2022年9月金融数据点评：货币投放超预期，居民信贷有望恢复

分析师：黄付生 SAC登记编号：S1340522060002 Email：huangfusheng@cnpsec.com 研究助理：崔超 SAC登记编号：S1340121120032 Email：cuichao@cnpsec.com 2022年9月金融数据点评货币投放超预期，居民信贷有望恢复 证券研究报告：宏观研究2022年10月12日 研究所 事件 人民银行公布9月及前三季度金融数据：M2同比增长12.1%，预期11.9%，前值12.2%；M1同比增长6.4%，前值6.1%；社会融资规模3.53万亿，预期2.8万亿，前值2.43万亿；新增人民币贷款 2.47万亿，预期1.76万亿，前值1.25万亿。 核心观点 9月金融数据的主要特点，一是总量超预期增长，主要仍为政府性资金驱动；二是企业融资大幅增长，居民加杠杆意愿下降；三是M1增速回升，M2-M1剪刀差收窄，实体经济活力有所改善。 宽信用政策有望持续至明年，社融规模将维持较快增速，权益资产博弈价值提升。在内需恢复缓慢、外需下行背景下，宽信用政策有望持续至明年。当前宽信用政策主体仍为政策推动，政策性开发性金融工具陆续落地有望继续带动社融规模增长，后续政策力度是否会提升将取决于企业与居民内生性信贷需求的提升程度。经济的长期不确定性与短期扰动，仍然是制约社融需求与结构的主要原因。中美逆周期调节与强势美元将在一定程度上制约货币政策空间。当前货币相对供大于求，企业与居民信贷若不能较快回升资金将存在空转风险。当前A股整体估值处于低位，持续的宽信用政策对市场形成托底并有望转换为上升动能，权益资产博弈价值提升，具备一定的配置性价比。 总量超预期，企业融资贡献最多 9月新增社融3.53万亿元（wind一致预期2.8万亿），同比多 增6274亿元，社融存量规模同比增长10.6%，较8月上升0.1个百 分点；新增人民币贷款2.47万亿元（wind一致预期1.76万亿）， 同比多增8100亿元。社融增量主要由企业贷款贡献，其中企业中 长期贷款6540亿元，企业短期贷款4741亿元；其次为信托贷款和 委托贷款，分别为1906亿元和1529亿元；政府债券同比少增2541亿元。 9月社融高增主要源于生产恢复与政府性融资配套资金落地。 一是9月高温限电解除、疫情缓解，生产与需求同步小幅恢复，制造业PMI重回景气区间，企业融资需求呈现一定程度恢复。二是政府性融资带动相关配套资金落地。9月政策性银行债发行5943亿元，同比增长35%，发行额连续两月增长且处于高位，带动企业配套资金落地推高融资规模。8月31日国常会新增3000亿元政策性 开发性金融工具，预计将在9-10月形成较大工作量，叠加6月1日 国常会调增的8000亿额度，政府性融资将持续带动社融规模增长。 企业融资大幅增长，居民加杠杆意愿下降 9月非金融企业新增贷款19173亿元，同比大幅多增9370亿 元。其中票据融资-827亿元，同比少增2180亿元；短期贷款6567 亿元，同比多增4741亿元；中长期贷款13488亿元，同比多增6540亿元。企业票据融资意愿下降，流动资金补充主要来源于短期借款。一方面体现出流动性较为宽松，短期借款资金来源较为充足；另一方面也在一定程度上反映了企业经营预期并未完全恢复，融资需求与意愿不强烈。中长期贷款的高增，可能主要来源于政策性开放性贷款配套资金和基建投资的融资需求。未贴现银行承兑汇票134亿 元，同比多增120亿元，但多增金额较上月大幅下降3238亿元，企业资金需求环比增加。 9月居民新增贷款6503亿元，同比少增1383亿元。其中短期 贷款3038亿元，同比少增181亿元；中长期贷款3456亿元，同比 少增1211亿元。居民消费意愿仍然较弱，背后是地产与可选消费品需求的下降，以及对未来收入预期信心的不足，疫情影响仍然是主要扰动。9月底人民银行、财政部密集发布房地产刺激政策，短期有望释放被压制的刚性需求，预计4季度居民中长期贷款有望回升，房地产销售边际改善。 M1增速回升，实体经济活力改善 9月M1同比增长6.4%，较上月升高0.3个百分点。M1的提升主要源于制造业生产与社会需求的小幅恢复，房地产销售下行趋势有所缓解。9月M2同比增长12.1%，较上月下降0.1个百分点。M2-M1剪刀差略有收窄，资金使用效率提升，实体经济活力有所改善。 未来社融走势如何判断？ 宽信用政策有望持续至明年，社融规模将维持较快增速。在内需恢复缓慢、外需下行背景下，宽信用政策有望持续至明年，经济 的刺激效果将不断得到强化。当前宽信用政策主体仍为政策推动，政策性开发性金融工具陆续落地有望继续带动社融规模增长，后续政策力度是否会提升将取决于企业与居民内生性信贷需求的提升程度。经济的长期不确定性与短期扰动，仍然是制约社融需求与结构的主要原因。中美逆周期调节与强势美元将在一定程度上制约货币政策空间。 权益资产博弈价值提升。当前货币相对供大于求，企业与居民信贷若不能较快回升资金将存在空转风险，A股有望成为未来资金的出口之一。当前A股整体估值处于低位，持续的宽信用政策对市场形成托底并有望转换为上升动能，权益资产博弈价值提升，具备一定的配置性价比。 风险提示 政策施行效果不及预期、疫情恶化、美联储超预期加息、海外经济超预期衰退。 M1同比增速（%） M2-M1剪刀差 M2同比增速（%） 社融累计同比（%） 图表1M1、M2同比增速及剪刀差图表2社融累计同比增速 2050 1540 1030 20 5 10 0 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 0 -5-10 -10-20 数据来源：Wind，中邮证券研究所整理数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 图表3社融各项环比增加值图表4社融各项同比增加值 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 12375 2022-09 10978 2480 113 280 (248) (272)(230) (3351) 社会人民外币委托融资币贷款贷款贷款规模 信托未贴现 贷款银行承兑汇票 企业债股票政府债券 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 2022-09 7964 6274 1529 1906 120 249 (694) (261) (2541) 社会人民外币委托融资币贷款贷款贷款规模 信托未贴现 贷款银行承兑汇票 企业债股票政府债券 数据来源：Wind，中邮证券研究所整理数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 图表5新增人民币贷款图表6新增人民币存款构成（不含非银金融机构存款） 实际新增（亿） 39800 31300 28100 24700 18900 1270011300 12300 12500 64546790 新增人民币存款:财政存款:当月值 新增人民币存款:非金融性公司:企业:当月值新增人民币存款:居民户:当月值 80000 60000 40000 20000 0 -20000 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 -40000 数据来源：Wind，中邮证券研究所整理数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 图表7新增人民币贷款构成（不含非银金融机构贷款）图表8新增人民币贷款当月同比数据 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 400 非金融公司票据融资：当月值居民户:中长期:当月值 非金融性公司:中长期:当月值 居民户:短期:当月值 非金融性公司:短期:当月值 新增人民币贷款当月同比 短期贷款及票据融资当月同比 票据融资当月同比 中长期贷款当月同比 300 200 100 0 -100 -200 -300 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 -400 数据来源：Wind，中邮证券研究所整理数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 推荐 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 谨慎推荐 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划