固定收益行业利率债周报：等待配置机会

等待配置机会 ——固定收益行业利率债周报 固定收 益 定期报 告 申港证券股份有限公司证券研究报 告 投资摘要： 债市周观点。我们建议投资者在节前止盈做多的持仓，布局做空头寸。我们预测十年期国债期货T2212的运行区间为101.2-101.5，十年期国债220010维 持2.66-2.70区间震荡。近期市场呈现弱反弹下的窄幅震荡行情，主要原因是考虑到税期和跨季流动性的紧平衡下，央行开始投放跨季资金，银行间呈现资金中枢上移，资金供需逐步均衡的状况。而上周五香港对于防疫政策的调整从 “3+4”调整为“0+3”，使得市场对于经济弱复苏中的“疫情冲击”的定价出现乐观预期，同时美联储周四如期加息75bp后，美联储主席继续向市场传递针对通胀的“鹰派”紧缩预期，“股债商汇”在上周五都出现了一定幅度的调整。 站在中期维度来看，资金中枢上移的趋势较为明显，央行后续或通过降准对冲缩量续做的MLF，这种类似国内“缩表”的方式一方面会降低银行的负债成本，另一方面也会进一步提升资金中枢，这在去年的两次降准中都体现的较为 明显。今年由于受到留抵退税和上缴的结存利润的影响，降准后并未出现明显的资金价格上移，但是当经济步入旺季，基本面在基建投资托底的带动下短期 企稳复苏，流动性会逐步从银行间转向实体，上半年的财政资金逐步消耗，资 金中枢在十月或继续上行，这是市场并未充分定价的。 本周央行或继续流动性的净投放，从时间维度来看，债市的短期利多因素并未消失，流动性的宽裕仍然限制债市的上行趋势。但是从空间上来看，经济整处于弱复苏的宏观环境，流动性中期维度会继续向政策利率中枢回归，债市依赖流动性的利好，压缩期限利差的交易空间是有限的，短期债市反弹的空间也是有限的。因此我们建议投资者在节前止盈做多的仓位，开始布局做空的头寸。 资金市场。上周央行公开市场共投放1000亿，共到期80亿，净投放920亿。公开市场操作七天逆回购利率为2.0%。资金面整体保持中性偏松。上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.5%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在 1.5%。 一级市场。上周共发行利率债21只，总发行3413.3亿，净融资1496.2亿。 其中国债共发行2555.3亿元，净融资1390.7亿，地方债共发行858亿，净 融资105.5亿。本周预计利率债总发行1084.7亿，净融资270.4亿，相比以 往单周额度处于较低水平。 二级市场。上周十债活跃券220010整体处于2.6525-2.6975震荡行情。货币 政策方面，公开市场操作上，央行在20亿7天的逆回购投放下，开始投放14天的跨月流动性，资金面中性偏松，隔夜资金价格维持在1.5%附近。上周市场围绕以下几个主线展开，首先是9月LPR符合市场预期保持不变，1年期贷款市场报价利率（LPR）为3.65%，预期为3.65%；5年期LPR为4.3%，预期为4.3%，央行并未针对地产销售进一步下调5年期利率。其次是美联储将政策利率目标区间提高到3.00%-3.25%，人民币汇率跌破7.1，央行的“以 我为主”的政策开始受到多方的掣肘。 本周重点关注。资金面：本周逆回购到期100亿，关注央行针对流动性的续做情况。基本面：9月30日公布9月PMI。 风险提示：政策风险 2022年09月26日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 1、《耐心等待建仓窗口期：固定收益行业利率债周报》2022-09-19 2、《中期调整在即：固定收益行业利率债周报》2022-09-13 3、《九月防守为主：固定收益行业利率债周报》2022-09-05 4、《下旬十债有望触及前低：固定收益行业利率债周报》2022-08-14 5、《移仓换月期以调整做多为主：固定收益行业利率债周报》2022-08-08 内容目录 1.债市周观点3 1.1流动性观察3 1.2一级市场4 1.3二级市场5 2.高频数据跟踪6 3.本周重点关注8 图表目录 图1：资金利率，单位：%3 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：%4 图3：全市场质押式回购量，单位：亿4 图4：各期限国债到期收益率，单位：%5 图5：各期限国开到期收益率，单位：%5 图6：期限利差，单位：%6 图7：隐含税率，单位：bp6 图8：高炉开工率，单位：%6 图9：开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：%6 图10：开工率：汽车轮胎半钢胎，单位：%6 图11：开工率：江浙地区涤纶长丝，单位：%6 图12：单周30大中城市商品房成交面积，单位：万平方米7 图13：当周日均销量:乘用车:厂家零售，单位：辆7 图14：LME3个月铜期货价格，单位：美元/吨7 图15：布伦特原油期货价格，单位：美元/桶7 图16：螺纹钢期货价格，单位：元/吨8 图17：生猪期货价格，单位：元/吨8 表1：利率债一级发行概览，单位：亿4 1.债市周观点 我们建议投资者在节前止盈做多的持仓，布局做空头寸。我们预测十年期国债期货T2212的运行区间为101.2-101.5，十年期国债220010维持2.66-2.70区间震荡。近期市场呈现弱反弹下的窄幅震荡行情，主要原因是考虑到税期和跨季流动性的紧平衡下，央行开始投放跨季资金，银行间呈现资金中枢上移，资金供需逐步均衡的状况。而上周五香港对于防疫政策的调整从“3+4”调整为“0+3”，使得市场对于经济弱复苏中的“疫情冲击”的定价出现乐观预期，同时美联储周四如期加息75bp后，美联储主席继续向市场传递针对通胀的“鹰派”紧缩预期，“股债商汇”在上周五都出现了一定幅度的调整。 站在中期维度来看，资金中枢上移的趋势较为明显，央行后续或通过降准对冲缩量续做的MLF，这种类似国内“缩表”的方式一方面会降低银行的负债成本，另一方面也会进一步提升资金中枢，这在去年的两次降准中都体现的较为明显。今年由于受到留抵退税和上缴的结存利润的影响，降准后并未出现明显的资金价格上移，但是当经济步入旺季，基本面在基建投资托底的带动下短期企稳复苏，流动性会逐步从银行间转向实体，上半年的财政资金逐步消耗，资金中枢在十月或继续上行，这是市场并未充分定价的。 本周央行或继续流动性的净投放，从时间维度来看，债市的短期利多因素并未消失，流动性的宽裕仍然限制债市的上行趋势。但是从空间上来看，经济整处于弱复苏的宏观环境，流动性中期维度会继续向政策利率中枢回归，债市依赖流动性的利好，压缩期限利差的交易空间是有限的，短期债市反弹的空间也是有限的。因此我们建议投资者在节前止盈做多的仓位，开始布局做空的头寸。 1.1流动性观察 上周央行公开市场共投放1000亿，共到期80亿，净投放920亿。公开市场操作七天逆回购利率为2.0%。资金面整体保持中性偏松。 上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.5%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在1.5%。 图1：资金利率，单位：% 存款类机构质押式回购加权利率:1天 存款类机构质押式回购加权利率:7天 1.70 1.65 1.60 1.55 1.50 1.45 1.40 1.35 1.30 1.25 2022-09-192022-09-202022-09-212022-09-222022-09-23 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周一年期AAA同业存单到期收益率维持在2.0%，仍低于政策利率。 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：% 同业存单到期收益率(AAA):1年 2.01 2.00 2.00 1.99 1.99 1.98 1.98 1.97 1.97 2022-092022-092022-092022-092022-09 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周全市场质押式回购成交量维持在6.7万亿，杠杆小幅回升。 图3：全市场质押式回购量，单位：亿 成交量:银行间质押式回购 68,000 67,000 66,000 65,000 64,000 63,000 62,000 2022-09-192022-09-202022-09-212022-09-222022-09-23 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.2一级市场 上周共发行利率债21只，总发行3413.3亿，净融资1496.2亿。其中国债共发行 2555.3亿元，净融资1390.7亿，地方债共发行858亿，净融资105.5亿。 本周预计利率债总发行1084.7亿，净融资270.4亿，相比以往单周额度处于较低水平。 表1：利率债一级发行概览，单位：亿 本周发行 上周发行 本周偿还 上周偿还 本周净融资 上周净融资 国债 630 2555.3 664.2 1154.6 -34.2 1390.7 地方债 454.7 858 150.1 752.5 304.6 105.5 本周发行 上周发行 本周偿还 上周偿还 本周净融资 上周净融资 总计 1084.7 3413.3 814.3 1917.1 270.4 1496.2 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.3二级市场 上周十债活跃券220010整体处于2.6525-2.6975震荡行情。货币政策方面，公开 市场操作上，央行在20亿7天的逆回购投放下，开始投放14天的跨月流动性，资金面中性偏松，隔夜资金价格维持在1.5%附近。上周市场围绕以下几个主线展开，首先是9月LPR符合市场预期保持不变，1年期贷款市场报价利率（LPR）为3.65%，预期为3.65%；5年期LPR为4.3%，预期为4.3%，央行并未针对地产销售进一步下调5年期利率。其次是美联储将政策利率目标区间提高到3.00%-3.25%，人民币汇率跌破7.1，央行的“以我为主”的政策开始受到多方的掣肘。 9.19：十债全天小幅震荡，收于2.665。央行开展20亿7天逆回购和100亿14天逆回购，今日无逆回购到期，当日净投放120亿，隔夜利率维持1.5%附近。美国十年期国债收益率突破3.5%，早盘债市情绪较为谨慎，伴随着资金面在午后逐步转松，国债期货逐步上行，现券收益率小幅下行。 9.20：十债全天维持2.67-2.6575震荡。央行开展20亿7天逆回购操作和240亿14天逆回购，今日20亿逆回购到期，当日净投放240亿。今日资金面整体呈现中性偏松，今天公布的LPR符合市场预期保持不变，1年期贷款市场报价利率 （LPR）为3.65%，预期为3.65%；5年期LPR为4.3%，预期为4.3%。消息面整体平衡，现券收益率小幅下行。 9.21：十债全天维持2.67-2.66震荡。央行开展20亿7天逆回购和190亿14天逆回购，今日20亿逆回购，当日净投放190亿。人民币离岸汇率走出破7的趋势，国内的资金面在央行的跨月呵护下逐步转松，市场步入月末的数据空窗期，并无增量影响债市走势的驱动，全天仍然维持在窄幅的区间震荡。 9.22：十债全天维持2.6775-2.665震荡。央行开展20亿7天逆回购操作和160亿14天逆回购，今日20亿逆回购到期，当日净投放160亿。海外市场方面，美联储如期加息75基点，美联储将政策利率目标区间提高到3.00%-3.25%，人民币汇率跌破7.1，国内债市在央行“以我为主”的政策基调下继续窄幅震荡。 9.23：十债全天小幅震荡，收于2.6975。央行开展20亿7天逆回购和210亿14天逆回购，今日20亿逆回购到期，隔夜利率维持1.5%附近。市场呈现股债汇商均大幅下跌的局面，外汇趋势贬值压力或对于央行进一步的宽松预期产生掣肘，十债全天小幅震荡上行。 图4：各期限国债到期收益率，单位：%图5：各期限国开到期收益率，单位：% 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 2.00 中债国债到期收益率:2年中债国债到期收益率:5年中债国债到期收益率:10年 2022/9/192022/9/202022/9/212022/9/222022/9/23 2.90 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 中