Q3表现符合预期，持续关注库存健康

Q3表现符合预期，持续关注库存健康 事件：特步国际发布2022年Q3零售流水情况，其中特步主品牌全渠道零售流水同比增长20-25%，折扣水平维持7-75折，库存周转4.5-5个月。综合考虑，我们预测2022/2023/2024年EPS为0.42/0.50/0.62元，给予2023年20倍PE，目标价 公司动态分析 特步国际（1368.HK） 2022年10月20日 证券研究报告 运动鞋服 投资评级：买入目标价格：10.88港元 品会以及小红书、抖音等直播平台，实现多渠道多平台的布局。童装业务的增长主要由传统销售、电商、学校团购三方面进行驱动，虽然目前还是以传统销售渠道为主，但电商和学校团购已经实现翻倍增长，未来还有很大的发展空间。Q3折扣总体维持在7-75折，随着双十一的到来，Q4折扣可能会加深。库存周转约4.5-5个月， 12个月低/高(港元)7.1/15 10.88港元，维持“买入”评级。 现价(2022-10-19)： 7.62港元 报告摘要疫情反复影响消费，童装业务开展顺利今年上半年开始各地疫情均出现反复，对消 总市值(百万港元) 20,077.50 费的影响延续到了Q3。在这样的背景下，公司依旧能实现此前的预期，主品牌在Q3 流通市值(百万港元) 20,077.50 实现了全渠道零售同比20-25%的增长。其中，电商渠道及童装业务的表现强劲，分 总股本(百万股) 2,634.84 别录得同比增长约30%和50%。电商渠道除了传统的天猫、京东外，还有拼多多、唯 流通股本(百万股) 2,634.84 平均成交(百万港元)162.96 有备货双十一的影响，也属于正常范畴，Q4将会着重库存的清理。对比Q2和Q3， 群成投资有限公司 49.08% Q2疫情主要爆发在一二线城市，Q3的疫情涉及范围更广，波及三四线城市，因此对 丁水波 2.42% 公司的零售流水产生较大影响，尤其是9月份，流水增速放缓至低双位数，7-8月 先锋集团 1.80% 则为25%及30%的流水增长。受到疫情封控等方面的影响，十一黄金周同比增长中双 其他股东 46.70% 位数，增速也有所放缓。 总共 100% 新品牌进展顺利，多品牌战略成果显现新品牌方面，索康尼实现了翻倍增长，明年将会开启加盟模式，持续扩大生意规模。迈乐的增长也实现翻倍，但目前主要聚焦 股价表现 股东结构 在线上。盖世威目前在国内门店数量不多，约10家，但已与多位网球明星进行了合作，旨在通过明星效应提升品牌形象，助力海外网球业务增长和市占率提升。盖世威和帕拉丁预计全年增速30%，JV事业群也将实现超指引增长，多品牌战略成果逐步显现。 携手知名经销商持续落地门店，进一步拓展渠道布局此前，公司与宝胜展开合作，预计到23年底将会开设超过100家门店。此外公司也积极寻求更多的外部合作机会，包括和一些知名的国际品牌经销商的合作也在进一步商讨中。国际品牌经销商 股价及恒指相对走势 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 4/26/22 5/10/22 5/24/22 6/7/22 0.0 成交额(百万港元) 2,400 2,100 1,800 1,500 1,200 900 600 300 7/5/22 7/19/22 8/2/22 8/16/22 8/30/22 9/13/22 9/27/22 10/11/22 0 6/21/22 的合作意愿也体现了特步的品牌力的逐渐提升，未来门店将会入驻更多的高线城市 成交额（百万港元）1368.HK恒指相对走势 及购物中心，实现更全面的区域覆盖，进一步拓展其渠道布局。 投资建议：随着公司的五五规划逐渐实现，未来公司有望通过多品牌布局形成协同效应，进一步提升市场份额。综合考虑，我们预测2022/2023/2024年EPS为0.42/0.50 /0.62元，给予2023年20倍PE，目标价10.88港元，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济下行，库存积压；新品牌培育不及预期；行业竞争加剧。 人民币百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 8,172 10,013 12,959 15,668 19,120 增长率(%) -0.1% 22.5% 29.4% 20.9% 22.0% 净利润 513 908 1,060 1,255 1,537 增长率(%) -29.5% 77.1% 16.7% 18.3% 22.5% 毛利率(%) 39.1% 41.7% 41.5% 41.8% 42.3% 净利润率(%) 6.3% 9.1% 8.2% 8.0% 8.0% 每股收益(元) 0.21 0.34 0.42 0.50 0.62 每股净资产(元) 2.84 3.04 3.36 3.57 3.62 市盈率 33.56 20.50 16.47 13.92 11.36 市净率 2.46 2.30 2.08 1.96 1.93 股息收益率（%） 2.00 2.98 3.46 4.09 5.02 数据来源：公司资料，安信国际预测 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -10.38 -24.68 11.75 绝对收益 -21.44 -44.43 -24.22 数据来源：WIND、港交所、公司 杨怡然消费行业分析师 +852-22131401 laurayang@eif.com.hk 附表：财务报表预测 利润表（人民币百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 收入 8,172 10,013 12,959 15,668 19,120 销售成本 (4,973) (5,835) (7,581) (9,121) (11,035) 毛利 3,198 4,178 5,378 6,547 8,085 销售费用 (1,537) (1,891) (2,436) (3,008) (3,728) 管理费用 (1,050) (1,189) (1,620) (1,959) (2,390) 经营溢利 918 1,396 1,651 1,942 2,365 财务开支 (140) (63) (53) (58) (64) 应占联营公司亏损 (17) (46) (32) (19) (9) 税前盈利 762 1,287 1,566 1,865 2,292 所得税 (257) (397) (517) (615) (756) 期内净利润 505 889 1,049 1,250 1,535 股东应占利润 513 908 1,060 1,255 1,537 EPS(元) 0.21 0.36 0.42 0.50 0.62 同比增长率收入(%) -0.13% 22.53% 29.42% 20.91% 22.03% 净利润(%) -29.50% 77.05% 16.72% 18.35% 22.53% 资产负债表（人民币百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 3,472 3,930 2,205 2,506 918 应收账款 3,236 3,528 4,993 5,310 7,262 存货 975 1,497 1,618 2,130 2,404 其他流动资产 1,345 1,477 1,500 1,422 1,138 流动资产总额 9,027 10,432 10,316 11,368 11,722 固定资产 796 1,119 1,676 2,210 2,708 无形资产 709 671 671 671 671 于联营公司投资 34 144 111 93 83 其他非流动资产 2,039 2,393 2,275 2,289 2,246 非流动资产总额 3,544 4,183 4,622 5,170 5,625 总资产 12,572 14,615 14,937 16,538 17,347 应付账款 1,479 2,352 2,217 3,281 3,370 应付即期税项 86 123 135 149 164 其他流动负债 1,770 1,578 1,621 1,669 1,780 流动负债总额 3,334 4,053 3,973 5,098 5,314 衍生金融工具 22 56 56 56 56 递延税项负债 237 253 228 205 185 其他长期负债 1,680 2,270 2,273 2,270 2,268 非流动负债总额 1,939 2,580 2,558 2,532 2,509 总负债 5,273 6,633 6,531 7,630 7,823 股东权益 7,299 7,982 8,407 8,908 9,523 少数股东权益 75 53 53 53 53 （转下页） 现金流量表（人民币百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 320 701 (278) 785 (1,128) 投资活动现金流 573 (329) (547) (523) (498) 融资活动现金流 (380) 96 (899) 39 37 现金变化 513 469 (1,725) 301 (1,589) 期初持有现金 2,970 3,472 3,930 2,205 2,506 汇率变动 (11) (11) 0 0 0 期末持有现金 3,472 3,930 2,205 2,506 918 财务数据 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 盈利能力毛利率 39.1% 41.7% 41.5% 41.8% 42.3% 净利率 6.3% 9.1% 8.2% 8.0% 8.0% ROE 7.2% 11.9% 12.9% 14.5% 16.7% 营运表现行销费用/收入(%) 31.7% 30.8% 31.3% 31.7% 32.0% 实际税率(%) 33.7% 30.9% 33.0% 33.0% 33.0% 股息支付率(%) 60.0% 43.1% 60.0% 60.0% 60.0% 库存周转天数 74 77 75 75 75 应付账款天数 137 123 120 120 120 应收账款天数 106 120 110 110 110 杠杆比率资本负债率 41.9% 45.4% 43.7% 46.1% 45.1% 总资产/股本 1.7 1.8 1.8 1.9 1.8 利息覆盖倍数 6.4 16.5 21.7 23.2 25.7 资料来源：公司资料，安信国际预测 客户服务热线 香港：22131888国内：4008695517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报