白银9月行情回顾与后市展望：白银超跌反弹 然上方空间相对有限

白银期货月报 SilverFuturesMonthlyReport 研究院有色贵金属组作者：史家亮王骏 ） ） 第1页 执业编号：F3057750（从业）Z0016243（投资咨询摘要 白银超跌反弹然上方空间相对有限 ——白银9月行情回顾与后市展望 F0243443（从业）Z0002612（投资咨询联系方式：010-68578820/shijialiang@foundersc.com投资咨询业务资格：京证监许可【2012】75号 成文时间：2022年10月8日星期六 更多精彩内容请关注方正中期官方微信 请务必阅读最后重要事项 2022年三季度以来，美欧经济衰退预期与美联储政策收紧节奏继续主导白银行情，白银呈现低位大幅震荡走势。9月，伦敦银现整体在17.54-20.009美元 /盎司区间震荡运行，月度反弹5.67%；10月初继续上行，一度突破21美元/盎司关口。国内白银紧跟伦敦银现走势，人民币表现偏弱亦影响沪银，沪银9月整体在4094-4555元/千克区间呈现触底反弹行情，9月涨幅达到4.93%。 2021年，从世界白银协会初步数据来看，2021年全球白银供应缺口达到 5180万盎司，预计2022年缺口进一步扩大至7150万盎司。从商品属性和价格 逻辑出发，供不应求格局应该支撑白银价格持续上涨，但是无论是2021年还是 2022年，白银表现均偏弱，故白银供需数据对白银价格影响有限。说明白银的供需对白银价格的影响相对有限，货币属性、债券属性以及经济衰退预期，则成为白银走势的核心影响因素。 2022年，上方核心压力位是28美元/盎司，对应内盘压力位为5600元/千克。美联储政策收紧、经济衰退担忧与有色金属弱势将会拖累白银表现，核心支撑位为16-17美元/盎司区间；白银跌破核心支撑位的概率存在但是略偏小， 如果跌破，下方支撑位调整为14-15美元/盎司区间。考虑到汇率变动，内盘支 撑位为3800-4000元/千克区间，若经济衰退预期进一步加强和有色板块持续走 弱，核心支撑位为3300-3500元/千克。 2022年剩余时间，美联储加速收紧货币政策持续，地缘政治局势影响继续淡化，美国宏观数据所影响的美联储加息节奏和美国经济衰退预期将会成为白银走势核心影响因素，伦敦银现在16-22美元/盎司区间运行可能性大，沪银在 3500-5000元/千克区间运行可能性大。2022年剩余时间，美联储货币政策收紧节奏、经济衰退预期以及地缘政治依然是白银走势核心影响因素。 目录 第一部分白银长期走势和2022年1-9月行情总结3 一、1960-2021年金银市场行情回顾3 二、2022年1-9月白银市场行情回顾6 第二部分白银供需基本面分析9 一、白银属性与用途综述9 二、矿山和再生银供应依然是白银供给核心来源10 三、工业和投资需求为白银核心需求10 四、2021年白银呈现供不应求态势12 五、白银矿山及生产国介绍14 六、光伏产业与新能源产业白银需求分析15 第三部分经济、政策与美债美元分析18 一、变异病毒肆虐依旧2022年疫情风险继续冲击经济18 二、地缘政治扰动与政策收紧冲击2022年全球经济增速继续下滑20 （一）主要经济体GDP预期分析21 （二）经济衰退预期升温，大类资产进入弱势行情22 三、美联储连续加息300BP，年内或继续加息100-125BP23 四、美债收益率维持高位运行上方空间相对有限26 五、美元指数强势行情持续2022年底或触顶回落29 第四部分政策、通胀影响白银逻辑分析32 一、美联储货币政策转向与白银行情演绎分析32 二、美债与白银逻辑分析35 三、美元指数与白银关联性分析37 四、通胀指标对白银价格影响在持续弱化39 第五部分白银技术分析和季节性分析41 一、白银技术分析41 二、白银季节性分析43 三、金银比分析44 四、金银走势相关性影响白银45 第六部分全文总结和走势展望47 一、全文总结47 二、白银后市展望48 相关股票49 第一部分白银长期走势和2022年1-9月行情总结 图1伦敦银现长期走势回顾 数据来源：Wind、方正中期研究院 一、1960-2021年金银市场行情回顾 1944年7月进入布雷顿森林体系时期，每盎司黄金为35美元是国际货币基金组织成员国之间通用的官价，而白银与黄金密切相关，故白银价格亦维持在低位。20世纪70年代，布雷顿森林体系解体后，黄金和美元正式脱钩，黄金价格开始市场化自由运行，白银价格亦随之开启市场化运行。从20世纪70年代初到2021年，白银跟随黄金经历了多轮牛熊市转变， 以美元计价的白银价格虽然在不同的历史时期呈现出不同的发展特点和走势，但是整体来看，白银价格跟随黄金在近半个世纪以来呈现上涨趋势，当然白银又因为自身的工业属性，亦有 自己独特的行情走势。 黄金和美元脱钩前1960-1971年和脱钩后的1972-2021年，白银市场整体划分为七个阶段或者三轮行情： 第一阶段，1960-1971年，黄金价格固定，白银价格虽未固定，但是因为跟随黄金走势，故处于低位小幅波动行情。60年代中后期美国政府开始大肆减持白银，到了1971年美国政府的白银库存从1959年的高点6.5万吨下降到只有5300吨。1965年美国白银的总供应量到达 2.3万吨，其中1.24万吨的白银来自美国财政部，随后财政部退出了白银市场，总的供给也逐渐回落。而白银市场供过于求，价格维持低位，70年代初最低价格为1.27美元/盎司。 第二阶段，即1973-1980年间的第一轮牛市，布雷顿森林体系解体后，抑制黄金的政策性因素终于消退，积攒的向上冲量集中爆发，美元货币超发与通货膨胀，政局动荡与石油危机，黄金生产亦处于停滞状态等因素的综合影响，国际金价从42美元/盎司开始持续拉升。白银 紧跟黄金的走势，而此时白银市场出现严重的供不应求状态。美国亨特兄弟认为白银市场有利可图，开始大量买入白银期货、期权合约并囤积白银现货，开始操控白银价格。到1979年底，已控制了纽约商品交易所53%的存银和芝加哥商品交易所69%的存银，拥有1.2亿盎司的现货和0.5亿盎司的期货。在人为操纵影响下，伦敦银现大幅拉升至49.45美元/盎司的历史高位。疯狂的投机活动，造成白银的市场供求状况与生产和消费实际脱节，市场价格严重地偏离其价值。 第三阶段，1980-1983年，亨特兄弟资金断裂，白银价格暴跌。纽约商品期货交易所在美国商品期货交易委员会的督促下，对1979至1980年的白银期货市场采取措施，这些措施包括提高保证金、实施持仓限制和只许平仓交易等。其结果是降低空盘量和强迫逼仓者不是退出市场就是持仓进入现货市场。由于资金链断裂，意图操纵期货价格的亨特兄弟无法追加保证金，在1980年3月27日接盘失败，白银价格暴跌收场。1982年伦敦银现全年平均价格已 回落至7.92美元/盎司。1983年白银开始出现反弹，但是年平均价亦只有11.43美元/盎司。 第四阶段，即1984-2000年间的第一轮熊市，金银市场都陷入萎靡。黄金在1980年创出 850美元/盎司的新高后，到1999年黄金的价格就已经跌到了251.9美元/盎司的近20年低位，跌幅达到70.36%，黄金市场的信心受到了极大的挫伤。美联储提高利率和美元走强、沙特阿 拉伯增产与石油价格崩溃、苏联解体与黄金抛售、经济稳定与美股牛市等因素，均是黄金20 年熊市的根源。而白银市场回归理性后，亦跟随黄金进入接近20年的熊市。白银价格整体维 持在4-6美元/盎司区间，期间年平均价格甚至一度跌破4美元/盎司至3.95美元/盎司。 第五阶段，即2000-2011年间的金银第二轮牛市。该阶段，互联网经济泡沫破裂、恐怖主义抬头、中东等地缘政治频发、次贷危机引发国际金融危机，美联储大幅降息并实施多轮量化宽松政策，黄金ETF迅猛发展增加黄金投资需求，黄金价格持续上涨，黄金一度涨至1920美元/盎司的高位，12年间涨幅达到7倍。本阶段又可以分为两个小阶段，即2000-2008年， 国际金融危机爆发前的黄金牛市，以及2008-2012年国际金融危机爆发后的黄金牛市，该阶段 亦是20世纪以来的最大牛市行情。受此影响，白银价格亦进入第二轮牛市，伦敦银现从5美 元/盎司附近持续拉升至最高的48.7美元/盎司附近。 第六阶段，即2011年至2018年9月的第二轮熊市。国际金价创出1920美元/盎司的历史 新高后，持续大幅回落，跌势可谓是30年以来罕见，金银熊市的声音此起彼伏。本轮下跌是投资者偏好股市以及黄金ETF的持续减仓造成的技术性调整，国际投行不断下调黄金价格预期以及投机资金的退出亦是起到了推波助澜的作用；而究其根本原因则是美联储开始退出量化宽松政策并开始加息，引发黄金市场恐慌性抛售。黄金价格最低跌至1046美元/盎司的低位。当然，该阶段的尾声，英国意外脱欧、中美贸易摩擦以及特朗普的逆行倒施全球外交政策使得黄金一度走高，但是没有改变金银的整体弱势走势。除以上影响因素外，经济偏弱拖累白银需求，白银跌幅大于黄金，白银最低跌至13.6美元/盎司附近。 第七阶段，2019年至今的第三轮牛市，量化宽松+疫情冲击，新的牛市开启，白银跟随黄金上涨。美国经济走弱，美联储货币政策整体维持宽松状态，这均利好金银价格，金银价格开始走强。而2020年新冠肺炎疫突如其来，侵袭各个国家，全球经济雪上加霜，陷入停滞乃至衰退。为了应对经济衰退、股市暴跌和金融市场流动性危机，美联储采取了有史以来最为宽松的货币政策。紧急降息至零利率，随后开启了无底线的量化宽松政策，资产负债表规模亦是从4.2万亿直接飙升至接近9万亿。黄金价格虽然在2020年3月因恐慌性抛售和流动 性危机出现短暂的大幅回落，但是没有改变整体的强势行情，在2020年7月突破历史高点， 8月7日创出2075.14美元/盎司的历史新高。白银虽然被疫情和经济停滞拖累，一度跌至 2010年以来的新低12美元/盎司，然随后开始走强，一度接近30美元/盎司。 2021年本轮牛市的调整年，受美联储货币政策转向、德尔塔和奥密克戎等变异病毒等因 素影响，白银整体维持弱势，从30美元/盎司跌至最低的21.39美元/盎司，下半年局部反弹 亦没有改变整体的弱势；整体运行区间为21.39-30美元/盎司。沪银方面，亦维持相同的走势， 沪银从6085元/千克跌至最低的4588元/千克。 二、2022年1-9月白银市场行情回顾 2022年上半年，地缘政治局势、美联储货币政策调整和经济衰退担忧相继成为白银走势 的核心影响因素，另外通胀持续上涨以及有色金属板块走势等因素亦影响白银走势。一季度，美联储开启加息周期等货币政策调整逐步被市场所计价，俄乌地缘政治冲突不断升级成为白 银走势核心影响因素，伦敦银现一度涨至26.945美元/盎司的高位。二季度，地缘政治局势虽仍在恶化，但是对白银走势影响弱化；高通胀下美联储加速收紧货币政策，经济衰退担忧逐步升温，有色板块出现弱势迹象，白银表现弱势，一度跌至20.43美元/盎司的近两年低位。 2022年上半年，伦敦银现整体在20.19-26.945美元/盎司宽区间运行，沪银整体在4454-5424 元/千克区间运行。 2022年三季度，美欧经济衰退预期与美联储政策收紧节奏继续主导白银行情，白银呈现低位大幅震荡走势，整体维持弱势行情。7月中上旬，全球央行不断强调高通胀与政策加速收紧的必要性，美元指数持续上涨，对白银形成利空影响；经济衰退预期不断升温冲击大宗商品，有色板块的弱势亦拖累白银；故白银维加速下跌。7月下旬至8月中旬，无论是加息预期落地与降温、经济衰退逻辑降温和美元指数走势，亦是有色板块的反弹均促使白银出现 触底反弹行情，再度回到20美元/盎司上方。欧洲央行超预期加息50BP，欧元走强利空美指，利好白银；美国经济衰退交易逻辑略有降温，对贵金属拖累作用减弱；美联储7月鸽派加息 75BP，核心利空因素落地形成利空出尽影响；白银触底反弹，伦敦银现涨至20.87美元/盎司。 8月中下旬至9月初，尽管美国通胀触顶回落，但是美联储