回天转债申购价值分析：胶粘剂行业龙头标的，建议积极申购

胶粘剂行业龙头标的，建议积极申购 ——回天转债申购价值分析 证券研究报告/固定收益点评2022年10月25日 分析师：周岳 执业证书编号：S0740520100003Email：zhouyue@r.qlzq.com.cn联系人：�素芳 Email：wangsf01@zts.com.cn 投资要点 事件：10月24日，湖北回天新材料股份有限公司（以下简称“回天新材”）发布公告，将于2022年10月27日发行8.50亿元可转债，此次募集资金扣除发行费用后将用于广州回天通信电子新材料扩建项目（3.00亿元）、年产5.1万吨锂电池电极胶粘剂项目（3.00亿元）和补充流动资金（2.50亿元）。 当前纯债价值估值为84.66元，YTM为3.18%。回天转债期限为6年，债项评级为AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为0.30%/0.50%/1.00%/1.50%/2.00%/3.00%。到期赎回价格为票面面值的115%（含最后一年利息），按照中债6年期AA-企业债到期收益率（2022/10/24）6.14%作为贴现率估算，纯债价值为84.66元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护性一般。 当前平价为98.86元，各附加条款中规中矩。转股期从2023年5月2日起至可转债到期日（2028年10月26日）止，初始转股价格为20.21元/股，截至2022年10月24日收盘，正股回天新材股价为19.98元/股，对应转债平价为98.86元。回天转债转股价格下修条款为：15/30、85%，有条件赎回条款为：15/30、130%，有条件回售条款为：最后两个计息年度，30、70%，下修条款对投资者保护较为一般。 本次发行总股本稀释率约为9.8%。截至2022年半季报发布日，公司总股本为4.3089亿股，流通股合计3.4438亿股，按初始转股价格计算，转债全部转本对公司总股本的稀释率为9.8%，对流通股的稀释率为12.2%，稀释率一般。 预计回天转债上市价格在123.05–129.60元之间。预计回天转债上市首日溢价率为 25%左右，对应上市价格在123.05元–129.60元之间。 预计原股东优先配售比例为66.7%，网上中签概率在0.0027%-0.0030%之间。截至2022年10月25日（2022年三季报发布日），公司实际控制人为章锋，持股14.95%，前十大股东合计持股33.56%。截至目前，暂无股东承诺参与此次优先配售，假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东60%参与优先配售，预计原股东配售比例为66.7%，配售金额为5.67亿元。原股东配售后剩余金额为2.83亿元，假设1000万户为网上参 与申购户数中枢，每户平均申购100万元，预计网上中签概率在0.0027%-0.0030% 之间。 综上，回天转债债底、交易条款设定一般，但考虑到回天新材持续深耕胶粘剂等新材料的研发、生产，是我国工程胶粘剂行业中规模最大、所涵盖的产品种类最多、应用领域最广的内资企业之一，龙头地位稳固。在新能源汽车市场空间广阔、光伏装机需求继续保持旺盛的背景下，具备先发优势，新能源行业有望继续拉动公司增长，具备较高的配售价值，建议积极参与一级申购。 风险提示：人力成本上升风险；关键人才流失风险；技术创新风险；疫情反复扰动生产。 内容目录 一、回天转债基本条款分析.-4- 二、投资申购建议...............................................................................................-5- 三、正股基本面分析...........................................................................................-6- 1、新兴市场拓宽胶粘剂应用领域，国内企业技术进步助力进口替代.........-6- 2、新能源行业业务稳中向上，公司营收、利润双高增...............................-8- 图表目录 图表1：回天转债发行安排时间表.-4- 图表2：回天转债基本信息及重要条款...............................................................-5- 图表3：回天转债上市价格敏感性分析...............................................................-6- 图表4：2016－2021年中国胶粘剂行业市场规模（亿元）...............................-7- 图表5：风力发电装机量累计数据（万千瓦）....................................................-7- 图表6：国内新能源汽车销量（万辆）...............................................................-7- 图表7：可比公司营业收入情况（亿元）...........................................................-8- 图表8：2017-2022Q1-Q3公司营业收入（亿元；%）......................................-8- 图表9：2017-2022Q1-Q3公司归母净利润（亿元；%）..................................-8- 图表10：2017-2022H1公司营收结构（按产品）............................................-9- 图表11：2017-2022H1营收结构（按行业；亿元）..........................................-9- 图表12：回天新材2022H1产销及产能情况......................................................-9- 图表13：2017-2022Q1-Q3公司期间费用率情况............................................-10- 图表14：公司偿债能力情况.............................................................................-10- 图表15：公司现金流情况（%）......................................................................-10- 10月24日，湖北回天新材料股份有限公司（以下简称“回天新材”）发 布公告，将于2022年10月27日发行8.50亿元可转债，此次募集资金扣除发行费用后将用于广州回天通信电子新材料扩建项目（3.00亿元）、年产5.1万吨锂电池电极胶粘剂项目（3.00亿元）和补充流动资金（2.50亿元）。以下我们对回天转债的申购价值进行简要分析，以供投资者参考。 一、回天转债基本条款分析 图表1：回天转债发行安排时间表 日期 交易日 发行事项安排 2022-10-25 T-2日 刊登《募集说明书》及其摘要、《募集说明书提示性公告》、《发行公告》、《网上路演公告》 2022-10-26 T-1日 1、原股东优先配售股权登记日2、网上路演 2022-10-27 T日 1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》3、原股东优先配售认购日4、网上申购 2022-10-28 T+1日 1、刊登《网上发行中签率及优先配售结果公告》2、网上申购摇号抽签 2022-10-31 T+2日 1、刊登《网上中签号码公告》2、网上中签缴款日 2022-11-01 T+3日 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 2022-11-02 T+4日 1、刊登《发行结果公告》 来源：公司公告，中泰证券研究所 当前纯债价值估值为84.66元，YTM为3.18%。回天转债期限为6年，债项评级为AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为0.30%/0.50%/1.00%/1.50%/2.00%/3.00%。到期赎回价格为票面面值的 115%（含最后一年利息），按照中债6年期AA-企业债到期收益率 （2022/10/24）6.14%作为贴现率估算，纯债价值为84.66元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护性一般。 当前平价为98.86元，各附加条款中规中矩。转股期从2023年5月2 日起至可转债到期日（2028年10月26日）止，初始转股价格为20.21 元/股，截至2022年10月24日收盘，正股回天新材股价为19.98元/ 股，对应转债平价为98.86元。回天转债转股价格下修条款为：15/30、85%，有条件赎回条款为：15/30、130%，有条件回售条款为：最后两个计息年度，30、70%，下修条款对投资者保护较为一般。 图表2：回天转债基本信息及重要条款 具体内容 基本信息 转债名称/代码 回天转债/123165.SZ 发行时间 2022-10-27 发行规模 8.50亿元 票面利率 第一年0.30%、第二年0.50%、第三年1.00%、第四年1.50%、第�年2.00%、第六年3.00% 到期赎回价格 本次可转债的票面面值的115%（含最后一期年度利息） 存续期 6年 转股期 2023-05-02起至2028-10-26止 主体/债项评级/担保 AA-（中证）/AA-（中证）/无担保 初始转股价格 20.21元/股 募集资金用途 广州回天通信电子新材料扩建项目（3.00亿元）、年产5.1万吨锂电池电极胶粘剂项目（3.00亿元）、补充流动资金（2.50亿元） 主承销商 请国金证券股份有限公司 重要条款 转股价格修正条款 15/30、85% 赎回条款 15/30、130% 回售条款 最后两个计息年度，30、70% 来源：公司公告，中泰证券研究所 本次发行总股本稀释率为9.8%。截至2022年半季报发布日，公司总股本为4.3089亿股，流通股合计3.4438亿股，按初始转股价格计算，转债全部转本对公司总股本的稀释率为9.8%，对流通股的稀释率为12.2%， 稀释率一般。 二、投资申购建议 1）截至10月24日周一收盘，参考平价和债项评级可比标的大禹转债、龙大转债和苏利转债，转股溢价率分别为22.64%、19.58%和16.19%。 2）截至10月24日周一收盘，参考同属基础化工板块（申万一级行业） 的苏利转债、润禾转债和震安转债，转股溢价率为16.19%、38.90% 和35.30%。 3）截至10月24日周一收盘，参考近期上市的崧盛转债、宙邦转债和淮22转债，转股溢价率为49.45%、23.67%和26.30%。 4）目前正股估值处于上市以来的98%分位，近一年年化波动率为 54.35%，高于行业平均水平，股价弹性较强。 综合可比标的，预计回天转债上市首日溢价率为25%左右，对应上市价格在123.05元–129.60元之间。 图表3：回天转债上市价格敏感性分析 转股溢价率 对应正股价格 21.0% 23.5% 25.0% 27.5% 30.0% -5% 19.32 115.69 118.08 119.51 121.90 124.29 -2% 19.93 119.34 121.81 123.29 125.75 128.22 -1% 20.14 120.56 123.05 124.55 127.04 129.53 0% 20.34 121.78 124.29 125.80 128.32 130.84 1% 20.54 123.00 125.