2022年第四季度策略报告（PTA&MEG&PF）：供应由紧向松，价差由强趋弱

中信期货研究|2022年第四季度策略报告（PTA&MEG&PF） 2022-09-24 供应由紧向松，价差由强趋弱 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 三季度基本面主线是需求修复及供给收缩，助力PTA现货价格、加工费及基差强劲 反弹，四季度需求延续修复，但是供给端将渐进转向扩张，关注供扩张带来的价格 和价差的修复机会；同时，短纤及乙二醇估值处在低位，建议关注品种与PTA之间的对冲机会。 中信期货商品指数 中信期货能源化工指数 250 200 150 100 50 0 300 250 200 150 100 摘要：观点： 纺织品及服装外需减弱，内需修复：9-12月纺织品及服装出口增速会进一步由8 月2.8%下降至-2.5%附近；全年纺织品及服装出口增速或由1-8月的11%下滑至6-6.5% 之间，这一增速较2020-2021年下降1-1.5个百分点。9-12月纺织品及服装国内消费 较1-8月抬升30%左右，全年纺织品及服装消费同比增速或由1-8月的-4.4%收窄至-1%左右。 1-8月聚酯产能已新增384万吨至6940万吨，聚酯规划投放产能仍然比较多，到 年底聚酯产能基数或上升至7120万吨。虽然对聚酯开工率的预期不高，但是产能基数 的扩张，仍有望推动聚酯产量继续提升，预计10-12月聚酯产量均值在500万吨左右， 在此基础上，全年聚酯产量近5770万吨，产量增速将由1-8月的-1.5%上升至0.7%。 三季度基本面主线是需求修复同时PTA&乙二醇供给的收缩。四季度需求修复的方向依然延续，预计四季度PTA以及乙二醇需求量均值环比分别增加近20万吨、8万吨；不过供给端将渐进由收缩转向扩张，预计四季度PTA产量均值或上升至477万吨，乙二醇产量均值或上行至115-125万吨，对应的供需总量是阶段性供给短缺向均衡水平及过剩水平的转化过程。 交易策略：一是估值修复：PTA现货估值处在高位，绝对价格、加工费、基差等或伴随供应释放而修复；短纤以及乙二醇估值处在低位，中期仍然有修复的需求；二是品种强弱或转换，PTA和乙二醇价差处在历史高位区间，中期或伴随PTA近端供应的缓解而逐渐下行；短纤与原料价差的分位数在2%，建议关注价差修复的机会。 风险因素：（一）终端需求不及预期风险；（二）PTA和乙二醇供给扩张不及预期风险。 化工组研究团队 研究员：胡佳鹏 021-80401741 hujiapeng@citicsf.com从业资格号：F3039655投资咨询号：Z0013196 黄谦 021-80401738 huangqian@citicsf.com从业资格号：F3063512投资咨询号：Z0014611 杨家明 021-80401704 yangjiaming@citicsf.com从业资格号：F3046931投资咨询号：Z0015448 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 一、三季度聚酯产业链回顾4 二、终端需求：外需减弱，内需修复5 （一）外需减弱，基数抬升，加大出口增速调整压力5 （二）季节性回升，助力国内需求修复6 三、聚酯：需求边际改善，全年低增长7 （一）纺服主动去库，织造市场改善7 （二）聚酯开工率低位，子行业分化8 （三）聚酯产量及预期10 四、PTA&乙二醇：需求继续改善，供应渐进扩张11 （一）PTA：供需由紧向松11 1.PTA：供给收缩，放大8-9月供给缺口11 2.PTA：供应趋于扩张，供需逐渐宽松12 （二）乙二醇：库存部分去化，四季度趋于均衡13 1.乙二醇：供给收缩，助力去库去化13 2.乙二醇：供应渐进扩张，供需趋于均衡14 五、结论与建议14 六、风险提示15 免责声明16 图目录 图表1：PTA及乙二醇现货价格变化4 图表2：PTA及乙二醇现货价差变化4 图表3：PTA现货端加工费升至高位4 图表4：石脑油制乙二醇现金流依然亏损较大4 图表5：短纤及熔体成本变化5 图表6：短纤及熔体成本累计涨跌幅变化5 图表7：纺织品及服装出口金额6 图表8：纺织品及服装出口环比增速6 图表9：社会消费品零售额同比增速6 图表10：纺织品及服装消费在社会零售品中所占的比例6 图表11：纺织产成品存货同比增速变化7 图表12：服装、服饰产成品存货同比增速变化7 图表13：轻纺城月度平均成交量变化8 图表14：江浙织机开机率变化8 图表15：聚酯开工率变化8 图表16：涤纶长丝拖累聚酯开工率8 图表17：聚酯瓶片开工率变化9 图表18：涤纶长丝开工率变化9 图表19：直纺涤纶短纤开工率变化9 图表20：涤纶短纤工厂库存天数9 图表21：再生短纤开工率变化10 图表22：再生短纤库存天数10 图表23：再生短纤平均价格10 图表24：原生与再生短纤平均价差10 图表25：聚酯产能累计增量11 图表26：聚酯月度产量变化11 图表27：PTA产量变化11 图表28：PTA累计供给缺口变化11 图表29：PX产量变化12 图表30：PX进口量变化12 图表31：乙二醇供需和需求变化13 图表32：乙二醇供给结构变化13 图表33：乙二醇进口来源13 图表34：乙二醇供给结构变化13 图表35：石油路线乙二醇开工率变化14 图表36：煤制乙二醇开工率变化14 一、三季度聚酯产业链回顾 三季度PTA、乙二醇及短纤价格都经历了“下跌-修复”的过程，PTA现货价格低点出现在7月中旬，之后出现了连续的回升，并重新回到7月初水平；乙二 醇价格低点出现在8月中旬，价格低点跌破3900元/吨。PTA及乙二醇价格变化 幅度的差异、变化节奏的差异，也使得PTA与乙二醇价差在7月快速降至1400 元/吨，之后又伴随PTA价格回升重新回到2260元/吨。 PTA内盘 MEG内盘 8000 7500 7000 6500 6000 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 PTA-MEG 图表1：PTA及乙二醇现货价格变化图表2：PTA及乙二醇现货价差变化 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 伴随PTA现货价格的反弹，PTA现货加工费、现货基差都在强劲反弹，数据来看，9月下旬PTA现货加工费已攀升至900元/吨，这也是自2020年以来的高位；同时，PTA现货基差上行至970元/吨，这也接近了2019年5月的高点。乙二醇价格虽然也从低点回升，不过乙二醇不论是生产利润亦或是基差都依然维持偏弱的状态。 图表3：PTA现货端加工费升至高位图表4：石脑油制乙二醇现金流依然亏损较大 PTA加工费石脑油法现金流 1000 800 600 400 200 0 -200 1200300 200 100 0 -100 -200 -300 -400 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 短纤价格与成本的变化是高度一致的，不过强弱关系阶段是有显著的差异，在原料价格表现较好的阶段，短纤成本的上升不太容易向下游传导，导致短纤的加工费都有明显的收缩；当前短纤现货加工差只有800元/吨，也是处在极端低估的状态。 图表5：短纤及熔体成本变化图表6：短纤及熔体成本累计涨跌幅变化 涤短熔体成本涤短累计涨跌幅熔体成本累计涨跌幅 9500 9000 8500 8000 7500 7000 6500 5500 5000 6000 150% 140% 130% 120% 110% 100% 90% 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 二、终端需求：外需减弱，内需修复 （一）外需减弱，基数抬升，加大出口增速调整压力 外需的减弱、纺织品及服装出口基数的抬升，加大纺织品及服装出口增速的调整压力。8月纺织品及服装总出口金额近309.8亿元，同比增长2.8%，增速已较5-7月均值下降近14个百分点。 首先，去年8月纺织品及服装出口较5-7月均值抬升了13%，远高于2017-2019 年同期5.4%的平均增速；相对应的是，受制于去年同期基数的抬升影响，今年8 月纺织品及服装出口增速在快速回落。 其次，去年9-12月纺织品及服装出口均值比8月仅降低3%，而2017-2019年同期则下降近10.5%，我们的评估显示，9-12月纺织品及服装出口增速会进一步由8月2.8%下降至-2.5%附近，这意味着出口增速的下降保持一定的连续性，但是出口增速下降最快的阶段似乎已经过去。 9-12月均值环比5-7月 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 350 300 250 200 150 2021年 2022年 图表7：纺织品及服装出口金额图表8：纺织品及服装出口环比增速 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 受9-12月出口增速下降的影响，我们预计，全年纺织品及服装出口总额或 由1-8月的2200亿美元上升至3350亿美元附近，出口增速或由1-8月的11%下 滑至6-6.5%之间，这一增速较2020-2021年下降1-1.5个百分点，且仍远高于 2017-2019年同期增长水平。 （二）季节性回升，助力国内需求修复 4月社会零售品消费总额同比下降11.1%，创近20个月以来新低；5月以来 社会零售品消费总额同比增速在逐渐修复，目前同比增速已经由5月的-6.7%上 升至8月的5.4%，增速较2017-2019年均值只有不到2个百分点的差距。从累计值变化看，1~8月社会零售品消费总额增速也由1-5月的-1.5%上升至0.5%。 4月纺织品及服装消费降幅远高于社会消费品同期，也使得纺织品及服装消费在社会零售品消费中所占的比例快速降至2.7%附近，这一比例比2020-2021年同期降低0.3个百分点。从目前情况来看，伴随着5月以来纺织品及服装消费的修复，当下纺织品及服装在社会消费品中所占的比例基本回到了往年同期水平。 图表9：社会消费品零售额同比增速图表10：纺织品及服装消费在社会零售品中所占的比例 Avg2017-20192022年纺服在社零中所占比例 10%4% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 5%4% 0% 3% -5% 3% -10% -15% 2% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 9-12月社会消费品、纺织品及服装消费或保持修复状态。 首先，受今年1-8月基数偏低影响，9-12月社会零售品消费月均值较1-8月 增长15-16%，这一比例较去年抬升近2个百分点，并且比2017-2019年均值高 1-1.5个百分点； 其次，9-12月社会零售品消费修复下，期间同比增速均值或在2-2.5%之间，这也有助于全年社会零售品同比增速进一步温和扩张。按照社会消费品、纺织品及服装消费的季节性估算，我们预计，9-12月纺织品及服装消费月均值较1-8月抬升30%左右；全年纺织品及服装消费同比增速或由1-8月的-4.4%进一步收窄至 -1%左右。 三、聚酯：需求边际改善，全年低增长 （一）纺服主动去库，织造市场改善 伴随终端需求的修复，纺织行业、服装服饰行业累积库存自高位回落。7月纺织行业存货增速较4月高点下降2.5个百分点，成产品增速较4月高点下降0.9 个百分点；同期服装服饰行业存货增速较4月高点下降4.7个百分点，成产品增 速较4月高点下降3.1个百分点。 图表11：纺织产成品存货同比增速变化图表12：服装、服饰产成品存货同比增速变化 服装服饰存货同比增速服装服饰产成品同比增速纺织存货同比增速纺织业产成品存货同比增速 20 15 10 5 0 (5) 20 15 10 5 0 (