公司事件点评报告：三季度业绩超预期，硅片产能持续爬坡

2022年10月17日 三季度业绩超预期，硅片产能持续爬坡 —双良节能（600481.SH）公司事件点评报告 买入(维持) 事件 分析师：张涵 S1050521110008 zhanghan3@cfsc.com.cn 基本数据 2022-10-17 当前股价（元） 16.94 总市值（亿元） 317 总股本（百万股） 1871 流通股本（百万股） 1627 52周价格范围（元） 9.39-19.68 日均成交额（百万元） 435.3 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《华鑫证券*公司报告*双良节能（600481）公司点评：硅料与节能设备龙头，硅片业务高速发展*20220617*张涵，臧天律》2022-06-17 双良节能发布三季报：公司前三季度实现收入87.5亿元，同比增长286%，归母净利润8.3亿元，同比增长369%。 投资要点 ▌ 三季度业绩超预期，多晶硅设备与硅片同步增长 公司Q3实现营业收入44.5亿元，同比增长337%，环比增长74%，归母净利润4.77亿元，同比增长539%，环比增长114%。公司Q3实现毛利率20.49%，同比下降0.89ptcs，环比下降6.29ptcs，净利率11.39%，同比提升1.77 ptcs，环比提升3.18 ptcs，净利率进一步提升。公司Q3业绩大幅增长，主要系由于公司多晶硅设备和单晶硅片销售增长所致，上半年双良硅材料（包头）有限公司已经实现单晶硅棒和硅片的销售收入 20.67 亿元，随着硅棒/硅片产能的进一步爬坡，公司硅片业务收入在三季度进一步增长。 ▌ 同步规划硅片与组件，产能持续扩张 尺寸M10/G12、型号 P/N 等硅棒/硅片均陆续出货，上半年单晶一厂 560 台单晶炉和单晶二厂 800台单晶炉均已全部投产运行、满负荷生产，年产能已超 20GW。公司拟公开发行可转债拟募集资金不超过26亿元，部分用于投资40GW单晶硅二期项目（20GW），预计该项目投资额达到62.4亿元。预计年内公司大尺寸硅棒/硅片实际产能将实现 50GW，在光伏单晶硅行业内具备一定的规模。 公司成立双良新能科技（包头）有限公司，作为高效光伏组件项目的投资运营主体，在包头地区开展大规模组件项目投资建设和生产，规划20GW，其中一期 5GW，有望年内投产。 ▌ 与上下游签订长期协议，产业链合作深化 公司近期发布多个采购合同与经营合同公告，其中包括，1）全资子公司向东方希望在2022-2026年采购多晶硅料6.68万吨；2）全资子公司向新特能源等在2023-2030年采购多晶硅料15万吨；3）全资子公司向新疆大全、内蒙古大全在2022-2027年采购多晶硅料15.53万吨；4）控股子公司与新疆东部合盛硅业签订买卖合同，合同标的为多对棒还原炉设备及其备品备件，合同金额为4.3亿元，分批交货，2023年4月30日交货完毕。 硅料长期协议，有利于提前保障公司原材料的稳定供应，公司多晶硅还原炉龙头定位稳固。公司单晶硅片发展业务发展-40-20020406080100(%)双良节能沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 迅速，产品质量受到客户高度认可，目前已与通威太阳能、爱旭太阳能、江苏润阳、天合光能、东方日升、正泰新能等多家下游龙头电池企业建立合作，签订销售长单，满足下游客户现有和扩张产能对硅片的要求。 ▌ 盈利预测 基于公司前三季度业绩超预期，我们上调公司盈利预测，预测公司2022-2024年收入分别为150、248、357亿元，EPS分别为0.68、1.24、1.61元，当前股价对应PE分别为25、14、11倍，维持“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 硅片行业竞争加剧风险；产能投放进度不及预期；可转债进度不及预期；大盘系统性风险。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 3,830 14,972 24,786 35,713 增长率（%） 84.9% 290.9% 65.5% 44.1% 归母净利润（百万元） 310 1,267 2,318 3,022 增长率（%） 125.7% 308.5% 83.0% 30.4% 摊薄每股收益（元） 0.19 0.68 1.24 1.61 ROE（%） 12.6% 18.1% 25.9% 26.4% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产: 现金及现金等价物 1,912 5,456 7,216 9,318 应收款 1,139 3,220 4,652 6,214 存货 1,053 3,635 5,448 7,637 其他流动资产 850 3,270 5,402 7,775 流动资产合计 4,953 15,581 22,717 30,944 非流动资产: 金融类资产 18 18 18 18 固定资产 1,116 2,042 2,406 2,745 在建工程 1,879 1,379 1,379 1,379 无形资产 288 274 259 246 长期股权投资 274 274 274 274 其他非流动资产 480 480 480 480 非流动资产合计 4,038 4,449 4,798 5,124 资产总计 8,991 20,030 27,516 36,068 流动负债: 短期借款 1,208 1,208 1,208 1,208 应付账款、票据 1,738 4,984 7,673 10,517 其他流动负债 1,620 1,620 1,620 1,620 流动负债合计 5,682 12,175 17,725 23,753 非流动负债: 长期借款 90 90 90 90 其他非流动负债 760 760 760 760 非流动负债合计 850 850 850 850 负债合计 6,533 13,026 18,575 24,604 所有者权益 股本 1,627 1,871 1,871 1,871 股东权益 2,458 7,004 8,940 11,465 负债和所有者权益 8,991 20,030 27,516 36,068 现金流量表 2021A 2022E 2023E 2024E 净利润 340 1356 2482 3235 少数股东权益 29 90 164 214 折旧摊销 67 89 150 173 公允价值变动 -4 9 8 4 营运资金变动 -340 -591 173 -96 经营活动现金净流量 92 953 2977 3530 投资活动现金净流量 -849 -426 -364 -340 筹资活动现金净流量 4302 3190 -546 -711 现金流量净额 3,544 3,717 2,068 2,480 利润表 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 3,830 14,972 24,786 35,713 营业成本 2,764 12,050 19,882 29,362 营业税金及附加 30 118 195 281 销售费用 238 284 421 536 管理费用 176 344 520 679 财务费用 45 180 248 286 研发费用 166 419 620 786 费用合计 625 1,228 1,809 2,286 资产减值损失 -58 -27 -34 -39 公允价值变动 -4 9 8 4 投资收益 15 9 8 11 营业利润 400 1,582 2,901 3,785 加:营业外收入 9 9 9 9 减:营业外支出 1 1 1 1 利润总额 408 1,590 2,909 3,793 所得税费用 68 234 428 558 净利润 340 1,356 2,482 3,235 少数股东损益 29 90 164 214 归母净利润 310 1,267 2,318 3,022 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 成长性 营业收入增长率 84.9% 290.9% 65.5% 44.1% 归母净利润增长率 125.7% 308.5% 83.0% 30.4% 盈利能力 毛利率 27.8% 19.5% 19.8% 17.8% 四项费用/营收 16.3% 8.2% 7.3% 6.4% 净利率 8.9% 9.1% 10.0% 9.1% ROE 12.6% 18.1% 25.9% 26.4% 偿债能力 资产负债率 72.7% 65.0% 67.5% 68.2% 营运能力 总资产周转率 0.4 0.7 0.9 1.0 应收账款周转率 3.4 4.6 5.3 5.7 存货周转率 2.6 3.3 3.7 3.9 每股数据(元/股) EPS 0.19 0.68 1.24 1.61 P/E 88.9 25.0 13.7 10.5 P/S 7.2 2.1 1.3 0.9 P/B 11.5 4.6 3.7 2.9 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 电力设备组介绍 张涵：电力设备组组长，金融学硕士，中山大学理学学士，4年证券行业研究经验，重点覆盖光伏、风电、储能等领域。 臧天律：金融工程硕士，CFA、FRM持证人。上海交通大学金融本科，4年金融行业研究经验，研究方向为新能源风光储方向。 ▌ 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌ 证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 > 20% 2 增持 10% — 20% 3 中性 -10% — 10% 4 卖出 < -10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 > 10% 2 中性 -10% — 10% 3 回避 < -10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌ 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及