固定收益专题：扩募在即的仓储物流REITs

固定收益专题 扩募在即的仓储物流REITs 我国已有红土盐田港REIT、中金普洛斯REIT两只物流园REITs上市，具有良好的区位优势，作者 证券研究报告|固定收益研究 2022年10月18日 出租率较高，租户质量和结构较好，受疫情冲击较小，抗风险能力较强，上市以来价格、分 红表现较好。同时，9月27日晚间，沪深交易所发布首批5单公募REITs拟扩募公告，仓储物流的两只REITs均在首次扩募的名单中，又为其带来了收益增长空间。 仓储物流行业业态介绍：仓储物流是物流中的一个重要环节，在发改委958号文中，对于仓储物流基础设施REIT的申报要求中相关的界定为，“应为面向社会提供物品储存服务并收取 费用的仓库，包括通用仓库以及冷库等专业仓库。”顺应全球化趋势以及电商的发展，全国仓储物流快速发展，已形成了�大物流地产区域布局。但截至2021年底，人均仓储面积跟 其他国家相比还有明显差距，高标库占比仍然较低，相较海外的人均面积差距仍大，市场拓展空间较大。区域发展不平衡现状依然明显。华东、华南需求旺盛，其中上海、深圳、广州等地供不应求；西南供给过剩，需求不足。从市场结构看，国内物流地产业呈一超多强格局，主要参与者包括物流地产商、地产企业、电商企业、物流企业等。目前我国储备REITs的主要是国内外专业的物流地产商，以及其他拥有较多仓储物流资产的相关国企，比如盐田港、广州港、招商局等。 中金普洛斯REITs项目和红土盐田港REITs项目作为我国首批发售的仓储物流REITS，底层资产占据优势地段，整体出租率较高，且项目属于高标准物流仓储，整体资质较好。从二级市场表现来看，仓储物流REITs上市以来走势和整体REITs一致，REITs市场有同涨同跌的 特性，截至9月26日，两只仓储物流类REITs实现平均42.5%的收益率，是收益最高的基础资产类型REITs产品，收益稳定性也较好。从分红情况来看，仓储物流类REITs在上市以后表现良好，累计可供现金分派率均超4.6%。从经营和财务方面来看，仓储物流的两单REITs出 租率受疫情影响较小，租金稳中有升，营业收入韧性较强。 当前关注仓储物流REITs的原因主要有以下三点：一是物流资产整体表现优异，投资收益较高，仲量联行的物流地产市场报告显示，全国主要城市物流地产投资收益领先于办公楼投资收益率和5年期国债收益率，海外仓储物流类REITs相对其他类别REITs长期收益率领先； 二是抗风险能力较强，从美国的REITs市场来看，仓储物流类REITs在2020年疫情期间收益 率表现突出，美国2020年REITs市场的整体总收益率为-5.12%，而仓储物流REITs收益率约 12.91%，仅次于数据中心；今年二季度疫情影响下，而仓储物流类收益回报优于其他各类资产。今年2季度仓储物流REITs实现平均6.08%的收益，表现最佳；三是扩募路径清晰，仓储物流资产标准化较强，项目模式、运营模式、租户类别范围相对比较固定，对于专业物流地 产商，旗下的仓储物流储备资产也较为丰富，扩募路径清晰，扩募能力更强。从海外经验来看，美国市场中仓储物流类REITs平均扩募次数高于均值。鉴于拟扩募REITs已上市部分上市以来二级市场均有较好涨幅，当前拟扩募的新资产现金分派率高于当前已上市部分，从而扩募可以提升整体项目现金分派率。 展望未来投资空间：我们尝试利用定量的方式探究两只已上市仓储物流公募REITS的投资前景。该部分主要分析两个因素：1）REITS扩募，新购入资产带来整体项目的分红率提升，分红率回归有望拉动价格提升2）鉴于目前投资者倾向于采用募集预测的可供分配现金流的计 算来观测产权类公募REITs的持有收益，而募集当中的未来两年可供分配现金流可能存在假设相对保守，与实际情况有出入的现象，我们基于两只仓储物流公募REITS上市一年以来的实际表现，对募集说明书中的部分细节假设结合实际情况进行相关乐观调整，从而判断这两 只REITs的潜在分红率，以及基于此预测对应REITs项目的二级市场价格空间。中金普洛斯REIT本次扩募所带来的分红率提升将预计带动REIT价格增长约9%；租金增速佛山普顺、苏州望亭、昆山、重庆项目、出租率鹤山及重庆项目募集预测较实际较为保守，进行调整，本次调整预计将带动REIT价格增长约4%。综合考虑因素（1）和因素（2），中金普洛斯REIT项目未来价格的涨跌空间约13%。红土盐田港REIT本次扩募所带来的分红率提升预计将带动REIT价格增长约5%；租金增速现代物流中心项目募集预测较实际较为保守，进行调整，本次调整预计将带动REIT价格增长约4%。综合考虑因素（1）和因素（2），红土盐田港REIT项目未来价格的涨跌空间约9%。均建议积极参与。 风险提示：行业发展不及预期、假设与实际不符、基础设施资产经营不达预期、市场变动超预期。 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 研究助理张明明 执业证书编号：S0680121070002 邮箱：zhangmingming3653@gszq.com 相关研究 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、仓储物流行业业态介绍4 1.1仓库物流行业简介4 1.1.1高标仓VS普通仓4 1.1.2保税仓VS非保税仓5 1.2高标库需求充足，发展空间广阔6 1.3区域发展不平衡9 1.4“一超多强”的行业格局9 二、我国仓储物流REITS情况11 2.1两只仓储物流REITs价格相关性较高11 2.2二级市场表现突出13 2.3可供现金分派率均超4.6%14 2.4经营、财务表现韧性较强14 三、为什么选择仓储物流REITs15 3.1物流资产整体表现优异15 3.2抗风险能力较强17 3.3扩募路径清晰18 四、仓储物流REITs项目投资价值分析19 4.1中金普洛斯REIT19 4.1.1底层资产情况基本情况19 4.1.2未来空间20 4.2红土盐田港REIT23 4.2.1底层资产情况要素介绍23 4.2.2未来空间24 风险提示26 图表目录 图表1：2011-2021全国社会物流总费用与物流仓储费用4 图表2：高标仓与普通仓对比5 图表3：物流地产地区分布图6 图表4：2019年中美仓储发展对比6 图表5：中国内地高标仍有较大发展空间6 图表6：中国内地高标库存量面积7 图表7：2018-2020我国仓库发展状况7 图表8：我国城市建设用地面积各类型占比8 图表9：我国社会消费品零售总额（万亿）、实物商品网上零售总额（万亿）与电商渗透率8 图表10：各国电商渗透率比较9 图表11：中国内地高标库存量面积分布不均衡（2Q20末）9 图表12：中国内地各区域高标库空置率（2Q20末）9 图表13：仓储物流持有者及优势分析10 图表14：2022年第一季度仓储物流企业市场占有率10 图表15：首批上市的9支REITs涨跌幅走势12 图表16：中金普洛斯与红土盐田港历史收盘价12 图表17：首批不同基础资产上市REITs平均累计涨跌幅情况13 图表18：首批上市REITs不同时间区间累计涨跌幅情况13 图表19：可供分配金额（亿元）与年化现金分派率14 图表20：两只仓储物流REITs上市以来的出租率、租金情况14 图表21：两只仓储物流REITs上市以来上市以来主要财务表现（亿元）15 图表22：截至2020年三季度物流地产投资收益与办公物业和5年期国债收益比较15 图表23：2019-2020年中国物流地产占大宗物业投资的比重16 图表24：美国不同类型REITs资产长期回报（1994至2021年）16 图表25：美国不同类型REITs资产2019-2021年收益率情况17 图表26：我国不同类型REITs资产上市以来收益率情况17 图表27：2000年-2021年美国各类别REITs平均扩募次数18 图表28：中金普洛斯REIT基础设施项目基本情况19 图表29：中金普洛斯REIT底层资产项目估值等情况20 图表30：中金普洛斯REIT基础设施项目受因素（1）的影响情况（亿元）21 图表31：中金普洛斯REIT基础设施项目租金增速情况（元/月/平）21 图表32：中金普洛斯REIT基础设施项目物业管理费增速调整22 图表33：中金普洛斯REIT基础设施项目出租率情况22 图表34：中金普洛斯REIT基础设施项目受因素（2）影响情况（亿元）23 图表35：中金普洛斯REIT项目未来价格的空间23 图表36：红土盐田港REIT基础设施项目基本情况23 图表37：红土盐田港REIT估值等情况24 图表38：红土盐田港REIT基础设施项目受因素（1）的影响情况（亿元）24 图表39：红土盐田港REIT预测出租率与实际出租率25 图表40：红土盐田港REIT基础设施项目受因素（2）影响情况（亿元）25 图表41：红土盐田港REIT项目未来价格的涨幅空间25 我国已有红土盐田港REIT、中金普洛斯REIT两只物流园REITs上市，具有良好的区位优势，出租率较高，租户质量和结构较好，受疫情冲击较小，抗风险能力较强，上市以来价格、分红表现较好。同时，9月27日晚间，沪深交易所发布首批5单公募REITs拟扩募公告，仓储物流的两只REITs均在首次扩募的名单中，又为其带来了收益增长空间。 一、仓储物流行业业态介绍 1.1仓库物流行业简介 仓储物流行业是指利用自建或租赁库房、场地，储存、保管、装卸搬运、配送货物的行业。仓储物流属基础设施范畴，指仓储物流开发运营商根据客户需求，在合适的地点建设、运营并管理专业仓储物流设施。广义层面，国家标准化管理委员会发布的《物流术 语》将物流设施定义为：“提供物流相关功能和组织物流服务的场所，包括物流园区、物流中心、配送中心，各类运输枢纽、场站港、仓库等”。在发改委958号文中，对于仓储物流基础设施REIT的申报要求中相关的界定为，“应为面向社会提供物品储存服务并收取费用的仓库，包括通用仓库以及冷库等专业仓库。” 仓储物流是物流的一个环节。物流行业在进出口业务、电商等的发展带动下，全国社会物流不断增长，物流仓储费用占全国社会物流总费用比值稳定在34%上下。同时近年新冠疫情下催生了一大批类似“线上购物”、“直播带货”、“团拼团购”等发展新业态，在人员流动相对受限的情况下，物流运输补给作用至关重要。2021年，全国社会物流总 费用达到16.7万亿元，物流仓储费用达5.6万亿元，均较上年有大幅度增长。从某种角度来看，疫情带动物流行业快速发展，在当前疫情状况起伏不定的情况下，物流对保民生、保通畅的作用仍然重要。 图表1：2011-2021全国社会物流总费用与物流仓储费用 万亿元 全国社会物流总费用物流仓储费用占比% 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 20112012201320142015201620172018201920202021 36.0% 35.5% 35.0% 34.5% 34.0% 33.5% 33.0% 32.5% 32.0% 31.5% 31.0% 30.5% 数据来源：国家发改委、中国物流信息中心、国盛证券研究所 根据建设标准，仓储物流基础设施可分为高标仓和普通仓；根据仓储货物性质，仓储物流基础设施分为保税仓库与非保税仓库。 1.1.1高标仓VS普通仓 我国现代化仓储业起步较晚，大部分仓储设施类型仍是普通仓以普通仓为代表的常规仓储物流设施仅能满足基本的仓储需求，但随着社会发展的需要，普通仓功能性不强、结构不合理、存储品类有限等缺陷显现，同时增加了物流营成本和安全隐患。 相比之下，高标仓具有先进完善的建筑结构，充分利用计算机、自动化等技术和物流信息规划系统，实现物流规模化效应、提高工作效率和准确性，从而减少了仓储成本。具体来看，高标准物流仓储和普通物流仓储的区别体现在多个方面，包括建筑本体、消防设施、温度控制、监控系统、通风系统等等。高标仓可以大幅提升效率，同时降低仓储成本，根据中国仓储协会调研，以20年为测算期