9月经济数据预测：消费旺季成色不足，融资在改善阶段

债券研究 证券研究报告 债券周报2022年10月09日 【债券周报】 消费旺季成色不足，融资在改善阶段 ——9月经济数据预测 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com执业编号：S0360519070002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 联系人：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】“银十”临近，地产销售连周回升 ——每周高频跟踪20221008》 2022-10-08 《【华创固收】设备更新再贷款能否拉动中长期融资？——利率周报20220926》 2022-09-26 《【华创固收】债市跟踪（0919-0925）：避险情绪升温，宽信用政策稳步推进》 2022-09-25 《【华创固收】成交量萎缩情绪低迷，估值继续回升——可转债周报20220925》 2022-09-25 《【华创固收】节前备货效应显现——每周高频跟踪20220924》 2022-09-24 通胀方面，9月CPI同比上行至3%附近，PPI同比或下行至0.8%附近。节日效应带动食品项环比上行，国内油价下跌和疫情对非食品项的拖累效应或有所减缓，预计9月同比上行至3%附近；尽管国内大宗品需求有所修复，但在国际油价下跌和高基数的影响下，9月PPI同比或维持偏快的下行斜率。 进出口方面，预计9月出口增速4.7%、进口增速2.5%左右。出口高基数扰动回归，此外韩国出口增速大幅回落、集装箱出口反复受台风扰动，预计出口增速或明显下行；进口则受益于国内稳增长政策发力、大宗商品价格弱反弹、生产旺季等提振，增速或升至2.5%左右。 生产方面，预计9月工业增速或在5.0%左右。9月PMI生产分项重返景气区间，带动制造业PMI上行，传统“金九”旺季预期、赶工效应使得开工水平回升，工业增速或进一步修复。 投资方面，固投累计增速或在5.7%左右。（1）制造业投资：9月制造业投资单月增速或在6.4%，累计增速在9.4%左右。（2）基建投资（不含电力）：预计单月增速或小幅升至16.7%，累计增速或在9.5%附近；（3）地产投资：预计单月增速或在-12.9%左右，累计增速约为-8.1%。 社零方面，高基数走高叠加餐饮增速或转负，社零增速可能明显下滑至2.5%附近。9月消费旺季成色不足，汽车零售动能略有转弱；地铁客运量数据指向9月餐饮收入同比可能转为负增长，同时去年9月疫后消费加速修复、基数走 高，社零增速或再度回落至2.5%附近。 金融数据方面，预计9月新增信贷1.77万亿，新增社融2.56万亿。9月融资需求边际改善，机构信贷投放压力较大，基建项目融资加速，或支撑新增信贷实现同比多增。当月政府债券发行规模环比增加，但去年基数较高，或仍拖累社融增速。 综上，高温天气褪去后迎来加速赶工，叠加9月是传统旺季，PMI指向生产端修复相对快于需求端；下游基建投资继续发力，但出口、消费读数下行压力开始显现，地产投资拖累加剧；通胀压力总体温和，CPI同比读数将再次上行，或触及年初政府工作报告3%的目标水平；融资处于边际改善阶段，预计新增 信贷或实现同比多增。整体而言，三季度国内经济持续“弱修复”，其中制造业受到高温限电限产扰动，而疫情反复令服务消费需求释放受阻，第三产业生产增速回升幅度有限，预计GDP（不变价）当季同比或在3.7%附近。 风险提示：政策效果不及预期。 目录 一、9月经济数据预测：消费旺季成色不足，融资在改善阶段4 （一）通胀：预计9月CPI同比上行至3%附近，PPI同比或下行至0.8%附近4 （二）进出口：出口增速或下至4.7%，进口增速或恢复至2.5%6 （三）工业：工业增速或升至5.0%左右6 （四）投资：固投增速或在5.7%左右7 （🖂）社零：基数走高，9月社零增速或明显下滑至2.5%左右8 （六）金融数据：预计9月新增信贷1.77万亿，新增社融2.56万亿8 二、风险提示10 图表目录 图表19月主要经济数据预测4 图表29月猪肉价格维持温和上涨态势5 图表39月菜、蛋价格上涨是食品项的主要支撑项5 图表49月国内油价对CPI的拖累效应有所减缓5 图表59月服务业PMI价格分项向上缓慢修复5 图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强6 图表7PPI预测值准确率较高，9月或下行至0.8%6 图表89月PMI新出口订单下滑，外需走弱特征突出，指向出口环比可能负增长6 图表99月PMI采购量、进口分项继续回升6 图表109月赶工效应叠加低基数，工业增速或在5%7 图表11钢铁、纺织等主要工业品开工环比8月上升7 图表129月制造业投资增速在高基数扰动下可能回落7 图表13基建项目财务支出强度可能更高，9月基建投资增速或继续上行7 图表149月地产投资单月增速或在-12.9%左右8 图表159月地产投资累计增速可能继续下行8 图表169月汽车消费季节性转弱，同比增速或回落8 图表179月餐饮收入增速可能转负8 图表189月票据直贴利率维持平稳，未再下行9 图表199月企业债券融资仍处于低位水平9 图表209月居民中长期信贷或随房地产销售维持弱势9 图表21预计9月份新增社融或在2.56万亿左右10 图表22预计9月份新增信贷或在1.77万亿左右10 图表239月政府债券融资仍低于去年同期10 图表24预计9月份M2同比或小幅下行至12%10 一、9月经济数据预测：消费旺季成色不足，融资在改善阶段 9月生产或加速修复，需求端除基建投资继续发力外，消费、出口增速可能明显回落。9月出口增速或加速下行。投资方面，地产竣工可能延续改善，但前端弱势加剧，整体或保持低位徘徊；政策性金融工具继续发力，叠加赶工效应、低基数，基建投资单月增速或继续提升；制造业投资延续韧性；三季度GDP（不变价）当季同比或在3.7%左右。通胀方面，预计9月CPI同比上行至3%附近，PPI同比或下行至0.8%附近；金融数据方面，9月融资数据仍在阶段性改善窗口。 图表19月主要经济数据预测 主要经济指标 7月实际值 8月实际值 9月预测值 CPI（当月同比，%） 2.7 2.5 3.0 PPI（当月同比，%） 4.2 2.3 0.8 GDP（不变价，当季同比，%） - - 3.7 出口增速（当月同比，%） 18.0 7.1 4.7 进口增速（当月同比，%） 2.3 0.3 2.5 工业增加值（当月同比，%） 3.8 4.2 5.0 固定资产投资（累计同比，%） 5.7 5.8 5.7 社会零售总额（当月同比，%） 2.7 5.4 2.5 新增信贷（当月新增，亿） 6790 12500 17700 社融（当月新增，亿） 7561 24300 25600 M2（同比，%） 12.0 12.2 12.0 资料来源：Wind，华创证券估计 （一）通胀：预计9月CPI同比上行至3%附近，PPI同比或下行至0.8%附近 CPI方面，节日效应带动食品项环比上行，国内油价下跌和疫情对非食品项的拖累效应或有所减缓，预计9月同比上行至3%附近。 食品项方面，从分项高频来看，双节备货改善猪肉消费需求，但在政府持续投储等保供稳价政策影响下猪价上行幅度有限，9月36城平均猪肉零售价小幅上行2.8%；极端天气影响减退，全月蔬菜价格冲高回落，全月涨幅为9.1%；低库存叠加消费需求修复， 鸡蛋价格上行7.7%。整体来看，节日效应提振农副产品消费需求，预计9月CPI食品项环比或上行至2%，同比或在9%附近。 图表29月猪肉价格维持温和上涨态势图表39月菜、蛋价格上涨是食品项的主要支撑项 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 非食品项方面，（1）油价跌幅收窄：9月国内汽油价格跌幅从8月的4.77%收窄至1.11%，或拖累CPI环比下行0.04个百分点；（2）服务消费呈现弱复苏：9月国内多地疫情散发，服务业PMI价格分项缓慢向上修复，服务消费需求“弱复苏”的态势延续。国内油价下跌和疫情对非食品项仍有拖累，但幅度或有所减缓，预计9月CPI非食品项环比或在0.1%附近，同比增速或在1.6%左右。 最后，按照食品分项占比18.75%，非食品分项占比80.25%，对CPI环比和同比进行测算，测算结果显示9月CPI环比或在0.5%附近，同比或上行至3%左右。 图表49月国内油价对CPI的拖累效应有所减缓图表59月服务业PMI价格分项向上缓慢修复 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 PPI方面，预计9月同比或下行至0.8%附近。海外方面，9月美联储加息和全球经济衰退预期继续推动国际原油价格下跌7.3%；供需同向修复，铜价基本持平；国内方面，疫情和安全减产影响供给，煤炭价格有所上行，但在保供稳价政策下涨幅相对有限；高温、限电等问题对开工的影响减退，政策性金融工具资金快速投放支持基础设施建设， 水泥价格上涨2.4%。就PPI环比变动方向而言，9月PMI出厂价格指数上行至47.1%，原材料购进价格指数上行至51.3%，或指向PPI环比有所上行，模型显示9月PPI环比或从-1.2%上行至-0.3%，同比增速或下行至0.8%附近。综合而言，尽管国内大宗品需求 有所修复，但在国际油价下跌和高基数的影响下，9月PPI同比或维持偏快的下行斜率。图表6PPI环比与PMI价格分项相关性较强图表7PPI预测值准确率较高，9月或下行至0.8% 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券测算 （二）进出口：出口增速或下至4.7%，进口增速或恢复至2.5% 出口方面，以美元计价，9月出口增速或为4.7%左右。据中国港口披露，9月上旬、中旬，沿海八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量分别同比-14.6%、+8.4%，期间台风反复扰动港口生产。此外，9月韩国出口增速2.8%，比上月大幅回落，印证外需继续走弱。9月出口基数进一步走高，出口增速读数可能明显回落，或下行至4.7%附近。 进口方面，预计9月进口增速在2.5%左右。9月PMI新出口订单、进口分项表现分化，内需修复动力强于外需的特征较为突出。“金九”旺季，生产端备货需求加快释放，加之9月大宗商品价格指数环比上升，判断进口金额增速或升至2.5%左右。 图表89月PMI新出口订单下滑，外需走弱特征突 出，指向出口环比可能负增长图表99月PMI采购量、进口分项继续回升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （三）工业：工业增速或升至5.0%左右 生产方面，9月高温扰动褪去，生产加速修复，工业增速或恢复至5.0%附近。9月制造业PMI生产项环比升至51.5%，返回荣枯线上方，成为拉动PMI回升的主要分项， 指向旺季预期支撑，叠加赶工效应，9月生产活动或加速修复，工业增速可能进一步上升至5.0%左右。 图表109月赶工效应叠加低基数，工业增速或在5%图表11钢铁、纺织等主要工业品开工环比8月上升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （四）投资：固投增速或在5.7%左右 1-9月制造业累计投资增速或在9.4%。9月PMI产成品库存上行、需求端仍在收缩，处于被动累库阶段，加之8月工业企业利润同比增速-7.2%，企业盈利阶段性承压，资本 开支增量可能不足，加之9月基数走高，单月增速或在6.4%左右，对应累计增速在9.4% 附近。 1-9月基建投资（不含电力）累计增速或在9.5%。9月第二批政策性开发性金融工具3000亿基本投放完毕，叠加第一批资金到位的支撑效应，基建项目建设方财务支出强度可能继续上升，同时天气因素好转，9月中下旬基建加速赶工，已带动水泥、沥青出库等高频指