盈利能力逐季改善，汽车电子业务保持高增长

三季度盈利能力改善，汽车电子业务保持高增长。均胜电子2022年前三季度实现营业收入357.43亿元，同比增长4.8%，实现归母1.31亿元（略超三季报预告上限），同比增长625.6%，实现扣非归母净利润2.53亿元，同比增长132.8%。2022Q3实现营业收入128.23亿元，同比增长22.6%，环比增长14.6%，实现归母净利润2.36亿元（2021年同期为-2.51亿元），环比增长353.8%，实现扣非归母净利润1.71亿元（2021年同期为-1.92亿元），环比增长33.6%。 公司前三季度实现销售毛利率12.01%，同比-1.22pct，单三季度毛利率13.93%，同比+1.02pct，环比+2.92pct。其中，安全业务2022年Q3毛利率提升至10.5%（2021年为8.5%），公司通过与客户建立协商机制、提升供应链韧性、提高内部管理效率等工作以提升盈利能力。得益于公司新产品的持续放量，以及新能源业务占比的提升，汽车电子业务保持高增长，2022Q3汽车电子业务实现营业收入约41亿元，同比增长30%。 并购整合逐步完成配合提效工作，费用有效控制。2022年前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.45%、5.02%、4.62%，相较于去年同期分别为-0.30pct、-0.68pct、-0.36pct。因并购整合，公司于2018-2021重组费用分别约为7.9/6.0/4.4/2.3亿元，对业绩影响较大，随着安全业务整合逐步结束，2022Q3的重组费用已降低至563万。 汽车电子业务客户优质，盈利稳健，订单充沛，逐步成增长主力。均胜电子的汽车电子业务客户优质，长期合作大众、奔驰、宝马、奥迪、福特、通用、特斯拉等车企，并积极开拓国内自主品牌和新势力车企，提升自主品牌占比；盈利能力稳健，得益于优质客户的规模效应，2022Q3毛利率提升至21.3%（2019-2021年分别为17.3%/17.4%/19.0%）；在手订单充沛，2021年汽车电子新接订单308亿元（全生命周期），保障公司增长确定性。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。我们预测公司2022-2024年归属母公司净利润4.54/10.11/13.38亿元，同比分别扭亏/122.9%/32.3%，每股收益分别为0.33/0.74/0.98元，对应2023年22倍PE。随着公司安全业务整合结束，业绩逐步改善，以及汽车电子业务放量，我们判断公司未来的成长性和确定性增强，维持“买入”评级。 风险提示：商誉减值风险、高资产负债率风险、技术风险、内控风险、估值风险、政策风险、客户拓展风险、毛利率下滑风险、汇率风险等。 盈利预测和财务指标 均胜电子2022年前三季度实现营业收入357.43亿元，同比增长4.8%，实现归母1.31亿元（略超三季报预告上限），同比增长625.6%，实现扣非归母净利润2.53亿元，同比增长132.8%。单季度看，2022Q3实现营业收入128.23亿元，同比增长22.6%，环比增长14.6%，实现归母净利润2.36亿元（2021年同期为-2.51亿元），环比增长353.8%，实现扣非归母净利润1.71亿元（2021年同期为-1.92亿元），环比增长33.6%。公司整体营收表现与汽车行业相当，据中汽协披露，2022年1-9月，汽车销量累计同比增长4.4%，乘用车销量累计同比增长14.2%。 分产品看，2022Q3汽车电子业务实现营业收入约41亿元，同比增长30%，得益于公司新产品的持续放量，以及新能源业务占比的提升，公司汽车电子业务依然保持较高的增速。汽车安全业务实现营业收入约为87亿元，同比增长19%。公司汽车安全业务是全球龙二（2021年约占全球被动安全市场25%份额），受行业影响较大，2020-2022H1因行业受到多重外部因素影响，整体有所下滑，随着外部环境好转，同时公司加大了对中国区业务的投入，汽车安全业务营收有所恢复。 公司前三季度实现销售毛利率12.01%，同比-1.22pct，单三季度毛利率13.93%，同比+1.02pct，环比+2.92pct。其中，得益于公司优质客户的规模效应，汽车电子业务盈利能力稳步提升，2019-2021，以及2022年前三季度汽车电子业务毛利率分别为17.3%、17.4%、19.0%、19.2%，且2022Q3单季度提升至21.3%。汽车安全业务盈利能力有所恢复，因国内疫情、原材料上涨等外部因素影响，2021年安全业务毛利率下跌至8.5%，2022H1进一步下跌至8%，公司通过与客户建立协商机制、提升供应链韧性、提高内部管理效率等工作以提升盈利能力，2022Q3单季度毛利率提升至10.5%，对应安全业务2022年前三季度毛利率提升至9.0%。 费用端：2022年前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.45%、5.02%、4.62%，相较于去年同期分别为-0.30pct、-0.68pct、-0.36pct，公司持续进行降本增效，成效显现，以及随着安全业务整合结束，相应的重组费用减少，费用率相对同期有所控制。 因并购整合，公司于2018-2022H1重组费用分别约为7.9、6.0、4.4、2.3、2.0亿元，对利润影响较大，2022年Q3的重组费用为563万，已经大幅减少。 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季度营业收入及增速 图3：公司净利润 图4：公司单季度净利润 图5：公司毛利率及净利率 图6：公司单季度毛利率及净利率 图7：公司分业务毛利率 图8：公司重组费用 安全业务持续整合，重组费用减少，盈利能力预计步入正轨。公司从人员架构、生产结构等方面对安全事业部做整合。 1、完善汽车安全事业部组织架构与管理结构，重新任命了管理人员，2022年1月新任CEO柳涛，具有多家汽车企业管理经验，则任耐世特总裁兼全球首席运营官，负责所有部门的增长、价值链管理和损益绩效工作。 2、整合全球生产、研发、销售基地和中心，在收购高田资产和KSS后，均胜安全合计拥有108个基地和服务中心，公司清算了部分工厂，对区域重合度高、生产效益低的工厂进行整合，提升工厂效益。 3、通过重组减员（主要是总部层面人员），下沉资源至各业务区域，加大自动化投入、生产线平衡等措施，提升整体人均产出，2021年公司员工总数减少10706人，但公司人均创收从89万提升至106万元。 4、发挥中国区管理优势，将中国区升级为亚太区，管理中国区及其他亚洲区域。 扩大中国区份额，公司于2022年设立上海全球研发中心，建设均胜安全合肥新产业基地，预计一期于2023年投产，将新增乘用车方向盘系统400万件/年，安全气囊系统1000万件/年产能。 5、将生产从德国、美国、意大利、日本等高成本国家和地区转移至低成本国家地区包括罗马尼亚、匈牙利、墨西哥、东南亚等，以降低成本。 表1：主要整合措施 公司2021年10月实施员工持股计划，本次员工持股计划分三期解锁，解锁考核年度为2022-2024年三个会计年度 ， 每个会计年度考核一次 ， 考核目标为2022-2024年公司净资产收益率为5%、7%、9%，或2022-2024年公司净利润率为2.5%、3.5%、4.5%。 表2：2021年员工持股计划 软硬结合，智能座舱业务稳步推进。公司的汽车电子业务包括智能座舱、智能驾驶、新能源管理三大项，2021年收入127亿，占总营收28%。通过并购普瑞和TS汽车信息业务板块，公司实现对中控、仪表、空调控制、方向盘控制开关、导航信息娱乐系统等软硬件产品的覆盖。技术上，普瑞更重于硬件和部分底层软件，能够与TS的软件开发能力有效互补。2020年公司发行募集资金，进一步增加对汽车电子业务的投入，实现新增1070万件/年空调控制系统（软硬一体，含面板、内部结构件、软件算法）产能，以及350万件/年驾驶控制系统和中控面板产能，提升交付能力。 公司车载导航信息娱乐系统2021年全球供货超百万台，涵盖大众、斯柯达、西雅特、奥迪、福特等车企。并且持续获得多个自主车企订单。均联智行定位导航模块NavCore融合了多种传感器数据，系统可多模交互、可拓展，可提供高精度定位、车道级导航指引、高精度指引提示等功能。同时均联智行具备实时交通、天气、导航、实时定位等基础服务以及在线更新（OTA）技术，支持车辆间的通信协作，车道级定位等功能。 合作华为、英伟达，发力智能座舱与智能驾驶。座舱域控业务已量产欧系客户，同时合作华为共同推进基于华为芯片和鸿蒙操作系统的座舱域控研发，均胜电子基于华为的平台能力，提供从域控制器、操作系统至应用层的软硬件座舱解决方案，充分发挥公司在软硬件架构设计能力与系统集成能力，开发完整的智能座舱解决方案，目前已经与国内自主品牌签订订单，预计2022Q4开始量产。 自动驾驶获自主品牌联合开发合作，提供英伟达双Orin方案，实现高算力域控制器0-1突破，预计于2024年量产。2021年战略投资激光雷达供应商图达通，公司负责其激光雷达产品的生产、测试、交付环节。 从智能化赛道研究的角度，公司目前具备了对感知层（战投激光雷达）、决策层（域控制器）、车载导航信息娱乐系统、基于5G的V2XOBU的量产能力，以及提供导航引擎、定位引擎、自动泊车引擎等软件技术与服务，实现域控制器+激光雷达+车载通信终端+软件服务的解决方案布局，发力智能驾驶。 图9：公司业务架构 座舱域控方面，域控的优势在于对于分布式架构的集成，难度同样在于如何通过单颗SOC跑通所有的架构，本质需要对底层车载信息系统的集成能力以及更高的软件算法要求。公司具有优秀的软硬件系统能力：公司具有中控、仪表、导航信息娱乐等产品量产技术与集成能力；公司在宁波总部、上海、大连、德国、波兰均设有研发中心，以确保智能座舱域控制器软件的搭载。 感知层方面，公司于2021年初战略投资传感器厂商图达通，公司负责其激光雷达产品的生产、测试与交付，2021年建成全工业化的激光雷达生产线，年产能达10万台，图达通激光雷达已于2022年Q1量产蔚来ET7全线标配。 车联网方面，目前公司基于5G的V2XOBU已经获得蔚来、华人运通等车企的项目订单，2021年5月搭载于高合HIPHIX量产。公司车载通信终端具备多项功能：1、对接车联运行系统获取车辆的运行状态信息，获取位置、车速等信息，2、与其他网联车辆交互运行状态信息；3、与路侧系统进行交互，获取路侧广播信息等，4、提供车路系统辅助驾驶或自动驾驶应用，5、与中心平台通信等功能。 合作全球主流客户，在手订单充沛。公司汽车电子业务同全球主要整车厂展开合作：大众、宝马、奔驰、奥迪、通用、福特、沃尔沃、斯特兰蒂斯、特斯拉、蔚来、小鹏、理想、比亚迪、广汽、吉利、小米等。目前在手订单充沛，2021年汽车电子新接订单308亿元（全生命周期），保障公司的成长性。 盈利预测与投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。 我们维持盈利预测 ： 我们预测公司2022-2024年营业总收入分别为500.3/553.5/616.2亿元 ， 同比增长9.5%/10.6%/11.3%,毛利率为13.1%/14.8%/15.4%。 我们预测公司2022-2024年归属母公司净利润4.54/10.11/13.31亿元，同比分别扭亏/122.9%/31.6%。每股收益22-24年分别为0.33/0.74/0.97元。 我们选取德赛西威、华阳集团、科博达、松原股份、华懋科技作为可比公司。截至2022年10月24日收盘价，公司对应当前市值，22-24年分别为48/22/16倍，随着公司安全业务整合结束，盈利改善，以及汽车电子业务放量，我们判断公司未来的成长性和确定性增强，维持一年期（2023年）目标估值19-21元，对应2023年PE为26-28倍。维持“买入”评级。 表3：同类公司估值比较 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明