来水影响发电量，雅砻江公司成为业绩保障

来水影响发电量，雅砻江公司成为业绩保障 川投能源(600674)公司简评报告|2022.10.23 评级：买入 邹序元 首席分析师 SAC执证编号：S0110520090002 zouxuyuan@sczq.com.cn 电话：86-10-81152655 董海军分析师 SAC执证编号：S0110120080020 donghaijun@sczq.com.cn 电话：86-10-56511712 0.2川投能源 沪深300 0 -0.2 -0.4 20-Oct 9-Aug 29-May 18-Mar 5-Jan 25-Oct 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）11.75 一年内最高/最低价（元）14.09/9.79市盈率（当前）31.35 市净率（当前）1.64 总股本（亿股）44.48 总市值（亿元）522.61 资料来源：聚源数据 相关研究 雅砻江装机规模有望持续提升，看好公司长期发展   核心观点 事件：川投能源发布2022年三季报，2022年前三季度公司实现营业收入8.83亿元，同比-1.08%；实现归母净利润29.19亿元，同比+5.02%，实现扣非后归母净利润28.76亿元，同比+6.31%。 点评： 三季度来水偏枯叠加泸定地震影响，公司发电量下降。三季度以来，公司面临着历史同期最低降水量、最高气温、最高用电负荷的“三最”情况。极端天气现象导致四川省内各流域来水普遍偏枯，各水电站发电量减少。“9.5”泸定地震导致公司控股的田湾河公司流域6台机组停运18天，拖累公司发电量完成情况。2022年1-9月，公司水电站完成发电量 34.05亿千瓦时，同比减少11.83%。第三季度公司水电站完成发电量 17.91亿千瓦时，同比减少12.63%。 雅砻江流域“一条江”联合优化调度优势显著，助推公司利润增长。前三季度，公司投资收益同比增加2.93亿元，是公司实现利润增长的主要原因。公司持有雅砻江公司48%的股份，2021年雅砻江公司投资收益占公司利润总额的93.24%，对公司业绩具有重大影响。截止2022年6月30日，雅砻江公司水电机组投产量达到1920万千瓦，下游五级电站全部投产，中游杨房沟、两河口全部水电机组投产发电。装机容量得到扩张，雅砻江各级电站保供能力得到提高，发电量的稳定增长助推公司利润提高。 泸定地震或致成本费用上升；雅砻江公司梯度调节能力有望持续提升，保障公司业绩稳定向好。田湾河流域受地震影响项目较多，需要对相关机组进行修复，预计第四季度维修费用或有所上升。随着雅砻江公司卡拉、孟底沟水电站开发建设有序推进，梯度调节优势将得到进一步加强。极端天气影响下，市场对具有保供能力的优质水电站的需求将进一步提升，在市场化交易的不断完善下，有望促进电价的提升。同时，公司积极推进风光项目的投资，布局新能源领域，促进未来业绩进一步增长。 盈利预测与投资评级：预测2022-2024年，公司归母净利润分别为33.7/39.6/40.8亿元，同比增速分别为9.2%/17.5%/3.0%；对应PE分别为15.4/13.1/12.7倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：主要参控股水电公司来水不及预期、电价上涨不及预期等。 盈利预测 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 12.6 12.4 13.6 14.3 营收增速（%） 22.5 -1.6 9.4 5.4 净利润（亿元） 30.9 33.7 39.6 40.8 净利润增速（%） -2.3 9.2 17.5 3.0 EPS(元/股) 0.70 0.76 0.90 0.93 PE 16.8 15.4 13.1 12.7 资料来源：Wind，首创证券 图1：营业收入及增速图2：毛利率及净利率 1040% 935%830%725%620%515%410%35%20%1-5%0-10% 营业收入(亿元）yoy 500%450%400%350%300%250%200%150%100%50%0% 毛利率净利率 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 图3：归母净利润及增速图4：经营性现金流及增速 306%29294%282%28270%2726-2%26-4%2525-6% 归母净利润（亿元）yoy 550%440%430%320%3210%20%1-10%1-20%0-30% 经营性现金流（亿元）增速 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 图5：PE-band图6：PB-band 16.014.012.010.0 8.06.04.02.00.0 收盘价16.897X15.368X13.839X12.310X10.781X 16.014.012.010.0 8.06.04.02.00.0 收盘价1.999X1.839X1.679X1.519X1.359X 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4096 4058 4239 4146 经营活动现金流 547 535 552 606 现金 1006 1006 1136 1006 净利润 3087 3370 3958 4078 应收账款 333 309 339 357 折旧摊销 282 321 307 294 其它应收款 29 28 31 33 财务费用 413 527 518 502 预付账款 9 9 9 10 投资损失 -3332 -3782 -4282 -4365 存货 121 110 114 120 营运资金变动 59 50 -13 32 其他 47 47 51 54 其它 -12 -3 1 1 非流动资产 44371 48351 50432 53832 投资活动现金流 -2513 -518 1895 672 长期投资 32150 35377 38605 41832 资本支出 -905 -65 -65 -65 固定资产 5918 5692 5476 5271 长期投资 7995 -4235 -2322 -3627 无形资产 300 275 252 232 其他 -9602 3782 4282 4365 其他 1922 1922 1922 1922 筹资活动现金流 2365 -17 -2317 -1408 资产总计 48467 52409 54671 57977 短期借款 4836 5624 4836 5118 流动负债 7825 8342 7594 7946 长期借款 825 -280 0 0 短期借款 4836 5624 4836 5118 其他 -2445 1 -1011 -1188 应付账款 195 189 195 206 现金净增加额 399 0 130 -130 其他 1030 996 1030 1088 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 非流动负债 8353 8353 8353 8353 成长能力 长期借款2739 2739 2739 2739 营业收入 22.5% -1.6% 9.4% 5.4% 其他337 337 337 337 营业利润 -2.2% 10.0% 16.5% 2.8% 负债合计16178 16695 15947 16299 归属母公司净利润 -2.3% 9.2% 17.5% 3.0% 少数股东权益 1042 1095 1157 1221 获利能力 归属母公司股东权益 31247 34619 37566 40457 毛利率 41.9% 42.9% 46.1% 46.0% 负债和股东权益 48467 52409 54671 57977 净利率 244.4% 271.0% 290.8% 284.2% 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E ROE 9.9% 9.7% 10.5% 10.1% 营业收入 1263 1244 1361 1435 ROIC 11.3% 11.6% 12.6% 12.0% 营业成本 734 710 734 775 偿债能力 营业税金及附加 39 38 42 44 资产负债率 33.4% 31.9% 29.2% 28.1% 营业费用 22 22 24 25 净负债比率 16.2% 16.0% 13.9% 13.6% 研发费用 27 26 29 30 流动比率 0.52 0.49 0.56 0.52 管理费用 208 205 224 236 速动比率 0.51 0.47 0.54 0.51 财务费用 404 527 518 502 营运能力 资产减值损失 7 3 5 5 总资产周转率 0.03 0.02 0.02 0.02 公允价值变动收益 0 0 0 0 应收账款周转率 2.79 2.84 3.05 3.00 投资净收益 3346 3782 4282 4365 应付账款周转率 3.95 3.68 3.81 3.85 营业利润 3182 3501 4078 4191 每股指标(元) 营业外收入 2 2 2 2 每股收益 0.70 0.76 0.90 0.93 营业外支出 4 4 4 4 每股经营现金 0.12 0.12 0.13 0.14 利润总额 3180 3499 4076 4189 每股净资产 7.09 7.85 8.52 9.18 所得税 44 76 55 47 估值比率 净利润 3136 3423 4021 4142 P/E 16.8 15.4 13.1 12.7 少数股东损益 49 53 62 64 P/B 1.66 1.50 1.38 1.28 归属母公司净利润 3087 3370 3958 4078 EBITDA 3858 4348 4902 4987 EPS（元） 0.70 0.76 0.90 0.93 分析师简介 邹序元，分析师，英国埃克塞特大学金融与投资专业硕士，10年证券研究经验，5年证券投资经验。董海军，分析师，北京大学硕士，2020年8月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公