平台化半导体设备零部件龙头，引领国产替代

稀缺的平台化半导体设备零部件龙头，引领国产替代 富创精密是国内规模最大、产品种类最全的半导体设备零部件供应商，引领零部件环节国产替代。公司主要产品为工艺零部件、结构零部件、模组及气体管理四大类，下游客户为海内外头部半导体设备厂，高端产品已应用于 7nm 及以上制程的前道设备。2022上半年公司收入、归母净利润分别为6.0亿元（同比+73%）、1.0亿元（同比+130%），2018-2021年复合增速分别为55%、164%，2022年上半年公司销售毛利率34%（同比+4pct）、销售净利率16%（同比+4pct）。受益国产替代国内客户拓展提速，内销占比从2019年15%提升至2021年39%。 半导体设备零部件为“卡脖子”环节，双重国产替代前景可观 零部件位于半导体产业链上游“卡脖子”环节，直接决定下游半导体设备及晶圆制造，我国零部件国产化进程整体滞后于设备，核心零部件国产化率不足10%，以进口日本、美国及欧洲地区为主，国产替代空间广阔。富创精密作为国内品类最全的半导体设备零部件龙头，已有产品市场占半导体设备价值量达22%，2021年全球市场规模约200亿美金，同期份额不足1%。若公司远期市场份额提升至5%，收入天花板可达百亿元以上，成长空间广阔。 深度受益半导体设备及零部件国产化，产能释放迎黄金发展期 公司前瞻性进行产能布局，已有沈阳工厂2021年分产品产能利用率为90%（工艺及结构零部件）、63%（气体管路），仍处于产能爬坡期。未来，公司拟建成沈阳、南通、北京三大生产基地，有望在两年内投产，合计规划产值有望翻两番。此外，公司期间费用率随规模扩张逐年降低，且相对可比公司仍有较大下降潜力。展望未来，公司有望深度半导体设备及零部件国产化浪潮，随着产能及规模效应释放，有望迎黄金发展期。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.3/3.5/5.1亿元，同比增长79%/52%/48%，当前市值对应PE为130/85/57倍。公司为国内半导体设备零部件龙头深度半导体设备及零部件国产化浪潮，随产能释放迎来黄金发展期，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：半导体设备行业周期波动、国际贸易摩擦风险、市场竞争加剧 1.稀缺的平台化半导体零部件龙头，乘国产替代东风成长提速 1.1.半导体设备零部件龙头，平台化稀缺标的 国内半导体设备零部件龙头，引领国产替代。沈阳富创成立于2008年，专注于半导体设备零部件领域，高端产品已可应用于客户 7cm - 14nm 及以上制程的前道设备中。 2021年公司年均交付首件种类超3000种，累计交付产品种类超10000件，稳居国内半导体设备零部件行业第一梯队，引领零部件环节国产替代。 图1：富创精密发展历程 半导体设备零部件行业品类最全标的之一，平台化稀缺标的。半导体设备零部件种类繁多，具有小批量、多品种、高定制化等特点。以阿斯麦（ASML）为例，其最先进的EUV光刻机包含十多万个零件，来自全球5000余家供应商。行业内绝大部分公司仅专注于某一细分领域，能够研发出多品类并且实现量产的厂商极少。公司为行业内产品品类最全标的之一，应用覆盖绝大部分设备，具体分为四大板块： 1）工艺零部件：晶圆制造关键零部件，包括腔体、内衬、匀气盘等，应用于刻蚀、离子注入、薄膜沉积、化学抛光等设备。 2）结构零部件：不直接参与晶圆反应，技术要求略低于工艺零部件，包括基板、冷却板、底座等，应用于光刻、刻蚀、薄膜沉积等设备。 3）模组产品：将工艺零部件、结构零部件、气体管路及外购的零部件进行装配而形成的组件类产品，包括腔体模组、气柜模组等，应用于刻蚀、离子注入、薄膜沉积等设备。 4）气体管路：主要用于半导体设备中的特殊气体传送，直接关系到半导体气体传输环节的安全性与洁净度，主要应用于刻蚀、薄膜沉积、离子注入等设备。 图2：公司产品种类多，广泛应用于各核心环节半导体设备 图3：公司四大类产品示意图 围绕精密制造、焊接、表面处理三大核心技术，品类持续扩张。半导体设备精密零部件具备高精密、高洁净、高耐腐蚀、高耐击穿电压的性能，要求零部件厂具备高水平的精密机械制造、表面处理特种工艺和焊接等生产工艺。由于技术门槛高，零部件厂往往仅具备一或两道核心工艺，需多家协同才能为设备厂提供成品零件。富创精密是全球少有的、同时具备精密机械制造、表面处理特种工艺、焊接三大核心技术的零部件厂。 制造工艺的完备性有利于公司持续拓品，截至2022年9月，公司三大核心技术共申请了123项专利。 图4：围绕精密制造、表面处理和焊接三大核心技术，品类持续扩张 研发费用率领先于可比公司，强竞争力有望持续。随工艺积累和技术成熟，公司研发投入逐年提升，为后续发展做工艺和产品储备。2022上半年公司计提研发费用0.5亿元，同比增长72%。与同行相比，2019-2021年公司研发费用率持续领先竞争对手京鼎精密和超科林，2021年公司研发费用率8.8%，分别领先京鼎精密、超科林5pct、8pct。 强研发投入为公司后续增长提供充足动力。 图5：富创精密研发费用快速提升 图6：2021年富创精密研发费用率8.8%，高于可比公司 股权结构较为集中，核心团队多具备10年以上行业经历。郑广文为公司实际控制人，截至2022年9月27日合计控股34.03%，同时担任公司董事长和总经理。公司管理层及技术团队优秀，大多具备10年以上半导体行业经历，截至2021年12月31日，公司共有研发人员225名，占公司全部员工比例为21%。 图7：富创精密股权结构图（截至2022年9月27日） 1.2.获海内外大客户背书，内资客户拓展进程加速 广获海内外大客户背书，产品线及客户持续拓展。2011年至今，公司陆续取得各项特种工艺认证，产品从结构零部件壁垒较高的工艺零部件、模组产品及气体管路延伸。 此外，公司广获海内外大客户背书，2011年即成为客户A的合格供应商，并在2016年成为战略供应商，截至2022年9月累计通过客户A共39项特种工艺认证。截至2022年9月，公司已成为国内外15个知名半导体设备和零部件企业的合格供应商，广获海内外大客户背书，新客户仍有望持续拓展。 图8：产品获大客户背书，产品线及客户持续拓展 图9：客户资源优质，涵盖国内外知名半导体设备企业（截至2022年9月） 2021年前五大客户收入达86%，单一客户依赖度降低。2019-2021年公司前五大客户收入占比平均为87%，前五大客户中，帆宣科技、TOCALO的最终客户均为客户A，故公司对于客户A整体依赖程度较高。2019-2021年公司最终销往客户A的销售收入占当期营业收入比例分别为75.2%、74.5%和58.3%，由于公司其余客户增量较大，公司对客户A的依赖性有所下降。 图10：公司前五大客户收入占比超80%，客户A销售 图11：2021年公司客户A直接收入占比56%，同比下 国产替代趋势下，国内客户拓展加速。随着国内半导体设备厂商崛起，近三年公司内销营收规模成倍提升，2021年内销收入达3.3亿元，同比+209%；内销占比从2019年15%提升至2021年39%，带动公司业绩上行。北方华创为公司国内第一大客户，2021年营收占比19%，同比+8pct。盈利能力方面，公司内销产品附加值不断提升，2021年公司内销毛利率26%，同比+7pct。分产品来看，2021年公司模组产品内销毛利率高出外销毛利率16pct，主要系公司参与国内客户模组产品设计过程，产品附加值较高。 图12：2021年公司国内营收3.3亿元，收入占比39%， 图13：北方华创为公司第一大国内客户，2021年收入占比 图14：受益规模效应，2021年公司内销毛利率26%，同 图15：公司模组产品内销毛利率高于外销毛利率 1.3.扩产规划清晰，乘国产替代东风成长提速 公司成长性优异，业绩呈现加速趋势。2022上半年收入、归母净利润分别为6.0亿元（同比+73%）、1.0亿元（同比+130%），2018-2021年复合增速分别为55%、164%。 受益于下游行业增长及公司客户拓展，收入规模高速扩张。规模效应驱动下，利润增速领先营收。2022年上半年公司销售毛利率34%（同比+4pct）、销售净利率16%（同比+4pct）。 图16：2022上半年公司实现营业总收入6亿元，同比 图17：2022上半年公司实现归母净利润1.0亿元，同比 图18：2022上半年公司销售毛利率/销售净利率为 图19：规模效应下，2018-2021年公司期间费用率由 从产品结构看，公司模组及气体管路呈上升趋势。从公司产品结构看，2021年公司结构零部件/工艺零部件/模组产品/气体管路产品收入占比分别为42%/21%/19%/16%，2018-2021年产品收入复合增速分别为42%/36%/90%/564%。整体来看，公司新开拓品类模组产品、气体管路放量较快，且附加值及标准化程度较高，易批量化生产，未来有望成长为公司主要板块。 图21：结构零部件占比由2018年55%降至2021年 图20：2018-2021年公司分产品毛利率 我们认为随着公司产能爬坡，未来业绩高成长确定性较强。公司扩产规划清晰，计划建成沈阳、南通、北京三大生产基地，沈阳生产基地基本满产，南通生产基地（IPO项目）预计2025年满产，北京生产基地预计2027年满产，建成后产能有望翻两倍。 图22：公司扩产规划清晰，计划建成沈阳、南通和北京三大基地 公司期间费用率逐年降低，随规模扩张有望持续下降。2019-2021年公司期间费用率由34.05%大幅下降至19.62%，三年费用率下降14.4pct，其中管理、销售、研发费用率分别下降6.9pct、3.5pct、2.6pct，原因是公司收入规模快速提升，费用增长幅度远低于收入增长幅度，呈现出明显的规模效应。2021年富创精密期间费用率19.62%，高于海外可比公司京鼎精密10.4pct、超科林6.8pct，随规模扩张费用率仍有较大下降空间。 表1：公司期间费用率持续降低，且相对可比公司仍有较大降本空间 2.半导体设备零部件为“卡脖子”环节，双重国产替代前景可观 2.1.晶圆厂资本开支处于高水平，产业链有望长期维持较高景气 受益新能源汽车、HPC、IoT等行业需求旺盛，全球半导体行业需求仍处于快速增长阶段。1）全球范围内来看：2022年1-7月全球半导体销售额累计为3531亿美元，同比+19%；2022年7月半导体销售额为409亿美元，同比+7%，持续稳定增长，景气度依旧较高。2）对于本土市场：2022年1-7月半导体销售额累计为1160亿美元，同比+12%，其中1-7月分别同比+24%、+22%、+17%、+13%、+8%、+3%和-2%，增速逐月下滑，我们判断主要系疫情导致消费电子市场需求持续疲软所致。 图23：2022年7月全球半导体销售额同比+7% 图24：2022年7月中国大陆半导体销售额占比为32.86% 半导体行业需求景气度较高，晶圆产能吃紧的背景下，下游资本开支仍处于高位。 具体来看：1）台积电：2022Q2资本性支出达到73.4亿美元，同比+23%；2022年全年资本开支预计为400-440亿美元，同比+33%-+46%；2）中芯国际：2022Q1资本性支出达到8.69亿美元，同比+63%。 图25：2022Q2台积电资本性支出同比+23% 图26：2022Q1中芯国际资本性支出同比+63% 下游半导体企业持续性高资本开支拉动设备需求，未来半导体产业链维持较高景气度。①从行业增速来看，2021年全球&中国大陆半导体设备销售额分别为1026和296亿美元，2012-2021年CAGR分别为12%和32%；2022Q1中国大陆半导体设备销售额达到75.7亿美元，同比+27%，延续高速增长，明显高于全球增速5%；②从全球占比来看，2012年中国大陆半导体设备销售额全球占比仅为7%，2022Q1年快速上升至30.6%