Q4资负两端有望迎来催化，重点关注开门红业绩表现

Q4资负两端有望迎来催化，重点关注开门红业绩表现 行业评级超配 保险行业观点更新 核心结论 证券研究报告 UAN 行业点评|保险Ⅱ 2022年10月16日 前次评级超配 短期来看，Q4板块资负两端有望迎来双重催化。我们认为，下阶段人身险 评级变动维持 行业或将步入估值上修期，催化剂包括：1）负债端：23年开门红业绩预期 （核心）、养老第三支柱账户制落地预期；2）投资端：关注权益市场、长端利率、地产行业边际改善预期。展望2023年，我们预计保险销售新规或将加速代理人队伍转型进程、养老第三支柱账户制建设或将加速产品结构调整进程，险企负债端有望迎来触底，预计核心指标将于2024年回暖。 23年开门红已打响第一枪，启动早/基数低的险企业绩有望跑赢同业。我们认为，险企开门红业绩表现主要受内外双重因素影响：1）外部因素：受客需、可比同业策略等因素影响；2）内部因素：在业务基本盘相对确定的情况下如何将业务在22Q4和23Q1之间做切分；在此情况下，22年NBV达成较好的险企更有动力推动23年开门红储客，有望对业绩形成支撑。近日， 中国人寿推出23年开门红首款产品鑫享未来两全保险，与去年主打的同类产品鑫裕金生相较，保障范围剔除客运交通工具意外伤害身故保障，同时保费略降，储蓄特征进一步凸显，契合当前需求端储蓄产品偏好提升趋势。 投资端或将贡献业绩弹性。我们认为，投资端下阶段需关注三重因素：1）长端利率上行预期：近期长端利率出现一定上行态势，截至10月14日， 十年期国债到期收益率由8月以来低点2.58％（8月18日）回升至2.70％，若经济预期改善、长端利率持续上行，预计将对投资端形成支撑。2）权益市场边际改善预期：权益市场大幅波动致使险企投资端承压，对净利润形成一定拖累，如Q4权益市场实现边际改善，预计将助力投资端贡献业绩弹性：3）地产行业边际改善预期：上市险企投资端具有一定地产行业敞口，近期多部门放松地产行业调控政策（下调个人住房公积金贷款利率、支持居民换购住房有关个人所得税政策等），释放一定宽松信号，如下阶段地产行业实现边际改善，有望助力板块估值修复。 投资建议：复盘近年来板块表现，我们认为人身险行业估值主要受三方面因素的压制：1）负债端转型态势持续，长期拐点不确定性仍存，NBV负增长预期尚未消退（核心原因）；2）EV折价：长端利率低位波动致使投资端承压、保单质量/发病率与精算假设的偏差预期；3）资产端风险事件。我们认为，当前行业估值及机构持仓处于历史低位，Q4或将迎来资负两端双重催化，推荐中国人寿（率先启动开门红+高beta+投资端或将贡献业绩弹性）、中国太保（开门红低基数+负债端边际改善）、友邦保险（疫后修复逻辑+股票回购计划对估值形成支撑），建议关注中国人保、中国平安。 风险提示：政策风险、利率风险、市场波动风险、代理人大幅脱落。 近一年行业走势 保险Ⅱ沪深300 6% 1% -4% -9% -14% -19% -24% 2021-102022-022022-06 相对表现1个月3个月12个月 保险Ⅱ-3.54-0.54-17.76 沪深300-2.29-9.56-22.09 分析师 罗钻辉S0800521080005 15017940801 luozuanhui@research.xbmail.com.cn 联系人 孙冀齐 13162770049 sunjiqi@research.xbmail.com.cn 相关研究 保险Ⅱ：如何看待新形势下财险行业的发展之路？—财险行业专题报告2022-08-23 保险Ⅱ：财险业务高景气度延续，增员难或影响寿险产品结构—保险行业7月数据点评 2022-08-14 保险Ⅱ：内控外防双管齐下，促进保险资管业高质量发展—关于《保险资产管理公司管理规定》的点评2022-08-06 图1：22Q1险企NBV同比增速图2：各险企代理人队伍规模环比变化 % 中国平安新华保险 中国人寿人保寿险 中国太保 40 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 2020H1 2020 2021H1 2021 2022H1 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 资料来源：wind，西部证券研发中心，其中仅中国人寿、中国平安披露22Q1NBV表现，其他险企使用22Q1新单达成占22H1新单比重*22H1NBV近似测算，可能存在偏差 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 图3：A股上市险企beta表现图4：各险企自由流通市值占比 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 中国人寿新华保险中国太保中国平安中国人保 自由流通市值占流通市值比重自由流通市值占总市值比重 1.16 1.14 1.03 0.92 0.92 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 中国人寿中国人保新华保险中国太保中国平安 资料来源：wind，西部证券研发中心；标的指数为沪深300指数，时间区间为 2018年11月16日（所有标的上市日）至2022年10月14日。 资料来源：wind，西部证券研发中心，数据截至2022年10月14日 图5：十年期国债到期收益率（%）图6：年初至今沪深300指数累计收益率 3.6 3.4 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 2019-1-22019-9-22020-5-22021-1-22021-9-22022-5-2 0 .0% 2021-12-312022-02-282022-04-302022-06-302022-08-31 .0% .0% .0% .0% .0% -5 -10 -15 -20 -25 -30.0% 资料来源：wind，西部证券研发中心，数据截至2022年10月14日资料来源：wind，西部证券研发中心，数据截至2022年10月14日 图7：国寿23年开门红首发产品鑫享未来进一步突出储蓄属性 2023年 2022年 异同 产品名称 鑫享未来两全保险 鑫裕金生两全保险 产品类型 两全险 两全险 一致 投保年龄 28天-72岁 28天-72岁 一致 保障年期 8年/10年 8年/10年 一致 缴费年期 趸交/3/5年交 趸交/3/5年交 一致 保障范围 1）生存保险金：生效满5年后，i.趸交：按年交保费的20%给付；ii.3年交：按年交保费的60%给付；iii.5年交：按年交保费的100%给付。2）满期保险金：合同终止日给付基本保险金额3）身故保险金：i.18岁前身故：合同终止，返还max[已交保费，现金价值]ii.[18岁,41岁)身故：给付已交保费的160%；iii.[41岁，61岁）身故：给付已交保费的140%； iv.61岁后身故：给付已交保费的120% 。 1）生存保险金：生效满5年后， i.趸交：按年交保费的20%给付； ii.3年交：按年交保费的60%给付；iii.5年交：按年交保费的100%给付。 2）满期保险金：合同终止日给付基本保 险金额 3）身故保险金： i.18岁前身故：合同终止，返还max[已交保费，现金价值]ii.[18岁,41岁)身故：给付已交保费的160%；iii.[41岁，61岁）身故：给付已交保费的140%；iv.61岁后身故：给付已交保费的120%。4）客运交通工具意外伤害身故保险金：被保险人乘坐合同约定的客运交通工具期间遭受意外伤害（18岁以上），并于180日内身故，在给付身故保险金的基础上给付所交保费。 保障范围不涵盖客运交通意外伤害身故保障，储蓄特征更为存粹 可搭配万能险种 鑫尊宝（A/C款)/鑫缘宝 鑫尊宝（A/C款)/鑫缘宝 一致 特点 转换年金权益：受益人领取身故/满期保险金时，可选择一次领取、全部或部分转换为年金领取 转换年金权益：受益人领取身故/客运交通/满期保险金时，可选择一次领取、全部或部分转换为年金领取 一致 保额测算（30岁男性，年缴保费10000元测算） 趸交保8/10年 5637/1795 5628/1783 +0.2%/+0.7% 3年交保8/10年 14957/3288 14933/3256 +0.2%/+1.0% 5年交保8/10年 23213/3638 23180/3591 +0.1%/+1.3% 资料来源：产品条款、保险师，西部证券研发中心 图8：上市险企PEV估值情况 中国平安 中国太保 新华保险 友邦保险 中国人寿 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2016/1/42017/1/42018/1/42019/1/42020/1/42021/1/42022/1/4 资料来源：wind，西部证券研发中心，截至2022年10月14日 西部证券—行业投资评级说明 超配：行业预期未来6-12个月内的涨幅超过大盘（沪深300指数）10%以上 中配：行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于大盘（沪深300指数）-10%到10%之间低配：行业预期未来6-12个月内的跌幅超过大盘（沪深300指数）10%以上 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区月坛南街59号新华大厦303 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。 在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由