互联网传媒行业“详析招股书”系列（二）：飞天云动，元宇宙VR/AR内容和服务佼佼者

互联网传媒 行业研究/行业专题 互联网传媒行业“详析招股书”系列（二）：飞天云动，元宇宙VR/AR内容和服务佼佼者 2022-10-17 报告日期： 行业评级：增持 主要观点： 元宇宙产业发展伊始，万物生长 元宇宙产业发展将经历3个阶段：1.0阶段，基础设施诸如智能交 行业指数与沪深300走势比较 21% 7% -7%10/21 20% 1/22 4/227/22 34% 35% - - 互终端、通信设施、和云计算技术发展，形成元宇宙雏形阶段，用户沉浸式体验增强；2.0阶段，大型元宇宙平台出现，用户快速增长，元宇宙应用将出现于多场景中；3.0阶段，跨平台的行业整合将出现，出现元宇宙中独有的内容产品和商业模式，UGC内容进一步繁荣。目前处于元宇宙时代发展的1.0阶段，大量的商业机遇酝酿其中，包括AR/VR内容和服务等；21年AR/VR内容和服务中国市 传媒沪深300 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 1.游戏行业:市场空间、竞争和主流厂商(腾讯控股,网易-S,三七互娱)核心产品的分析2022-09-29 2.VR行业：硬件迭代对接应用场景落地，行业迎来高速发展期2022-09- 28 3.“详析招股书”系列(一)：蜜雪冰城，新式茶饮领军企业，募资明晰强化可控2022-09-27 4.腾讯控股(0700.HK):游戏出海打开广阔空间，视频号加速流量变现2022-09-27 5.微盟集团(2013.HK):垂类行业数字化转型领导者与私域流量掘金者2022-08-30 6.鸿合科技(002955.SZ)：根植教育信息化，把握政策红利扬帆起航2022-08-22 场规模217亿元，26年有望达到1302亿元，CAGR38.2%。 持续打造VR/AR内容和服务品牌形象，发布飞天元宇宙平台 飞天云动(6610.HK)从2017年开始战略转型，2019年开始逐步将重心放在AR/VR内容和服务领域，取得较大成功。公司基于Web2.0时代积累的游戏技术和运营经验，通过持续创新AR/VR技术，合作广告主超过50名以上，通过30多个媒体代理商，投放过250件以上产品，在AR/VR营销服务，AR/VR内容，和AR/VRSaaS不断获得强劲增长，收入的其他部分包括，IP和其他业务。 AR/VR营销服务为业绩增长核心驱动力 AR/VR广告相比网页或App端广告可以带给使用者更多沉浸式视觉互动体验，AR/VR广告点击转化率高达25%（传统网络广告约0.3%-15%）。公司通过给客户提供一整套AR/VR营销解决方案，从计划，设计，投放，优化数据，和提供反馈的角度，帮助用户提高最终广告效果（提高品牌或产品曝光度，获得用户消费）。2021年收入 3.76亿，YoY165.6%，占63.2%，覆盖领域包括游戏、娱乐、互联网、文旅、电商等，其中游戏行业和互联网行业(不含游戏)的广告主占到45.9%和20.2%，共占公司营AR/VR营销服务营收的76.1%。在AR/VR服务提供商的细分赛道中，公司市场份额具前列，2021年公司在中国AR/VR服务市场中份额达到13.5%。 投资建议 在元宇宙产业发展的1.0阶段，随着元宇宙产业支持政策不断出台落地，用户快速增长，和基础设施技术不断完善，具备经验和技术优势的优质AR/VR内容服务商有望持续受益，建议关注飞天云动，公司有望在AR/VR消费产品不断普及后获得重大成长机遇。 风险提示 VR/AR产品普及度不达预期；元宇宙产业发展初期新进入者增多；元宇宙行业各国政策限制条件增多；美国及欧洲通货膨胀传导影响消费复苏 正文目录 1行业分析:“元宇宙产业”映射现实世界并创造数字原生世界4 1.1元宇宙产业发展阶段划分4 1.2元宇宙产业增值环节6 1.3AR/VR的市场空间10 2公司分析：以VR/AR为载体的元宇宙内容服务领域领军者14 2.1历史沿革：转型VR/AR营销服务及内容14 2.2组织架构及股权结构14 2.3各业务板块：VR/AR营销服务驱动，全方位增值客户15 2.4财务分析：AR/VR营销服务和内容收入增长强劲20 2.5公司发展方向：深耕元宇宙平台，打造用户生态23 风险提示：24 图表目录 图表1元宇宙的3个阶段的基本定义4 图表2元宇宙的3个阶段的技术特征5 图表3元宇宙概念与演变6 图表4MICROSOFTHOLOLENS2AR眼镜及应用场景6 图表5元宇宙生态构成7 图表6元宇宙产业驱动因素8 图表7WEB2.0和WEB3.0的区别9 图表8VR产业链10 图表9AR/VR硬件的市场空间11 图表10AR/VR硬件的市场空间11 图表11AR/VR内容及服务的市场空间12 图表12AR/VR内容及服务整体行业划分占比12 图表13AR/VR内容的市场空间13 图表14AR/VR服务的市场空间13 图表15飞天云动发展历程14 图表16飞天云动主要实体及掌中飞天科技股权架构15 图表17公司VR/AR整体业务模式说明16 图表18公司AR/VR服务收入变量17 图表19公司AR/VR广告投放形态17 图表20中国AR/VR服务提供商市场份额18 图表21公司VR/AR营销服务业务模式说明18 图表22公司VR/AR营销服务广告客户明细18 图表23公司VR/AR内容业务模式说明19 图表24公司VR/AR内容案例–教育19 图表25公司VR/ARSAAS工具业务模式20 图表26公司各业务板块营收(单位：千元)及占比21 图表27公司毛利率21 图表28公司净利率21 图表29公司各业务毛利（单位：千元）22 图表30公司各业务毛利率22 图表31公司收入成本明细（单位：千元）22 图表32公司分销及销售开支，行政开支，和研发开支占营业收入比率23 图表33飞天元宇宙平台界面展示23 图表34用户使用AR/VRSAAS平台实例24 1行业分析:“元宇宙产业”映射现实世界并创造数字原生世界 1.1元宇宙产业发展阶段划分 “元宇宙”本身的定义一直处于一个被动态定义的过程。基于目前的科技水平和对未来科技趋势的期待，现阶段“元宇宙”这个概念可以被理解为，由AI/云计算/区块链 /5G通信/芯片/新能源等科技产业作为支撑，以智能硬件和AR/VR终端等设备作为交互手段，所呈现的一整套“3D互联网生态”。 按照技术成熟度，根据Gartner元宇宙产业的发展将经历以下4个阶段。第一阶段 （2022-2025），即元宇宙伊始阶段(EmergingMetaverse)，交互层面上仍然由智能手机或智能穿戴设备及其配套的App作为依托，内容上以社交网络、游戏、商业营销等为主，基础设施技术依赖Web3.0，通信技术和多人在线网络技术的发展；第二阶段（2025-2029），即元宇宙进阶阶段(AdvancedMetaverse),由多种技术相结合的方式推进，交互层面将由AR/VR/MR头显实现，内容上将更注重数字资产/数字世界的体验等，基础设施技术依赖AI云计算和区块链等；第三阶段（2029-未来），即元宇宙的成熟阶段（MatureMetaverse），交互层面将使用更先进的虚拟现实辅助设备，内容层面将以数字虚拟经济的形式分发更多可交互的、沉浸式体验的产品，基础设施技术依赖更高的带宽，更低延迟的网络和支持强交互的技术架构。 图表1元宇宙的3个阶段的基本定义 资料来源：Gartner，华安证券研究所 图表2元宇宙的3个阶段的技术特征 演化阶段 新兴时期 先进时期 成熟时期 交互层 智能设备 多模式接口 独立设备 独立APP 沉浸式体验（VR/AR） 高级虚拟助理智能空间 内容层 社交网络 地理定位和持久性数据 图形技术 游戏 数字货币和令牌 空间数据集成 电子商务 数字体验平台 开发工具 环境制图 传感技术物联网 基础设施层 Web3 边缘云计算 空间登记 无线连接 区块链 P2P服务 多人游戏平台 数字空间协议 高带宽/低延迟网络 资料来源：Gartner，华安证券研究所 按照所具备核心特征的差异，根据艾瑞咨询，元宇宙产业也可以划分成3个阶段。在元宇宙1.0阶段，基础设施刚刚发展，VR/AR/MR设备、5G通信及aPaaS技术为用户带来初步的沉浸式体验，这个阶段将塑造元宇宙的雏形；在元宇宙2.0阶段，元宇宙大型平台将出现，伴随着：1）新用户的快速增长，2）元宇宙应用将出现于多样的场景中，3）VR/AR内容需求将持续增加，4）形成一定的虚拟社会体系和经济体系（是现实社会的一定映射）；在元宇宙3.0阶段，虚拟沉浸的世界将进一步完善，包括：1）跨越平台和行业的整合，2）出现元宇宙中原生的产品用途和商业模式，3）用户可以使用VR/AR开发工具创作UGC。总之，在1.0阶段中，将更侧重“体验属性”；在2.0阶段中，元宇宙 将逐步具备“社会属性”和“经济属性”；在3.0阶段中，元宇宙将逐步具备“创造属性”和“场景属性”。 图表3元宇宙概念与演变 资料来源：艾瑞咨询，飞天云动招股书，华安证券研究所 1.2元宇宙产业增值环节 根据艾瑞咨询，元宇宙的生态系统由4个层级构成：1）平台层；2）设备层；3）场景应用层；4）底层技术层。其中，平台层为元宇宙的终端用户提供平台，在平台上可以接收服务；设备层包括和元宇宙世界交互的智能设备，包括AR/VR/MR等；场景应用层包括为用户提供虚拟现实内容（比如游戏，娱乐等）和服务（比如营销广告服务等）；底层技术层包括为元宇宙世界提供软硬件基础设施的公司，软件包括元宇宙相关应用的开发软件，区块链相关的软件等，硬件包括通信、芯片、新能源基础设施等。 在现阶段，元宇宙产业发展的先决条件是AR/VR作为构建虚拟世界场景的核心交互设备需要取得技术突破、设备普及和应用场景落地。AR注重实际世界体验和虚拟世界体验融合在一个场景中，让用户可以在实际世界的场景中与虚拟界面或物体交互;VR是完全构建虚拟现实世界，虚拟仿真一个场景，使用户沉浸在这个世界中。 在法律法规方面，并无对未成年人在虚拟现实场景中使用时间的约束，而通过虚拟现实手段实现的游戏应用本质仍将受到未成年人保护法规约束。 图表4MicrosoftHoloLens2AR眼镜及应用场景 资料来源：Microsoft，华安证券研究所 图表5元宇宙生态构成 资料来源：艾瑞咨询，飞天云动招股书，华安证券研究所 在推动元宇宙产业的4个层级（平台层，设备层，场景应用层，和底层技术层）发展的过程中，以下5点驱动因素对于元宇宙产业至关重要，包括：1）政策制度；2）技术创新；3）文化创新；4）消费需求；5）治理能力。政策制度不光包括政府直接对产业的政策支持或约束，还包括行业自发组织形成的非盈利机构，诸如行业协会等等；技术创新即依托消费侧人机交互的VR/AR设备进步，又依赖底层硬件技术的迭代（比如，低延迟高带宽的通信技术和强大并节约资源的算力）；文化创新包括文化内容产品的创新，更精致的游戏画面，互动式的影音娱乐体验，教育产品等等，文化创新将朝着“创造元宇宙世界里独有的体验”的方向演进，将基于去中心化的体验和商业模式；消费需求升级将驱动行业发展，消费需求的升级会随着可穿戴智能设备、VR/AR、和智能驾驶的普及而出现，当智能化的电子产品或汽车成为人们生活的重要组成部分，人们之前花费在一些领域的时间将大幅节约（比如自动驾驶普及为汽车车主节约的驾驶时间），节约出来的时间将鼓励用户追求消费升级的虚拟世界体验（在自动驾驶的过程中，使用可穿戴的VR/AR或使用嵌入汽车电子的AR设备来体验虚拟世界）；治理能力的进步是驱动元宇宙产业蓬勃发展的前提条件，治理能力包括政府、非盈利机构、企业和参与的个体对元宇宙世界中产生的隐私问题、数字货币问题、伦理道德问题、和网络安全问题的理解能力和解决能力。 图表6元宇宙产业驱动因素 资料来源：艾瑞咨询，麦肯锡，飞天云动招股书，华安证券研究所整理 根据麦肯锡，元宇宙的进步依托Web2.0到Web3.0的