农产品策略报告（玉米）：供减需增支撑，玉米价格底部抬升

中信期货研究|农产品策略报告（玉米） 报告要点 四季度全球玉米市场供需仍延续紧平衡格局，国内玉米进口量或维持低位，而下游需求将迎来季节性回升，供减需增有望抬升国内新作定价区间下沿。宏观层面，美联储持续加息动力强劲，短期内较难放缓紧缩步伐，宏观经济预期衰退和国际原油价格中枢下行限制玉米上行空间，预计玉米价格仍延续区间震荡运行。 供减需增支撑，玉米价格底部抬升 2022-9-26 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 摘要：展望四季度玉米市场，全球玉米产量供减需增将对国内玉米价格底部形成支 撑，预计玉米价格仍延续区间宽幅震荡运行。 150 140 130 120 110 100 90 80 中信期货商品指数 中信期货农产品指数 供应端，国际方面，新年度美国、欧洲玉米减产预期强烈，叠加国际市场仍有较强的进口需求，美玉米价格仍有走强动力，带动内盘价格底部重心上移；虽然黑海谷物出口有一定恢复，但考虑当前乌克兰新作产量预期下滑，以及乌东四州独立公投事件若造成地缘冲突升级，或引发欧美对俄实施额外制裁。这将对步入正轨的“黑海谷物协议”带来新的挑战，进而扰动黑海农产品、化肥供应，造成全球新季玉米等谷物缺口进一步放大。 国内方面，从国内产业调研数据测算，我国新季玉米减产约1000万吨，而替代谷物进口同比下降，小麦玉米反替代开启，玉米供应缺口扩大。进口端受全球玉米供应收紧、进口成本预期提升、以及国际政治影响，四季度玉米进口预计将延续低位。从农户销售情绪来看，基于种植成本提升以及预期减产影响，新粮销售节奏或慢于往年同期，造成供应压力后移。 需求端，生猪产能周期见底带动生猪养殖利润大幅走高，三季度能繁母猪存栏持续回升，提振四季度饲用消费预期。从出栏节奏来看，四季度将达到养殖存栏高峰期，对玉米饲用消费需求较高。深加工方面，四季度加工利润将呈季节性回升，带动企业开机率上行，叠加当前企业玉米库存水平较低也将推动季节性补库需求，深加工玉米需求将迎来好转。淀粉季节性消费旺季将对市场形成支撑，但消费弱稳预期仍将压制淀粉价格回升幅度。 综合来看，全球新季玉米供减需增有望抬升国内新作定价区间下沿。宏观层面，美联储持续加息动力强劲，短期内较难放缓紧缩步伐，宏观经济预期衰退和国际原油价格中枢下行限制玉米上行空间，预计仍延续区间宽幅震荡为主。 风险因素：新冠疫情、天气情况、国际贸易关系。 08/2510/2512/2502/2504/25 农产品研究团队 研究员：李兴彪 010-58135950 lixingbiao@citicsf.com 从业资格号F3048196 投资咨询号Z0015543 王聪颖 010-58135955 wcy@citicsf.com 从业资格号F0254714 投资咨询号Z0002180 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 一、2022年前三季度市场行情回顾4 二、四季度玉米市场分析5 （一）供应端：缺口逻辑仍是支撑玉米市场走强的核心因素5 1.国际玉米：全球玉米供应缺口持续扩大5 2.国内供应：夏粮再获丰收，新季玉米预期减产8 3.玉米及替代谷物进口同比大幅下滑，四季度或延续低位10 4.南北港口玉米库存持续去化，但较常年同期仍处偏高位置11 5.替代谷物进口同比下降，玉米小麦反替代12 （二）需求端：下游利润有所改善，需求将迎来季节性回升14 1.生猪养殖利润改善，饲用消费季节性支撑14 2.四季度深加工消费旺季来临，高淀粉库存压力仍存17 三、2022年四季度玉米市场展望19 免责声明21 图表目录 图表1：玉米主力合约期现货价格走势5 图表2：美国玉米优良率及出口量6 图表3：乌克兰玉米、小麦出口量6 图表4：巴西、阿根廷玉米出口7 图表5：22/23年度全球玉米供需平衡表8 图表6：玉米生长关键期（东北降水异常，长江中下游一带气温异常）9 图表7：2022年新季玉米而积及产量预估同比变化汇总表9 图表8：2022年中国玉米进口同比变化&美对华玉米出口装船10 图表9：2022年1-8月中国玉米进口同比变化11 图表10：三季度南北港口利润倒挂12 图表11：南北港口玉米库存高位持续去化12 图表12：替代谷物小麦、大麦进口同比下降13 图表13：替代谷物高粱、稻谷进口同比提升13 图表14：玉米及替代谷物价格走势13 图表15：能繁母猪样本存栏&定点企业屠宰量14 图表16：生猪养殖利润&屠企开工率变化15 图表17：在产蛋鸡存栏量和养殖利润16 图表18：肉鸡月度出栏量和养殖利润16 图表19：全国饲料总产量变化16 图表20：三季度加工企业利润走低，开工率下行18 图表21：企业玉米淀粉库存同比偏高，8月出口大幅下降18 图表22：加工企业玉米消费量回升，企业玉米库存高位去化18 图表23：中国玉米供需平衡表19 一、2022年前三季度市场行情回顾 2022年前三季度玉米行情呈宽幅震荡走势，运行节奏上基本分为三个阶段： 第一阶段：2022年1月1日-4月30日。受地缘冲突扩大化影响，黑海港口及航道关闭，俄乌玉米、小麦等谷物供应链中断而大幅推高国际粮价，加之我国上半年玉米进口量中乌克兰产地占比较大，而缺口主要依靠美国产地玉米补充，考虑中美关系的影响或导致进口规模下降，在国际成本上升及进口量预期缩水的担忧下，国内玉米市场迎来一轮上涨行情。另一方面，美玉米春播以来，农户玉米种植意向偏低，叠加中西部产区天气扰动，美玉米种植进度缓慢，加剧全球玉米市场供应担忧，带动国际玉米价格走强。 第二阶段：2022年5月1日-7月22日，国际方面，美玉米种植进度加快，播种面积同比增加。俄乌与联合国签署了“黑海粮食出口协议”，黑海谷物出口逐渐恢复，全球对谷物供应担忧阶段性缓解。另一方面，美国通胀数据创历史新高，美联储开启强加息周期以抑制国内高通胀水平，激进的紧缩货币政策，引发投资者对全球经济衰退担忧升温，大宗商品普跌，国际玉米价格走弱。国内方面，新麦陆续上市以及巨量定向水稻投放，市场供应压力阶段性增加，且饲料企业采购多倾向于进口玉米、糙米等替代物，压制国内玉米饲用需求，玉米价格高位回落。 第三阶段：2022年7月23日至今。美国中西部及欧洲产区玉米、小麦等谷物生长关键期面临极端干旱和高温天气扰动，作物生长前景受到影响。美玉米单产及产量连续两个月下滑，全球玉米供应缺口较前值扩大，玉米产量下滑加剧市场对谷物供应的担忧。另一方面，我国玉米进口量同比偏低，而黑海谷物供应持续性仍存较大变数，大部分进口仍依赖于美产地玉米，进口成本提升逐步传导到国内玉米市场，带动玉米期现走强。 图表1：玉米主力合约期现货价格走势 2022年前三季度玉米期现价格 期货 现货 3100 3000 2900 2800 2700 2600 2500 3100 3000 2900 2800 2700 2600 2500 2400 2300 2200 国标三等玉米进厂价 进厂价:玉米(国标三等):黑龙江:绥化 进厂价:玉米(国标三等):辽宁:沈阳进厂价:玉米(国标三等):山东:潍坊 2022/012022/032022/052022/072022/0 资料来源：WindUSDA中信期货研究所 2022/012022/032022/052022/072022/0 二、四季度玉米市场分析 （一）供应端：缺口逻辑仍是支撑玉米市场走强的核心因素 1.国际玉米：全球玉米供应缺口持续扩大 2022/23年度全球玉米产量、贸易、消费及期末库存均预期下滑，美国、欧盟产量降幅超过中国、乌克兰、加拿大玉米产量增幅，全球玉米供应缺口较前置扩大。据9月USDA供需报告显示，2022/23年度全球玉米产量预期下滑700万吨至11.7亿吨，消费 量较前值预期下滑460万吨至11.8亿吨，库存预期下滑215万吨 至3.05亿吨。 美国西部产区受旱情影响，玉米单产和收获面积双减，产量下修。USDA9月供需报告显示，美玉米单产下修至172.5蒲/英亩，环比-1.7%，同比-2.5%；种植面积8860万英亩，8月预估为8980万英亩，环比-1.3%，同比-5.1%；产量预估为3.54亿吨，环比-2.9%，同比-7.7%，为近三年最低水平。 美玉米新季产量减产幅度扩大，叠加国际市场仍有较强的进口需求，美玉米价格仍有走强动力。美玉米单产连续下修主要由于美国中西部产区在春播以来持续遭受极端天气影响，种植进度缓慢。叠加8月份的高温和干旱天气推进了美玉米的成熟进程，影响 作物生长前景。从季节性上来看，美玉米逐渐进入收获期，截至9 月11日当周，美玉米收获率为5%。 图表2：美国玉米优良率及出口量 2022 2021 2020 646464 6161 58 57 55 5454 53 %美玉米优良率持续走低 80 75 70 65 60 55 50 27周28周29周30周31周32周33周34周35周36周37周 资料来源：WindUSDA中信期货研究所 美国玉米出口单位：百万吨 出口 80 70 60 50 40 30 20 10 0 200020022004200620082010201220142016201820202022 乌克兰玉米单产预期提高，产量环比提升。据USDA9月报告显示，22/23年度乌克兰玉米产量预期上调150万吨至3150万吨， 较5月预估1950万吨累计上调61.5%，产量提升带动乌克兰国内饲用消费和出口增加，而期末库存受结转库存下降影响，呈逐步收缩态势。 自8月初“黑海谷物出口协议”生效以来，乌克兰谷物出口步伐加快，四季度仍将是全球主要谷物供应主体之一。9月1日-13日期间，乌克兰出口150万吨谷物，比去年同期230万吨减少了34%。截至9月13日，2022/23年度（7-6月）乌克兰谷物出口量为580万吨，低于2021/22年度同期的1090万吨。本年度迄今乌克兰出口340万吨玉米、183万吨小麦和52.5万吨大麦。 欧洲方面，受极端高温影响，欧盟玉米产量同比大幅下降，新年度玉米产量预期降低120万至5880万吨，其中法国、罗马尼亚和德国玉米减产明显，进口和消费维持不变，库存呈收缩趋势。 图表3：乌克兰玉米、小麦出口量 玉米:出口:乌克兰 3029 2423 2020 21 18 15 17 13 13 655 22 1 2 25 百万吨小麦:出口:乌克兰 35 30 20 25 21 19 17171717 16 2015 1510 10 5 5 00 13 1111 910 767 55 434 1 00 2004200620082010201220142016201820202022 资料来源：WindUSDA中信期货研究所 200020022004200620082010201220142016201820202022 南美方面，旧作玉米已完成收割，丰产预期一定程度缓解全球供应紧张局面，当前新作玉米已进入播种阶段。据USDA9月报告显示，22/23年度巴西玉米产量预计1.26亿吨，同比增加8.62%，为近20年来产量峰值。巴西玉米创纪录增产主要因为种植面积的 扩大及单产的提升，新年度种植面积预计227万公顷，同比 +4.1%，单产5.55吨/公顷，同比+4.3%。出口方面，巴西外贸秘书 处（SECEX）的数据显示，9月份前三周，巴西玉米出口量为373 万吨，高于去年9月份全月的玉米出口量285万吨。9月份迄今巴 西玉米日均出口量为33.91万吨，远远高于去年同期日均出口量 13.57万吨。 22/23年度阿根廷玉米产量预计5500万吨，同比增长3.8%。目前阿根廷新季玉米处于播种阶段，但受拉尼娜气候影响，国内主要农业区正面临30年来最严重的干旱，播种工作受到严峻挑战，大规模的播种延迟或导致阿根廷新季玉米产量存下修风险。 图表4：巴西、阿根廷