生物法案暂未对公司实际运营产生影响，无锡药明UVL解除

药明生物（2269） 更新报告 买入 生物法案暂未对公司实际运营产生影响,无锡药明UVL解除 22年H1公司利润+37.6%至25.4亿元：2022年H1公司实现营业收入72.1亿元（其中新冠项目约22亿，非新冠项目50亿元），同比增63.5%。国内收入占比24.9%，海外收入占比75.1%（其中北美收入占比54.1%）。毛利率水平同比下降4.8个百分点至47.4%（历史第二高，第一高21年H1是巨大努力推进大量综合项 2022年10月10日 但玉翠 852-253219539 Tracy.dan@firstshanghai.com.hk 曲佳宜 852-25321597 Coco.qu@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业 医药 股价 48.2港元 目标价65.9港元 (+36.7%) 股票代码2269 已发行股本42.67亿股总市值2112亿港元 52周高/低121.5港元/40.3港元每股净资产8.08港元 主要股东WuXiBiologicsHoldings Limited(15%) 目的特殊结果）。归母净利润25.4亿元，同比增长37.6%，经调整归母净利润 29.1亿元，同比增长60.9%，主要调整项为股份薪酬、外汇收益和投资公允价值变动。22年H1公司净现金约70亿元。 综合项目数达534个：公司22年H1总项目为534个（其中新冠35个，非新 冠499个），其中临床前开发+35.4%至287个，临床早期项目+27.5%至204个， 临床三期项目数-9.4%至29个，商业化项目达到14个（因为有5个项目之前计入 三期，本期改记入商业化阶段）。具体分子形态而言，单抗项目259个，双抗/多抗84个，ADC76个，融合蛋白68个，其他蛋白31个，疫苗16个。未完成订单 总额达到185亿美元，同比增长48.2%，其中未完成服务订单+77.2%至128亿美 元，未完成里程碑付款金额+8.1%至56.6亿美元，三年内未完成订单+35.6%至 30.5 亿美元。药明生物目前已经具备每年 150个IND能力，12 个BLA/MAAs能 力。 26年预计产能将达到58万升：公司预计22年产能为26.2万升，预计公司在22-24年资本支出将达到185亿元，使得公司产能在26年达到58.8万升，其中约37万升在中国（约占63%），12万升在新加坡（约占20%），爱尔兰5.4万升产能年底投产，其他为美国和德国。从规避风险角度公司将近4成的产能安排在海 外，但是海外的建厂和运营成本是中国的1-3倍。虽然投资额巨大，但是预计公 司不再需要外部资金支持，预计22年自由现金流将转正。 美国生物法案引发市场担忧，无锡药明移除UVL：9月12日，美国总统拜登签署行政命令，以启动一项"国家生物技术和生物制造计划"，该倡议将在美国国内创造生物科技相关产业的就业机会，建立更强大的生物供应链。14日在白宫举办"国家生物技术和生物制造倡议峰会"，宣布接下来将陆续向美国生物相关产业投资20亿美元，倡议提高美国生物制造能力、培养多元化技术劳动力、保护美国生物技术生态系统等。虽然股价应声下跌，但是公司客户和项目暂未看到影响。无锡药明已从美国商务部未经核查名单移除，上海药明仍待检查。 目标价65.9港元，买入评级：9月23日公司公告计划回购3亿美元。根据DCF估值法，我们给予10%折现率和3%永续增长率,得出公司12个月目标价65.9港元，对应2022/2023/2024年的PE分别为50/38/30，较现价有36.7%的上涨空间,维持买入评级。 表：盈利摘要 股价表现 百万人民币 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 5,612 10,290 15,205 20,914 27,146 增长 40.9% 83.3% 47.8% 37.5% 29.8% 净利润 1,693 3,509 5,201 6,869 8,681 增长 67.5% 107.3% 48.2% 32.1% 26.4% 净利润率 30.2% 34.1% 34.2% 32.8% 32.0% 每股盈利(人民币元） 0.43 0.81 1.19 1.56 1.97 市盈率@48.2港元 101.6 53.9 36.6 28.0 22.2 每股派息 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 派息率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 资料来源:公司资料,第一上海预测 资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 财务报表摘要 损益表 2020实际 2021实际 2022预测 2023预测 2024预测 财务分析 2020实际 2021实际 2022预测 2023预测 2024预测 营业收入 5,612 10,290 15,062 20,730 27,730 盈利能力 营业成本 (3,079) (5,461) (8,585) (11,816) (14,974) 经营利润率(%) 35.0% 38.8% 36.9% 36.9% 36.9% 毛利润 2,533 4,829 6,477 8,914 12,756 EBITDA利润率(%) 33.1% 36.6% 41.6% 40.7% 40.7% 销售费用 (94) (125) (211) (290) (388) 净利率(%) 30.2% 34.1% 33.6% 33.1% 33.6% 行政开支 815 (876) (904) (1,036) (1,387) 经营盈利 1,623 3,327 5,564 7,541 10,245 营运表现 其他收入及收益 504 862 862 862 862 SG&A/收入(%) -16.2% -9.7% -7.4% -6.4% -6.4% 财务费用 43 39 57 79 106 实际税率(%) -13.9% -12.1% 9.0% 9.0% 9.0% 税前盈利 1,966 3,993 5,564 7,541 10,245 股息支付率(%) - - 所得税 273 485 (501) (679) (922) 利润总额 1,693 3,509 5,064 6,8629,323应付账款天数3030313233 公司权益持有人溢 1,689 3,388 4,952 6,7129,117应收账款天数989899100101 折旧及摊销 237 434 703 8871,038存货周转天数5050515253 EBITDA 1,860 3,761 6,267 8,42811,282 每股盈利(元) 0.43 0.81 1.19 1.612.18负债/权益0.30.30.20.20.2 增长营业收入(%) 40.9% 83.3% 46.4% 总资产/股本7.310.613.917.622.1 37.6%33.8%息税前保障倍数(45.5)(103.0)(97.7)(96.2)(97.7) 百万人民币,财务年度截至12月31日 财务状况收入/总资产 0.2 0.2 0.3 0.3 0.3 EBITDA(%) -19.7% 102.2% 66.6% 34.5% 33.9% 每股收益(%) -47.6% 88.4% 46.5% 35.5% 35.8% 净资产收益率 8.1% 10.7% 11.3% 11.7% 12.5% 资产负债表 2020实际 2021实际 2022预测 2023预测 2024预测 现金流量表 2020实际 2021预测 2022预测 2023预测 2024预测 现金 7,096 9,003 14,934 23,313 37,356 税前盈利 1,966 3,993 5,564 7,541 10,245 应收账款和票据 3,242 4,857 6,997 9,319 12,507 营运资金变化 (0) (1,763) (1,401) (2,114) (1,805) 存货 1,084 1,687 2,670 3,327 4,273 其他经营现金流 237 434 703 887 1,038 其他流动资产 148 148 148 148 148 所得税 (94) 485 (501) (679) - 总流动资产 14,204 19,530 27,208 39,230 56,945 营运现金流 1,881 2,664 4,865 6,314 9,477 非流动资产固定资产 14,759 24,503 30,759 34,372 35,335 资本开支 (7,216) (7,323) (5,500) (4,500) (2,000) 无形资产 392 601 601 601 601 其他投资活动 - - - - 其他非流动资产 49 57 57 57 57 投资活动现金流 (7,216) (7,323) (5,500) (4,500) (2,000) 总资产流动负债 28,964 44,033 57,967 73,603 92,280 负债变动 866 969 2,011 1,529 2,842 短期借款 767 2,122 2,122 2,122 2,122 股本变动 应付账款和其他应 2,729 3,698 5,708 7,238 10,080 其他融资活动现金流 5,700 5,596 4,555 5,036 3,723 金融负债 26 41 41 融资活动现金流 6,566 6,566 6,566 6,566 6,566 总流动负债 4,498 8,256 10,266 11,796 14,638 长期借款其他固定负债总负债 1,838 -8,064 641 -11,326 641 -13,337 641 -14,866 641 17,709 现金变化期初持有现金 1,2316,205 1,9077,096 5,9319,003 8,379 14,934 14,04223,313 股东权益 20,899 32,706 44,629 58,736 74,571 期末持有现金 7,096 9,003 14,934 23,313 37,356 负债权益合计 28,964 44,033 57,966 73,603 92,280 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一