2022年10月24日市场点评：风物长宜放眼量，布局科技正当时

│ 风物长宜放眼量，布局科技正当时 相对市场表现 证券研究报告 2022年10月24日 事件: ——2022年10月24日市场点评 10月24日，三大股指和恒生指数均现较大幅度调整。上证指数、深圳成指和创业指分别下跌2.02%、2.05%和2.43%，恒生指数和恒生科技指数更是分别下挫6.36%和9.65%。申万一级行业中，仅国防军工板块收红，大涨3.39%，而食品饮料、美容护理和社会服务跌幅位居前三，跌幅分别为 5.84%，4.34%和3.84%，白酒龙头贵州茅台盘中放量下跌6.4%。 事件点评 风物长宜放眼量，布局科技正当时 1）压制市场因素边际改善：近期市场走势疲软，主要受美联储加息和国内疫情反复两大因素影响。美国通胀见顶回落，近期美元指数也呈现高位回落态势，市场对美联储加息预期弱化。与此同时，新冠肺炎当日确诊数逐渐下降，上述两大压制市场的因素边际改善。 2）横向纵向对比，当前A股估值均处在较低位置，配置价值渐显。截止 2022年10月24日，上证指数、沪深300和恒生指数近十年的市盈率分位数和市净率分位数处于较低水平；和世界主要股票市场相比，上证指数、沪深300和恒生指数的市盈率绝对值水平同样较低；从股债收益角度看，截止收盘，股债相对收益为0.76，目前水平已处于历史高位区间，权益类资产投资价值凸显。2019年1月，2019年7月，2019年8月，2020年3月和2022年5月股债收益率均超过0.65，对应万得全A相对低位。截止收盘，股票风险溢价为3.5%，同样处于历史高位，当股票风险溢价超过3%水平时，往往对应万得全A历史低位。 3）20大开启高质量发展新征程，科技成为时代主旋律。近期以自主可控为代表的科技赛道热度提高，当前科技赛道估值较低叠加四季度估值切换催化，建议关注“科含量”较高的计算机、电子、国防军工、通信和医药生物等行业投资机会。从行业估值水平看，通信、电子、医药生物、计算机、传媒等板块均处在近10年市盈率和市净率低分位水平，叠加四季度估值切换催化，上述板块配置价凸显。从换手率环比提升情况看，医药生物、计算机和电子明显改善，表明资金关注度较高。 主题方面，国产替代或有望持续发酵。政策层面，二十大报告新增“推进国家安全体系和能力现代化，坚决维护国家安全和社会稳定”章节，粮食、能源资源、重要产业链供应链安全被摆在突出位置。指数方面，10月11日以来自主可控指数走势强于大盘，进一步验证国产替代的投资逻辑。 风险提示：国产替代进程不及预期；疫情反复风险；经济波动超预期。 分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003电话：0510-82832053 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 联系人赵闻恺电话： 邮箱：zhaowk@glsc.com.cn 相关报告 1、《从三季报寻找景气主线（2022.10.17-10.23）》 2022.10.23 2、《国联研究一周重点报告回顾》2022.10.21 3、《开启高质量发展新征程（2022.10.10-10.16）》 2022.10.16 投资策略 投资策略点评 1风物长宜放眼量，布局科技正当时 近期市场走势疲软，主要受美联储加息和国内疫情反复两大影响。美国通胀见顶回落，近期美元指数也呈现高位回落态势，市场对美联储加息预期弱化，新冠肺炎当日确诊数逐渐下降，上述两大因素边际改善。 现阶段，横向纵向对比，当前A股估值均处在较低位置，配置价值渐显。截止 2022年10月24日，上证指数、沪深300和恒生指数近十年的市盈率分位数和市净 率分位数处于较低水平；从全球视角看，和世界主要股票市场相比上证指数、沪深300和恒生指数的市盈率绝对值水平同样较低。从大类资产之间的比价看，股权风险溢价率处在历史较高水平，权益类资产吸引力提升。截止收盘，股债相对收益为0.76，目前水平已处于历史高位区间。2019年1月，2019年7月，2019年8月，2020年3月和2022年5月股债收益率均超过0.65，对应万得全A相对低位。截止收盘，股票风险溢价为3.5%，同样处于历史高位，当股票风险溢价超过3%水平时，往往对应万得全A历史低位。 图表1：全球主要股市估值分位数图图表2：全球主要股市市盈率绝对水平 90 标普500 印度SENSEX30 道琼斯工业指数 80 70 法国CAC40 60 纳斯达克指数 50 40 巴西IBOVESPA指 数 30 澳洲标普200 深证成指 俄罗斯RTS 20 英国富时100 沪深300 10 0 0 德国DAX 10 恒生指数 20 上证指数 30 市盈率分位 40 50 60 市净率分位 市盈率PE（TTM） 3027 24 25 22 20 19 20 15 1414 1312 12 11 10 7 7 4 5 0 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 图表3：股债相对收益VS万得全A收盘价图表4：股票风险溢价VS万得全A收盘价 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 股债相对收益（左）万得全A收盘价（右）股票风险溢价（%）万得全A收盘价（右） 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 -1.00 7,500 7,000 6,500 6,000 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 7,500 7,000 6,500 6,000 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 20大开启高质量发展新征程，科技成为时代主旋律。近期以自主可控为代表的科技赛道热度明显提高。二十大报告新增“推进国家安全体系和能力现代化，坚决维护国家安全和社会稳定”章节，粮食、能源资源、重要产业链供应链安全被摆在突出位置。10月11日以来自主可控指数走势强于大盘，进一步验证国产替代的投资逻辑。相关行业计算机、机械设备、电子、国防军工、医药生物等板块换手率也较前期明显提升。 图表5：近期，自主可控指数明显优于大势 图表6：医药生物、计算机和电子行业换手率环比提升明显 5.00% 自主可控指数 上证指数 沪深300 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% 换手率（2022/10/24，%）10月较9月变化提升（右轴，%） 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 -0.20 -0.40 计算机社会服务机械设备电子 国防军工医药生物美容护理轻工制造电力设备有色金属基础化工全部A股纺织服饰通信 传媒环保综合 农林牧渔 汽车建筑材料建筑装饰商贸零售家用电器房地产钢铁 公用事业食品饮料非银金融交通运输煤炭 石油石化银行 -0.60 来源：Wind，国联证券研究所来源：Wind，国联证券研究所 而上述行业当前依然处在估值低位叠加四季度估值切换行情催化，板块表现或有望延续。从行业估值水平看，“科含量”较高的通信、电子、医药生物、计算机、传媒等板块均处在近10年市盈率和市净率低分位水平，叠加四季度估值切换催化，上述板块配置价值凸显。 90 80 电力设备 美容护理 70 煤炭 国防军工 60 食品饮料 商贸零售 50 有色金属 汽车 机械设备 40 基础化工 交通运输 农林牧渔 公用事业 30 钢铁 综合 20 电子家用电器 通信 轻工制造 10石油石化 医药生物 社会服务 计算机 银行 纺织服饰 0 传媒 环保 房地产 建筑材料非银金融建筑装饰 02040 60 近10年市盈率分位数 80 100 120 近10年市净率分位数 图表7：申万一级行业估值分位数图 来源：Wind，国联证券研究所 在国产替代细分赛道方面，我们在9月13号的报告《国产替代，我们的征途是星辰大海》中在百年未有之大变局的背景下，我们从国产化率出发，比较新能源汽车、光伏、风电、核电、机器人、光通信、智能汽车、医药、半导体、农业、军工、3D打印、机械设备和计算机14大产业链及103个细分环节，筛选出国产替代背景下可能受益的细分环节。建议关注能源、资源尤其是科技领域的国产替代机会。 1）半导体行业，国产化率最低。材料环节的抛光垫、抛光液，设备环节的光刻机、离子注入、薄膜沉淀、涂胶显影，IC设计环节的存储IC、CPU、MCU、EDA软件国产化率处于个位数，国产替代蓄势待发。材料环节的光刻胶、电子特气，设备环节的刻蚀机、探针台、测试机、靶材、CMP设备、清洗设备，IC设计环节的射频前端、IGBT，IC制造国产化率均突破双位数。 2）生物医药尤其是医疗器械和生物试剂国产化率同样较低。医疗器械，内窥镜细分领域，我国内窥镜厂商生产的产品主要面向中低端市场，国产替代空间广阔。从2021年中标数据来看，软式内窥镜国产化率仅为6%，CR3均为日企，占比接近80%，国内公司为开立医疗、澳华内镜、浙江优亿，占比为6.4%；硬式内窥镜国产化率仅为10%，同样参考2021年中标数据，外资占比较高，内资医疗器械龙头迈瑞医疗近年来切入硬镜赛道，2021年市占率进入国内市场前三，市场份额达7.2%。此外，DSA数字减影血管造影国产化率仅为6%，从国内竞争格局来看，主要由飞利浦、西门子和通用三家企业寡头垄断，合计市场率超过90%，国内龙头企业东软医疗、万东医疗和联影医疗合计市占率不足10%。CT、MRI核磁和高端超声设备国产化率分别为27%、24%和10%。 生物试剂方面，重组蛋白生物试剂和分子类生物试剂国产化率为20%，化学试剂不足20%，国产替代空间较大。分子类生物试剂和化学试剂竞争格局相对分散，分 子试剂龙头公司诺唯赞国内的市场份额仅为4%。化学试剂方面，近年来在产业链自主可控的发展背景下，涌现出阿拉丁、泰坦为代表的国产化学试剂厂商，但当前与国际巨头相比差距仍大。耗材方面，实验室耗材一次性塑料和色谱填料的国产化率仅为6%和10%，未来提升空间较大。 3）计算机：在持续的政策推动下，信创产业开启了“2+8+N”的落地节奏。信创产业经过了党政行业的试验实践阶段，2022年开启了金融、电信、电力、交通等8大重点行业加速落地的步伐，其他如工业、物流、烟草等N个行业有望在2023年之后逐步推进。重点关注操作系统国产替代的投资机会。在桌面操作系统中，2021年中国Linux桌面操作系统出货量首次超过5%，预计到2025年，中国Linux操作系统出货量将超过20%。麒麟软件是国产操作系统龙头，中国软件持有40.25%的股份。麒麟软件旗下的银河麒麟操作软件系统连续11年位列中国Linux操作系统市场排名第一，也是中国首个突破10亿元年收入的操作系统企业。 4）机械设备：高端数控机床和高端仪器仪表国产化率较低，与此同时，机器人核心零部件如RV和谐波减速机国产化率也仅为30%。数控机床是指由程序控制系统的自动化机床。当前我国具备较为完整的产业链，低端数控机床国产化率接近90%，但是高端产品对海外的依存度较高，国产化水平仅为6%。细分来看，高端数控系统的国产化率不足10%，竞争格局方面，日本厂商发那科和三菱占据我国数控系统市场份额55%，国产厂商广州数控、苏州新代、华中数控市场占比分别为15.0%、7.0%、1.0%，其中国内龙头广州数控主要服务于低端车床数控领域系统，侧面印证了我国高端化水平较低。 此外，光通信中光模块和光芯片、光伏跟踪支架、风电主轴、碳纤维、部分新材料细分领域、智能驾驶中激光雷达、毫米波雷达、中控屏、液晶仪表盘、车载摄像头模组等，国产化率均较低，相关细分领域或值得重点关注。 产业链细分环节国产化率中资CR3产业链细分环节国产化率中资CR3 锂矿：碳酸锂30%31% 光刻胶10%- 抛光垫＜5%-抛光液＜5%- 电子特气＜20%- 刻蚀机20%- 光刻机＜1%- 探针台15%-测试机15%