高成长的川矿锂资源新星

全产业链覆盖的锂业小巨人：公司位于广州，自1998年以沥青业务起家，2009年布局锂矿采选，现已形成锂资源开发、锂电池材料和锂电池装备业务的完整产业链。2022H1公司锂矿开采业务毛利占比高达45%。 锂行业：深度拥抱新能车+储能，中短期供给偏紧持续。锂矿需求主要增长点新能源车以及储能领域景气高增；而锂资源开发周期较长，中短期内供给瓶颈仍存，供给偏紧格局持续。我国锂辉石资源主要集中在四川，品位较高，综合开发成本具有较强竞争优势，但目前开发程度较低，因此大力开发川矿为我国锂资源安全的关键一招。 锂资源：高成长川矿新星：1）优质甲基卡锂辉石矿，开采成本优势明显。公司矿山保有矿石资源储量2,899.50万吨，平均品位超过1.42%，甲基卡锂辉石矿氧化锂含量高，开采条件优越，部分矿体呈正地形裸露地表，适宜于采用露天开采，生产成本低。目前矿山采矿规模105万吨/年，选矿规模45万吨/年，年产7-8万吨锂精矿。2）鸳鸯坝项目落地在即，资源高增可期。公司250万吨/年锂精矿选矿项目正在推进，目前已经进入公示阶段。预计年内开工建设，建成后或具备47万吨锂精矿选矿能力，将成为国内最大的锂精矿本土生产商。 锂盐业务：有序扩张，资源配套。公司锂盐冶炼环节实施主体为成都融捷（公司持股40%，母公司融捷集团持股40%；原材料为锂精矿）和长和华锂（公司持股80%，原材料为粗制碳酸锂或工业级碳酸锂）。成都融捷目前产能为一期2万吨/年锂盐，2022年7月进入正式生产；二期2万吨项目预计配合采选扩张节奏；此外公司表示，与母公司同业竞争问题将在五年内解决。长和华锂目现有电池级碳酸锂产能3000吨，氢氧化锂产能1800吨。 锂电设备业务：依托比亚迪，稳步发展。锂电设备客户主要为锂电池行业头部企业，主要有其战略股东比亚迪等。东莞德瑞拥有近百人的研发团队和数项行业领先的技术设备，研发和生产实力雄厚。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2022-2024年收入分别为35/55/70亿元，同比增速280%/57%/27%；归母净利润分别为22/36/54亿元，同比增速分别为3108%/63%/52%。对应PE分别为14/8/6x。此处我们选取赣锋锂业、天齐锂业等为可比公司，得出2023-2024年PE均值为10/7x；公司估值低于可比公司均值；考虑公司锂资源禀赋优厚且选矿量高速增长，估值较低，故首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；项目推进不及预期；环保成本上升。 1.融捷股份：全产业链覆盖的锂业小巨人 1.1.及时转型，从沥青到锂业 融捷股份布局于锂资源开发、锂电池材料和锂电池装备产业，以锂矿采选、锂钴镍资源冶炼、锂电池正极材料合成、锂电池生产设备制造、锂电池梯次利用与再生为主体业务。1988年，融捷股份的前身广州利德嘉发展有限责任公司成立，后来改名为路翔股份有限公司，这是我国早期最具规模的专业沥青生产厂家之一。2000年，公司完成股份制改革。2007年，公司在深圳证券交易所上市。2009年，投资控股融达锂业，开始布局新能源产业。2014年，将沥青业务正式从上市公司剥离，开展战略转型之路；同年，投资东莞德瑞，拓展经营锂电池设备业务。2015年，公司改名，新名字为“融捷股份有限公司”。2017年，投资建设成都融捷锂业，拓建锂盐深加工业务；投资融捷金属，开启发展电池正极材料前驱体业务。2018年，投资参股融捷能源，开始生产电池正极材料。 2020年，投资建设康定融捷锂业、康定融达锂研，选矿规模提升至250万吨/年。 图1：公司发展历史 1.2.股权结构稳定，产业背景雄厚 根据2021年报披露，融捷集团控股公司为第一大股东，股权占比约23.8%；公司的实际控股人为吕向阳和张长虹，其中吕向阳是融捷股份的董事长。除此之外，吕向阳还是比亚迪的副董事长，比亚迪与公司互为关联方。 子公司众多，打通上下游产业链。公司产业链布局完整，涵盖锂矿采选、锂钴镍资源冶炼、锂电池正极材料合成、锂电池生产设备制造、锂电池梯次利用与再生等业务。 全资控股的子公司有：广东融捷金属贸易有限公司、甘孜州融达锂业有限公司、康定市融捷锂业有限公司、康定市融达锂矿技术研究有限公司。融捷股份在历史过程中不断开拓边界，产业链协同优势突出。 图2：公司股权结构（2022.9.25） 1.3.锂资源利润占比较高，产业链一体化布局 近年来公司扭亏为盈，营业收入屡创新高。2018至2019年，受到新能源补贴政策退坡影响，下游需求减少，锂价持续下跌，锂行业整体不景气，导致公司业绩遭受较大打击，同时面临亏损和退市警示。2019年至2022上半年，受国家宏观政策影响，新能源行业景气度持续提升，锂电材料及锂电设备市场需求旺盛，锂电材料及其产品价格持续上涨，公司经营业绩持续增加，营业收入和归母净利润同比增速上升明显。2022年上半年，公司实现营业收入9.87亿元，同比增加194%；归母净利润5.76亿元，同比增加4444%。 图3：公司2018年-2022上半年的营业收入情况 图4：公司2018年-2022上半年的归母净利润情况 经过多年的战略转型，公司如今的主营业务按行业可划分为锂矿采选业务、锂盐加工及冶炼业务、锂电设备制造业务，这也是公司营业收入的三大来源。2019年以前，由于锂矿采选业务停滞，拖累公司的营业收入。2019年后随着融达锂业复产，2020年至2022年上半年，锂矿采选业务的营收恢复正常，毛利率上升最快，盈利能力最强；公司锂盐加工及冶炼业务的营业收入得到大幅度增长，2022H1营收6.21亿元，占比达到63%。 图5：各业务的营收变化（单位：亿元） 图6：各业务的毛利率变化（单位：%） 2.锂行业：深度拥抱新能车+储能，中短期供给偏紧 锂作为“工业味精”、“白色石油”和“二十一世纪的能源金属”被广泛应用于玻璃、陶瓷、化工、医药、润滑脂、电池、电子、机械等领域。作为最轻的金属，锂在金属中比容量最高、得失电子能力强，因此锂又是电池的理想材料，是天生的“能源金属”。目前锂电池作为电能储存的主要工具之一，它被广泛应用于3C消费电子、交通工具及储能等领域，特别是新能源领域的动力电池和储能电池发展较快，其中，新能源汽车是锂电池需求的主要动力，未来储能电站及5G基站等储能方面的需求潜力较大。 图7：锂行业产业链 2.1.需求端：新能源车、储能需求持续攀升 1）动力电池：新能源汽车增速明显，提振锂电池需求 2021年以来新能源汽车迎来了爆发式增长，整体产销完成情况超出预期。我国新能源汽车的市场发展已经从政策驱动转向市场拉动的新发展阶段，呈现出市场规模、发展质量双提升的良好发展局面。2022年6月新能源汽车产量和批发销售分别完成56.4万辆和57万辆，其中批发销量同比增加141%，环比增加35.1%。新能源汽车产销再创新高，市场占有率达到21.6%，延续保持高速增长态势。 动力电池装车量大幅提升，磷酸铁锂电池前景看好。我国锂电池产业经多年的发展，已完成了由数量到质量的突破，我国现已成为全球最大的锂电池生产国和消费国。2022年上半年电池及电池材料的强劲需求，我国动力电池装车量累计162.1GWh，同比累计增长112.3%。其中，三元电池装车量累计66GWh，占总装车量40.7%，同比累计增长61.1%；磷酸铁锂电池装车量累计95.9GWh，占总装车量59.2%，同比累计增长172.2%。 受国内外政府刺激政策影响以及新能源汽车产量增速的带动下，全球动力锂电池开启新一轮的扩产浪潮，动力电池踏入大规模制造时代。 2）储能电池：海内外出台储能支持政策，有望拉动需求增长 海内外多项政策助力储能发展。我国《关于开展“风光水火储一体化”“源网荷储一体化”的指导意见》提出应在电源侧因地制宜采取风光水火多能互补，并适度增加一定比例储能。截至2020年底，10余个省份推出可再生能源配备储能政策，储能行业迎来新增长机遇。海外方面，欧盟委员会推出了《2030年气候目标计划》，明确了将《巴黎协定》下的欧盟国家自主贡献从先前的与1990年相比减排40%的目标提高到至少减排55%，并制定了各经济部门实现目标的政策行动，其中到2030年计划可再生能源发电占比从目前的32%提高至65%以上，可再生能源装机占比提升有望拉动储能需求增长。 根据国际可再生能源机构统计，2020年可再生能源新增装机261GW，其中风电、光伏新增装机占比合计91%，风电新增装机111GW，同比增长18%，光伏新增装机占比127GW，同比增长22%。中国作为世界上最大的可再生能源市场，2020年可再生能源装机容量增加136GW，其中包括72GW并网风能和49GW太阳能。 图8：2014-2020年全球储能市场累计装机规模 图9：2020年全球新增投运电化学储能项目分布 3）3C电池：智能化高速发展，3C电池贡献新增量 从3C数码类电池来看，随着移动终端时代的来临，智能移动产品不断更新迭代，尤其近年来智能穿戴、无线耳机和电子烟等热门数码智能产品取得快速发展，也带动了3C锂电池的需求增长和市场发展。 2020年起全球消费锂电池装机量将呈快速发展态势。2020年全球消费锂电池出货量为75GWh，同比增长7%。 2.2.供给端：全球矿储量集中于南美、国内进口依赖度高 2.2.1.储量：南美、西澳禀赋优异，我国以盐湖为主 南美洲拥有全球53%锂矿储量。根据美国地质调查局的数据，2020年全球锂矿已探明储量为11178万吨。其中，智利居全球首位，储量为4897万吨，占全世界总储量的44%；澳大利亚居第二位，储量为2502万吨，占全世界总储量的22%；阿根廷居第四位，储量为1011万吨，占全世界总储量的9%；中国居第五位，储量为798万金属吨，占全世界总储量的7%。世界大型锂矿目前有20个，分属于7个国家，其中玻利维亚的乌龙尼盐湖、智利的阿塔卡玛盐湖、阿根廷的翁布雷穆埃尔托湖和中国西藏的扎布耶盐湖均富含超过百万吨的 Li2O 。 从全球锂矿产量来看，澳大利亚产量约24万吨，占全球总产量的49%，位居世界首位；智利9.6万吨，占全球总产量的22%，居第二位；中国7.5万吨，占全球总产量的17%，居第三位；阿根廷3.3万吨，占全球总产量的7.6%，居第四位。 图10：2020年全球锂矿储量分布 图11：2020年全球锂矿产量分布 国内锂资源供应以盐湖为主，锂矿开采程度低、开发空间较大。我国国内的锂矿资源中的盐湖卤水型锂矿占比高达85%以上。我国锂矿资源矿床较多，个体矿床规模较大，分布也较为集中于青海、西藏、四川、江西和湖南。其中锂辉石主要分布于新疆、四川和河南，开发程度较低，后续发展空间极大。锂云母型矿床主要分布于江西、湖南等地。 盐湖主要分布在青藏高原生态脆弱地区。因此，锂资源的开发受到环境影响和技术壁垒制约较大。 相关政策陆续落地支持矿山开发，保障国内资源供给。《四川省矿产资源总体规划（2021-2025年）》征求意见稿和《甘孜州矿产资源总体规划（2021年-2025年）》征求意见稿等文件规划共加强13个国家级能源资源基地建设，并设定四川省重点矿种矿山最低开采规模规划（锂矿最低资源量规模50万吨𝐿𝑖𝑂，最低设计开采规模为100万吨/年矿石量）、矿山总数力争达到7个，年开采矿石量力争达到200万吨。 2.2.2.产量：资源开发难度大，产能释放周期较长 2021-2025年，海外扩产计划较为激进，包括智利La Negra矿山和Atacama盐湖、阿根廷Olaroz盐湖和Hombre Muerto盐湖、西澳大利亚Greenbush、Marion、Pilgangoora、Kemerton、MT Holland 5个锂矿。受资源禀赋限制，境内增产计划略为缓慢，包括亚洲最大锂辉石矿李家沟矿山、亚洲最大的伟晶岩型锂辉石矿区甲基卡矿山、察尔汗盐湖。 1）澳洲锂辉石产量最大，增量显著。澳洲锂矿作为全球锂资源的主要供应者，贡献了全球大约一半的产量，对全球的锂矿供给起到了决定性的作用。澳洲锂