Oct 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）8.46 一年内最高/最低价（元）19.30/8.35 市盈率（当前） 35.56 市净率（当前） 2.98 总股本（亿股） 4.30 总市值（亿元） 36.41 资料来源：聚源数据 相关研究 百亚股份（003006）2022年中报点评：电商渠道增长亮眼，多因素致利润率短期承压 百亚股份（003006）2021年年报点评：电商渠道增速靓丽，全年经营表现符合预期 百亚股份（003006）2021年三季报点评：费用投放增加致短期业绩承压，长期料将改善 核心观点 事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度实现营业收入11.29亿元，同比+4.23%；实现归母净利润1.26亿元，同比-27.23%，扣非后归母净利润1.2亿元，同比-24.87%。 点评： 疫情影响逐步消散，卫生巾驱动收入增长修复。前期疫情扰动致使物流受阻的因素逐步缓解，公司各业务均有复苏。具体来看，公司核心品类卫生巾仍为收入增长主要动能，自由点收入恢复快速增长趋势。纸尿裤品类实现高个位数增长，其中成人纸尿裤由于低基数延续高增趋势，婴儿纸尿裤增速止跌。单季情况看，2022Q3单季实现营收3.91亿元，同比+20.9%，实现归母净利润0.48亿元，同比+15.69%，扣非后归母净利润0.46亿元，同比+22.85%。 毛利率环比显著回暖，后续有望进一步修复。2022Q1-3公司毛利率同比-0.9pcpts至44.32%，其中Q3单季毛利率受益于产品结构优化同比 +2.20pcpts，环比+5.29pcpts至46.37%。后续随着原材料成本回落逐步体现在报表端，公司毛利率有望进一步修复。公司持续加大营销投入，驱动销售费用率+4.88pcpts至23.65%，期间费用率同比+4.16pcpts至30.86%。综合影响下，前三季度公司净利率同比-4.66pcpts至11.15%，其中Q3单季净利率12.20%，同比+0.20pcpts，环比+4.71pcpts。 电商渠道延续高增趋势，线下渠道恢复稳健增长。分渠道看，公司电商渠道延续高增趋势，Q3实现接近翻倍增速；线下渠道增长稳健，经销和KA渠道亦实现同步增长。经营现金流方面，前三季度公司实现经营现金流净额1.49亿元，同比+17.96%，原因主要为本期收到政府补助款同比提升。其中销售商品和劳务收到现金/营业收入（%）与去年同期相比+2.85pcpts至111.85%。 投资建议：品牌力持续提升，渠道开拓有序推进，看好公司长期成长。公司经营端陆续走出疫情影响回归正轨，同时费用投放效果凸显推动电商和外围省份表现优异，但考虑到年内疫情等对公司全年经营表现的冲击，我们下调公司盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.83/2.39/3.10亿元（原预测值2.51/3.04/3.72亿元），对应当前市值PE分别为20/15/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：新市场拓展不及预期，行业竞争加剧，原料成本大幅波动。盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 14.63 16.04 19.27 23.92 营收增速（%） 17.0% 9.6% 20.2% 24.1% 净利润（亿元） 2.28 1.83 2.39 3.10 净利润增速（%） 24.9% -19.7% 30.5% 30.0% EPS(元/股) 0.53 0.43 0.56 0.72 PE 16 20 15 12 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 917 1,015 1,160 1,381 经营活动现金流 197 270 256 316 现金 259 338 419 543 净利润 228 183 239 311 应收账款 134 117 147 188 折旧摊销 43 50 60 68 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 0 -3 -3 -3 预付账款 7 7 9 11 投资损失 -13 -12 -12 -12 存货 162 188 220 267 营运资金变动 -59 53 -25 -43 其他 355 359 363 369 其它 2 1 1 1 非流动资产 636 736 817 883 投资活动现金流 -58 -150 -140 -135 长期投资 20 20 20 20 资本支出 -118 -150 -140 -135 固定资产 451 557 654 741 长期投资 -20 0 0 0 无形资产 66 59 53 48 其他 80 0 0 0 其他 19 20 20 19 筹资活动现金流 -129 -40 -35 -57 资产总计 1,553 1,751 1,977 2,264 短期借款 1 70 70 70 流动负债 331 454 554 673 长期借款 1 20 20 20 短期借款 0 50 100 150 其他 -2 17 49 69 应付账款 164 196 229 275 现金净增加额 10 80 81 124 其他 65 65 65 65 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债 8 28 48 68 成长能力 长期借款 0 20 40 60 营业收入 其他 8 8 8 8 营业利润 17.0% 9.6% 20.2% 24.1% 20.1% -19.7% 30.5% 29.9% 24.9% -19.7% 30.5% 30.0% 44.7% 43.6% 44.8% 45.8% 15.3% 11.2% 12.2% 12.8% 18.8% 14.4% 17.4% 20.4% 26.2% 18.6% 20.8% 22.9% 负债合计339482602741归属母公司净利润 少数股东权益 1 -2 -6 -11 获利能力 归属母公司股东权益 1,213 1,271 1,381 1,534 毛利率 负债和股东权益 1,553 1,751 1,977 2,264 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,463 1,604 1,927 2,392 净利率 营业成本 809 904 1,065 1,298 营业税金及附加 14 16 19 23 营业费用 279 362 435 541 研发费用 51 56 66 83 管理费用 75 80 95 119 财务费用 -3 -3 -3 -3 资产减值损失 -2 -2 -2 -2 公允价值变动收益 -1 -1 -1 -1 投资净收益 13 13 13 13 ROEROIC 偿债能力 资产负债率 21.8% 27.5% 30.5% 32.8% 净负债比率 0.8% 6.3% 10.9% 14.4% 流动比率 2.8 2.2 2.1 2.1 速动比率 2.3 1.8 1.7 1.7 营运能力 总资产周转率 0.9 0.9 1.0 1.1 应收账款周转率 12.9 12.8 14.6 14.3 应付账款周转率 5.1 5.0 5.0 5.2 营业利润 255 205 268 348 每股指标(元) 营业外收入 1 1 1 1 每股收益 营业外支出 1 1 1 1 每股经营现金 利润总额255 205 268 348每股净 所得税31 25 33 43估值比 净利润224 180 235 305P/E 少数股东损益-4 -3 -4 -5P/B 归属母公司净利润228 183 239 310 EBITDA295 252 324 413 EPS（元）0.53 0.43 0.56 0.72 0.53 0.43 0.56 0.72 0.46 0.63 0.59 0.73 2.82 2.95 3.21 3.56 16 20 15 12 3 3 3 2 资产率 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 陈梦，轻工纺服与家电行业首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2021年7月加入首创证券。十三届卖方分析师水晶球入围；十四届卖方分析师水晶球第五名；十八届新财富最佳分析师入围。 褚远熙，轻工制造行业研究助理，香港中文大学硕士，2021年6月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅为基准 评级说明 股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15％以上 增持相对沪深300指数涨幅5％-15%之间中性相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间减持相对沪深300指数跌幅5％以上 行业投资评级看好行业超越整体市场表现 中性行业与整体市场表现基本持平看淡行业弱于