全球天然气市场展望：俄气降无可降日，天然气价格见顶时

全球天然气市场展望 ——俄气降无可降日，天然气价格见顶时 东证衍生品研究院能源组金晓 金晓首席分析师(能源)从业资格号：F3005393投资咨询号：Z0012069 Tel:8621-63325888-2483 Email:xiao.jin@orientfutures.com 天然气市场走势展望 •这一轮的天然气价格在8月底已经见顶，后面将是波动率回归的阶段，下一轮气价见顶可能会在取暖季。下一轮顶部价格能否超过8月份在很大程度上取决于天气。如果没有极寒天气，那么8月份气价可能就已经见顶了。2023至2024，我们预期气价将进入到下行通道中。 •对于欧洲来说，欧洲需要用LNG增量去填补俄罗斯PNG的减量，在重置过程中，如果LNG补充的力度远远落后于俄PNG减量，那么就是非常痛苦的，俄PNG减量与LNG增量之间的缺口则都是由挤压需求去完成，这也是自21年下半年天然气市场所经历的。挤压需求往往需要较高的价格才能实现。此缺口越大，需要挤出的需求就要越多，当然也需要更高的价格。当俄PNG已经降无可降的时候，天然气市场无论是绝对值还是波动率都应该达到极值状态。 •尽管2023年是全球LNG液化产能投产的空窗期，但是我们也不会认为2023年的矛盾会大于2022年，原因在于能源市场尤其是天然气和电力市场的极端波动率对于需求的挤出效应有一部分是永久性的，即使能源价格下跌，这部分需求也不会回到市场。大多实体企业在难以在极高能源价格波动率的环境下正常运转的，同时又很难去hedge，所以减产是最为有效的降低风险敞口的方式。 •欧洲目前所面临的不仅仅是缺气，而是更加广泛的能源短缺问题。除了缺气之外，风电、水电和核电均出力不足导致矛盾集中爆发。未来，在气、风、水和核当中，如果有两个哪怕只是一个在朝着好的方向发展，欧洲的问题至少都会得到缓解，这也是我们认为能源价格的绝对值和波动率大概率在2022-23年见顶的另一个重要原因。 USD/MMBtu USD/MMBtu 10012 90 TTF JKM HH(RHS) 80 10 70 8 60 50 6 40 30 4 20 2 10 0 0 500 EUR/MWh 450 EEXGermanpowerbasefrontmonth(EUR/MWh) TTF 400 350 300 250 200 150 100 50 0 欧洲天然气价格遵循暴涨暴跌的循环模式 TTFvsJKMvsHH德国基准电价vs天然气价格 21/06 21/07 21/08 21/09 21/10 21/11 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 20/12 21/01 21/02 21/03 21/04 21/05 21/06 21/07 21/08 21/09 21/10 21/11 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 资料来源：Refinitiv 100 90 80 70 60 50 40 30 20 2021 2019 2022 2020 平均[2015-2019] 10 0 欧洲天然气补库速度依然在正常轨道之上 GIE欧洲天然气库容利用率（%）2021年EU27+UK天然气需求结构 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 数据来源：Refinitiv 数据来源：EIA，Eurostat，Bloomberg 俄罗斯对欧洲的供气量已经接近降无可降水平 俄罗斯对欧洲大陆的管道供气量Trunklinesgasflow 300 250 Mmcm/d NordstreamIRUSSIATOCentralEuropeRussiatoSouthEurope GWh/d 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 2022 2021 2020 2019 2018 500 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 200 150 100 50 20/11 20/12 21/01 21/02 21/03 21/04 21/05 21/06 21/07 21/08 21/09 21/10 21/11 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 0 资料来源：Refinitiv 400 MMcm/d 350 300 250 200 150 100 50 0 12 百万吨 10 8 6 4 2022 2021 2020 2019 2 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 101112 挪威供应已经达到瓶颈，依赖于LNG资源的补充 挪威PNG对欧供应欧洲LNG进口量 21/01 21/02 21/03 21/04 21/05 21/06 21/07 21/08 21/09 21/10 21/11 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 资料来源：Bloomberg资料来源：Kpler 百万吨 38 36 34 32 30 28 26 24 22 2022 2021 2020 2019 20 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 全球LNG供应增量和亚洲需求减量在上半年都给了欧洲 全球LNG出口量全球LNG供应和需求变化1H22vs1H21 资料来源：Kpler 只有看到煤电利润大幅下滑，欧洲能源紧张才会缓和 EUR/MWh 700 600 500 400 300 200 100 0 -100 资料来源：Refinitiv 20/08 20/09 20/10 20/11 20/12 21/01 德国煤炭点火价差 21/02 DEcleandark36%M1 21/03 21/04 21/05 21/06 21/07 21/08 21/09 21/10 21/11 Q1 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 EUR/MWh 500 400 300 200 100 0 -100 -200 20/06 20/07 20/08 20/09 20/10 20/11 德国天然气点火价差 DEcleanspark50%M1 DEcleanspark50%Q1 20/12 21/01 21/02 21/03 21/04 21/05 21/06 21/07 21/08 21/09 21/10 21/11 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 天然气发电量仍显示出韧劲，主要在于更为广泛的能源短缺 EU天然气发电量EU煤炭发电量 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 GWh 20222021202020192018 50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 GWh 20222021202020192018 123456789101112 123456789101112 数据来源：ENTSO-E数据来源：ENTSO-E •EU天然气发电2021环比下降14%；2022年1-8月同比降9%； •EU煤电2021环比增加21%；2022年1-8月同比增11% 欧洲风电回归仍然曲折 EU风电发电量EU光伏发电量 60,000 GWh 25,000 GWh 50,000 40,000 30,000 202220212020 20192018 20,000 15,000 10,000 20,000 10,000 5,000 20222021202020192018 0 123456789101112 0 123456789101112 数据来源：ENTSO-E数据来源：ENTSO-E •EU风电2021环比下降9%；2022年1-8月同比降1.6%； •EU光伏2021环比增加2.4%；2022年1-8月同比增15% 欧洲不仅缺气，而且缺水、缺核、缺风 欧洲水电和核电大幅下降 60,000 GWh EU水力发电量 80,000 GWh EU核电发电量 50,000 70,000 40,000 30,000 20,000 10,000 20222021202020192018 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 20222021202020192018 0 123456789101112 数据来源：ENTSO-E •EU水电2021环比下降3%；2022年1-8月同比降20%； •EU核电2021环比增加2.8%；2022年1-8月同比降20%； 0 123456789101112 数据来源：ENTSO-E 美国天然气出口量上限受到产能限制 美国LNG出口产能 Bcf/d 14 12 10 8 6 4 2 0 数据来源：Bloomberg，EIA 20/08 20/09 20/10 20/11 20/12 21/01 美国LNG出口日度注气量 21/02 21/03 21/04 21/05 21/06 21/07 21/08 21/09 21/10 21/11 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 基本面可以解释气价上涨，但是不能解释涨幅 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 数据来源：EIA 13/09 13/12 14/03 14/06 14/09 14/12 15/03 HHVS天然气库存5年均值偏离度 15/06 15/09 库存较5年同期偏离度 15/12 16/03 16/06 16/09 16/12 17/03 17/06 17/09 17/12 18/03 Nymex首行（右轴） 18/06 18/09 18/12 19/03 19/06 19/09 19/12 20/03 20/06 20/09 20/12 21/03 21/06 USD/MMBtu 21/09 21/12 22/03 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 22/06 美国过去10年历年冬季天然气去库情况 过去十二年取暖季天然气去库幅度 0 -500 -1,000 -1,500 -2,000 -2,500 -2255 -2240 -1631 -2144 -2407 -1949 -1511 -2132 -2129 -1473 -2094 -2222 -3,000 -3,500 Bcf -2939 2022202120202019201820172016201520142013201220112010 数据来源：EIA 美国电价先于气价见顶 USD/MWh 250 200 150 100 50 0 数据来源：Bloomberg 21/03 21/04 21/05 21/06 21/07 PJM电价 21/08 21/09 21/10 HH 21/11 21/12 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 USD/MMBtu 22/07 22/08 12 10 8 6 4 2 0 22/09 美国天然气产量增速预计将是相对温和的 美国干气产量美国天然气消费结构 3% 6% 15% 38% 10% 27% 气田管道居民商业工业电力 105,000MMcf/d 100,000 95,000 90,000 85,000 80,000 75,