聚焦A股估值洼地：优质央企，价值显现

中泰证券 ZHONGTAISECURITIES 聚焦A股估值洼地一优质央企，价值显现 证券妍究报投告/专题策略2022年10月10日 投资要点 分析师：徐驰1、央企何以成为A股估值注地？ 执业证书编号：S0740519080003 Email:xuchi@r.qlzq.com.cn A股上市央企目前整体PE估值约8.2倍，较A股整体13倍的PE估值相对较 低。当前关企总体PE（TTM）为8.2X，处于历史0.15%分位数（2010年以来， 分析师：张文宇下同），实企估值已处于历史极低位，对比来看，A段总体PE（TTM）则为 执业证书编号：S074052012000313.0x，处于历史22.2%分位数，央企相较来传值优势显著，另一方而，当前先 质国有企业被持续低传，难以匹配服务国企改革的要求，全市场围企类上市公司 Email:zhangwy@r.qlzq.com.cn 联系人：姜持字 Email:jiangny@r.qizq.com.cn 相关报告 利润占比70%，但总市值不足50%，未中，优质国企是估值下移的“重灾区”。 的矛盾逐渐凸显。大国博弃之下，我国垂需完等中国特色现代资本市场以更好眼务国家战略，资本市场要成为国有企业做大做强做先的“好帮手”，资本市场在中 国经济转型升级过程中，要能更好的合以下国家战略：持续升级资本市场高效 2、国企改革三年行动“收官年”，激发央企改革活力 2022年是《国企改革三年行动方案》的大考之年，“管资本”目标下，相关国企会更有动力去传递公司份值，国企改革40余年不断级深发展，自2020年全国两 会提出实施国企改革三年行动计划以未，已造入全面落实阶投，“国企改革三年行动计则”大考之年，有望助力国有企业发展力开新局面。 1）从业绩角度来意，央企作为国企政革中的主力环于，国民经济的“稳定器”、“压舱石”在历次的国企改革中，央企对超到“排头其”作用，通理带头示范试点等，取得相对优异的改革成效，整体来后，则除首尾各5%核端值之后，A股的国企上市公司中，自2014年本轮国企改率行动以来，央企的圣利能力明显较地方企更稳定，2）从市值角度来看，我们通过复盘近两年国全改革重组合并、引入 战略投资考的策例发现，市值提升的效案显著。国企及央企引入战略投资者的起 额收益显考。2020年的36家等权重构建“战投指数”，2021年上涨16.3%，同 期沪深300下跌6.2% -3、“安全重于效率”考量之下，优质央企发展更“行稳致远” 东西方博弃加剧的大背景下，相对单纯的“经济效率”而言，“安全”的重要性更加突出，中央财经委员会会议明编要求：“要着力打造自主可控、安全可靠的产业链、供应链，力争重要产品和供应集道都至少有一个替代采源，形成必要的产业备分系统”，我们认为，经济向高质量发展转更的过程中，央企及国企被赋予更高的历史责任，在激发市场化、提升国企效率等方面会突出其所承担的带头作用。科技领域优质龙头或更受到资源倾斜而发展， 故“供应链安全”下，“补齐短板”下，发展直接融资，引导全社会资金进入关键技术领成的要求，使我们坚定有好科创50、率导体、智能制造、新能源在内的关键科技行业；而“拉长长板”下科技领域优质龙头或更受到资源低斜而发展，而 掌提核心技术的央企供应链龙头有望受益， 4、投资建议 2022年地产下行是宏观经济最大的潜在挑战，“房住不妙”下，较难重启地产周期。2022年上半年基数相对较高，当前主流民营地产的高负债、低现金流、低利润率的企业模式较难持续，在此背录下，估值低、高股息的国金或央企板块或相 对占代。 请务必阅读正文之后的重要产明部分 中泰证券 ZHONGTAISECURITIES 专题策略而当前，夹企在资本市场上的“价值低估”与国家鼓励“做强做大”目标的现状 的矛质设渐占显，我们认为，2022年国企改草三年行动决胜之年，2022年要对 照“三个明显成效”抓收官，即在建设中国特色现代企业制度上取得明显成效，在推动优化产业布局上取得明显成效，在提高企业活力效率上取得明显成效，新型举国体制之下，优质龙头成更受到资源倾斜， 这其中，央企龙头光其值得关注，重点关注2020-2021年过股权激励，且受益 于中央财政密集发力领域的高分红（红利指数）央企，基于稳增长及低估值修复的逻辑，高股息且业绩稳定的央企龙头有望率先受益， 风险提示：回企改率推进不及预期：央企盈利能力受经济影响出现下清；市场风格变化对实企传值持续形成压制。 -2-请务必阅读正文之后的重要产明部分 中泰证券 ZHONGTAISECURITIES专题策略 内容目录 、央企何以成为A股估值注地？5. 1.1A股上市央企的现及特征5- 1.2央企价值低估的深层次原因..6- 1.3大国博异格局之下，央企“价值低侍"与“做强微大"专质凸显 二、国企改革三年行动“收官年”，央企有做大做强市值的动力....-8- 2.1政策维度：本轮国企改革的政策浩革.-8- 2.2上市公司维度国改后央企上市公司业绩、市值均有改善作用.. 三、“安全重于效率"考量之下，优质央企发展更“行穗致远”-13- 3.1新型举固体制之下，优质夫企或更受到资源倾斜-14- 3.2掌楼核心技术的实企供应链龙头有望受益15- 四、投资建议15- 风险提示15 图表目录 图表1：百亿以上的夫企市值分布..5- 图表2：上市央企数量的行业分布（前20）5- 图表3：央企的市盈率(TTM,整体法)低于A股整体..6- 表4：央企在多个行业具备估值优势-6- 图表5：上证央企指数的股息率（TTM）高于万得全A.-6- 图表6：全市场国企类上市公司利润占比70%，但总市值不足50%....-7- 图表7：上海国企指数的市净率跌至如今的1偿7- 图表8：本轮国企改革政策梳理.-8- 图表9：2014年以来国资改革着数走势.... 图表10：《关于深化国有企业改革的指导意见》主要内容-9- 图表11：局部试点段设主要政策内容，10- 图表12国企改革三年行动相关政策梳理..-11- 因表13图企效革三年行动方变聚焦八方面重点年务。-11, 图表14：央企盈利能力相对地方国企有明显改善，12 图表15：预策公告目后持有的超新收益（中位数）12 图表16：2018年实施股权激励国/央企的业绩增速中位数与所在二级行业整体业绩增速对比.12 图表17:2019年实施实施股权激励国/央企的业绩增速中位数与所在二级行业整体业绩增速对比....-13图表18：2020年实施股权激励国/央企的业绩增速中位数与所在二级行业整体业绩增速对比..-13 图表19:2020年后公告引入战投的国/央企增多，13- 图表20：2020年引入战投企业2021年跑赢指数.13. -3-请务必阅读正文之后的重要产明部分 中泰证券 ZHONGTAISECURITIES专题策略 图表21：2015-2020出口产品总额.14 图表22：2015-2020进口产品总额-14- -4-请务必阅读正文之后的重要产明部分 中泰证券 ZHONGTAISECURITIES专题策略 2022年以来，市场面临内外多重不确定因素扰动：1）国内疫情反复，中美关翟免幅度及范国有限，新经济刺激政策或难达预期，专项债基本使用完点后续金融数据承压之下，A股盈利能否修复仍值得商椎；2）全球流动性妆繁以及持续通胀下，对流动性环境更敏感的小盘成长股或受到更明显的压制。3）政策尚度，预计仍将维持框架之内的宽松， 权益市场在“内冷外热”环境下整体波动或加刷，图此配置结构上，建议关注稳健的权重板决以应对复杂的内外环境和流动率的放大，而央企作为中国经济的核心价值板块，其投资价值长期被市场所忽视，估值处于注地。当下，无论是对经济的重要性还是二级市场的投资价值，央企都值得重点关注和布局. 、央企何以成为A股估值注地？ 1.1A股上市央企的现状及特征 A股央企以各行业巨头为主，具备市值大、估值低、高股息等特征， 市值分布方面；载止2022年9月30日：上市夹企总市值百亿以上的公司 250家，千亿以上的公司47家，500-1000亿市值的公司29家，主要由各 行各业的巨头公司所构成。行业分布来两，前五大占比行业为军工、公用事业、规，化工、电力设各。央企主要集中在交运、公用事业、建筑、石油石化、建材等周期行业，以及非银、银行、地产等大金融行业，电涵差了军工、电力设备、机械设务等制造企业。 图表1：百亿以上的央企市值分布图表2：上市央企数量的行业分布（前20） ■市指百亿以上央金数目分 t6014012010080604020 5 100-300Z 300-500(Z500-10001000-16000Z 亿以上 来源：Wind，中泰这表价光所数报表五2022年9月30月来源：Wind，中泰证举肾完所数据费上2022年9月30月 估值方面，A股上市央企目前整体PE估值约8.2倍，较A股整体13倍的 PE估值相对较低。当前类企总体PE（TTM）为8.2x，处于历史0.15%分 位数（2010年以来，下同），央企估位已处于历史极低位、对比来看，A股 总体PE（TTM）则为13.0x，处于历史22.2%分位数，央企相较来看估值优势显著。 对于多数A股行业，央企具备估值优势。对于多数A股行业，如电力设 -5-请务必阅读正文之后的重要产明部分 中泰证券 ZHONGTAISECURITIES专题策略 备、军工、汽车、机械、建材、石油石化、钢铁、建筑、公用事业、交运 等：央企PE（TTM）均低于行业整体，显示较高性价比， 图表4：央企在多个行业具备估值优势 4AnAPE(TTM)=禁SPE(TTM) 30 25 来总：Wind，中泰证季价文所数扬款止2022年9月30日来源：Wind中泰证年价觉所数福或上2022年9月30月 夫企高股息、高分红，具备相对稳健的投资图报率，2010年以来，央企整体的般息率长期高于A整体， 周表5：上证央企指教的晚忘季（TTM）高于万得全A 万得全A 上证央企 6.00005.0000 4.0000 3.00002.0000 1.0000 0.000 来源：Wind,中急总泰开光所 1.2央企价值低估的深层次原固 当前优质国有企业被持续低估，难以匹配服务国全改革的要求，截止2022年9月30日，全市场国全类上市公司利润占比70%，但总市值不足50%、其中，优质国企是估债下移的“重灾区”，如：上海回企指数的市净率从2016年8月份的接近2信，跌至如今的1信，跌幅达纠到50%，图企价 值的长期低估，或减弱骨干工对员工持股、股权激励等的积极性，电增加了相关企业对资产注入，券购等改革动作的疑感 -6-请务必阅读正文之后的重要产明部分 中泰证券 ZHONGTAISECURITIES专题策略 图表6：全市场国企类上市公司利润占比70%，但图表7：上海国企指数的市净率跌至加今的1信 总市值不足50% 市谊(净R)*94PB(LF) 3500 3000 2500 2.5 2.0 20001.5 1500 ARZLFO1000 500 本返：Wind，中泰证平纤完所数起我止2022年9月301来源：Wind中泰证泰开光所 我们认为，造成这一现象的根本原因，主要在于当前我国资本市场发展面临的体制机制不究善，投资者预期转弱。1）“价值发现”导向下，资本市场中的资源配置作用有待突出，与国标相比，我国对于短期报机等短期化行为的机制性惩到成本过低，而对长期价值投资理念引导不足，导致我国优质企业没有获得长期资金的价值认同，2）资本市场的金融创新机制相对债 逐：对外资等中长期吸引力不足，与国际相比，我国对中长期资金缺至“差 异化的激励机制”，且可利用的会融创新工具相对质乏，仅有的股指期货、期权等少数衍生品其覆盖范围也非常狭窄，对国际资金的吸引力不足，3）资本市场仍需引导上市公司加强、完善治理体系和治理现代化建设，比如，构建造合中同金业的ESG投资与评价体系，强化上市国企高质量发展理 念, 1.3央企“价值低估”与"做强做大”矛质凸显 从资本市场表现来看，20