深度报告：星华闪耀，反光龙头积极拓展新赛道

星华闪耀，反光龙头积极拓展新赛道 —星华新材（301077.SZ）深度报告 2022年9月26日 汲肖飞行业分析师 S1500520080003 jixiaofei@cindasc.com 李媛媛研究助理 liyuanyuan@cindasc.com 证券研究报告公司研究深度报告星华新材（301077.SZ）投资评级买入 10.00% 0.00% -10.00%-20.00%-30.00%-40.00%-50.00% 星华新材沪深300 资料来源：万得，信达证券研发中心公司主要数据收盘价（元）：20.8552周内股价20.58-73.80波动区间(元)：最近一月涨跌幅-13.71(％)：总股本(亿股)1.20流通A股比例(％)25总市值(亿元)25 资料来源：万得，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 星华闪耀，反光龙头积极拓展新赛道 2022年9月26日 本期内容提要: ⯁反光材料行业龙头，疫情干扰短期业绩。公司主要从事反光材料及其制品的研发、设计、生产及销售，主要产品包括反光布、反光服饰等产品。公司持续深耕反光材料的研发、市场应用和开发，现已在技术创 新、工艺改进、生产广利、质量控制等方面积累丰富的经验，并荣获“国家级高新技术企业”、“浙江省创新型示范中小企业”等荣誉。2021年公司收入、归母净利为7.92亿元、1.35亿元，2017-21年复合增速为24.45%、59.57%。2022H1受国内疫情扩散影响，公司下游订单需求收缩、物流受阻，公司实现收入、归母净利润3.68亿元、0.45亿元，同增-3.39%、-0.72%。公司发展反光材料主业，并积极拓展新赛道，2022年8月成立控股子公司星华新能源，培育更多业务增长点。 ⯁职业安全+消费时尚需求驱动，反光材料行业快速发展。反光材料作为反光产业链核心产品，按材料、工艺、应用可分为反光布、反光膜。反光布下游主要应用于职业、个人安全防护和消费类市场。近年来一方面企 业和居民安全意识逐步提高，对职业与个人安全防护日趋严格；另一方面反光布技术日益成熟，材料舒适度、美观度逐步提升，反光元素在服装、箱包和鞋帽领域得到更多应用，增强产品潮流感和科技感，受到体育运动、休闲鞋服品牌和消费者的青睐，反光布在消费领域的持续渗透，带动市场成长空间广阔。从行业格局来看，国外企业在中高端反光 材料领域具有较强的先发优势和领先地位，国内企业紧随其后逐步实现进口替代。在反光布领域，公司在收入规模、研发力量和技术水平等方面国内领先，20年销量、收入位列全国第一，拥有较强的龙头优势。 ⯁先进工艺、规模经济赋能全品类战略，高质量发展提升品牌认可。1）公司重视技术研发，一方面通过产学研合作，优化改进技术工艺，以提升产品品质和生产效率，近年来玻璃微珠、胶粘剂单耗持续下降；另一方 面不断拓展反光布应用领域和场景，依托先进的工艺技术提升产品稳定性与性价比，满足不同群体在多场景下使用需求。公司创新开发出时尚元素丰富的新型反光布，引领消费场景需求。2）公司领先的技术工艺和精细化管理确保较低的单位成本，形成较强的规模优势，为全品类战略赋能，进而为客户提供定制化、小单快反的生产模式，积累较强的客户粘性和满意度。3）公司注重产品质量，产品取得全球多项环保安全认证，包括CE、SGS、UL等，建立较强的品牌认可度，下游与全球知名职工工装品牌Portwest、YKK绑定，享优质客户资源。 ⯁新项目建设为主业带来增长动能，新能源赛道构筑新竞争优势。1）主业方面，2020年公司径山新基地项目顺利投产，新产能的落地为公司提高 自动化、智能化生产提供助力，强化产品规模优势。公司将积极顺应消费市场容量扩大趋势，通过功能性面料的产能和研发中心的扩建，逐步拓展以花式反光布、炫彩反光布为代表的具有时尚元素的消费类反光业务，并持续优化产品结构，向耐工业水洗等高附加值产品的拓展。2）公司积极布局新能源领域。2022年8月公司出资7000万元，以自有资金参与设立星华新能源公司，公司持股70%，切入售配电、合同能源管理等相关业务。董事长�世杰具有厦门大学电化学专业的背景，拥有丰富的新能源校友等资源，有望为公司新赛道业务布局赋能。 ⯁盈利预测与投资评级。我们看好公司较强的技术研发实力和技改带来的成本优势和稳定品质保障能力。在下游消费、时尚市场对反光布需求驱动下，以及公司产品结构向高附加值方向拓展，公司未来成长可期。我 们预计2022-2024年收入为8.05/10.44/13.34亿元，同增 1.66%/29.66%/27.84%，归母净利为1.05/1.55/1.99亿元，同增- 22.52%/47.98%/28.41%。借助PEG、DCF，我们给予公司目标价29.09元，公司竞争优势明显，短期业绩承压、长期发展空间较大，首次覆盖给予“买入”评级。 ⯁风险因素：全球疫情反复、新产能落地不及预期、原材料价格波动风险、限售股股东到期减持风险等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A622 2021A792 2022E805 2023E1,044 2024E1,334 增长率YoY% 15.4% 27.3% 1.7% 29.7% 27.8% 归属母公司净利润(百万元) 98 135 105 155 199 增长率YoY% 50.4% 37.4% -22.5% 48.0% 28.4% 毛利率% 29.4% 26.2% 25.0% 27.3% 27.7% 净资产收益率ROE% 36.5% 10.9% 8.5% 11.2% 12.6% EPS(摊薄)(元) 0.82 1.12 0.87 1.29 1.66 市盈率P/E(倍) 25.14 18.29 23.61 15.96 12.43 市净率P/B(倍) 9.18 1.99 2.02 1.79 1.56 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年9月23日收盘价 投资逻辑 公司主要从事反光材料及其制品的研发、生产和销售，主要产品包括反光布、反光服饰等反光制品。公司多年深耕反光材料的研发、市场应用和客户开发，在技术创新、工艺改进、生产管理、质量控制等方面有丰富的经验。2022年公司作为实控人参与成立星华新能源子公司，布局新能源赛道，促进企业形成多元化发展、多极支撑的新格局。 短期来看，一方面公司先进的技术工艺和规模化生产优势为全品类战略赋能，助力公司为客户提供小单快反的定制化服务；另一方面公司优质的产品质量和精细化管理能力，为良好的品牌形象赋能，助力公司持续扩大优质稳定的客户体系，巩固反光布细分赛道优势地位。 长期来看，伴随反光布技术日益成熟，反光布在消费型领域渗透率有望快速提升，行业有望迎来广阔的空间。公司积极顺应消费市场容量不断扩大的发展趋势，通过功能性面料的生产线和研发中心的扩建，逐步拓展以花式反光布、炫彩反光布为代表的具有时尚元素的消费类反光业务，并持续优化产品结构，向耐工业水洗反光布等高附加值产品的拓展，实现市场占有率的提升和长期发展。 与市场不同的观点： 市场对公司认知度不高，认为公司体量小、发展空间有限，但我们分析后认为： 1）公司多年来聚焦主业，注重研发和创新，领先的研发设计能力以及较强的质量管理体系，帮助公司反光产品质量获得全球多项质量认证。此外经过多年的技术升级和设备改造，公司能够自主研发胶粘剂并结合自有植珠工艺和涂胶工艺，形成较强的成本优势和品质保证，构筑行业竞争护城河。 2）反光布产品下游应用领域逐步向消费市场拓展，反光元素在服装、箱包领域逐步得到应用，以增强产品的潮流感与科技感，受到体育运动、休闲鞋服品牌和消费者青睐。公司作为反光布龙头企业，将有望受益于反光布新兴市场的拓展应用，构筑新的业绩增长点。 3）公司在巩固反光材料主业优势地位的同时，布局新能源赛道，设立子公司星华新能源，有望拓展新兴能源技术研发、光伏设备及元器件制造、储能服务业务、风力发电技术服务以及专用化学产品制造等。董事长�世杰具有厦门大学电化学背景，积累丰富新能源行业资源，有望为公司新赛道业务布局赋能。 目录 反光材料龙头制造商，疫情制约短期业绩7 基本概况：专注于反光材料及制品，下游以内销市场为主7 财务分析：疫情反复订单收缩，短期业绩承压8 公司治理：实控人持股比例高，发布股权激励计划10 行业分析：消费需求构筑新增长引擎，反光材料成长前景广12 行业需求：职业安全+消费时尚，反光材料下游需求前景广阔12 行业格局：国内反光材料市场较为集中，公司为细分领域龙头13 核心优势：工艺先进规模化生产，产品结构优化助力长期发展15 研发创新：工艺改进、新品拓展，自主研发创新能力强15 高效快反：定制化服务、规模化生产，快速响应市场需求16 客户优势：以高质量高筑品牌力，享优质客户资源17 远期成长：产能扩张彰显雄心，构建材料业务增长动能18 未来看点：布局新能源赛道，实控人专业背景为新业务赋能19 投资设立合资公司，布局新经济增长点19 政策加持、双碳循环，光伏、风电、储能产业加速发展20 盈利预测及假设23 风险因素23 表目录 表1：公司管理层情况简介10 表2：近年来国内一系列双碳政策出台20 表3：近年来国内储能产业技术重点政策汇总22 表4：公司业绩与盈利预测（百万元）24 图目录 图1：近年来公司发展历程7 图2：公司主要产品图示7 图3：2021年公司各项产品营收占比7 图4：2021年公司内销、外销收入占比8 图5：近年来公司前�大客户收入及占比8 图6：近年来公司营业收入稳定增长8 图7：近年来公司各项业务收入占比情况（百万元）8 图8：近年来公司各项业务毛利率变动情况9 图9：近年来公司各项费用率变动情况9 图10：近年来公司归母净利润及增速9 图11：近年来公司净资产收益率变动情况9 图12：截止到2022年8月公司股权结构图10 图13：首次授予部分限制性股票的归属安排11 图14：预留部分限制性股票的归属安排11 图15：本激励计划授予的限制性股票在各激励对象间的分配情况11 图16：反光材料上下游产业链构成12 图17：反光布、反光膜的两种技术路径原理12 图18：反光膜下游市场主要为交通行车、工程及广告领域12 图19：未来中国反光膜公路、道路需求量预测（万平米）12 图20：反光布下游三大应用领域13 图21：反光材料广泛应用于时尚领域13 图22：反光材料下游市场规模及增速预测（亿元）13 图23：2020年反光材料下游应用市场占比13 图24：国外主要企业反光材料业务发展历程14 图25：国内主要企业反光材料业务发展历程14 图26：反光材料主要企业及其主营业务14 图27：2020年国内反光材料行业市场份额占比15 图28：行业内主要企业反光布收入及其占反光材料营收比15 图29：近年来公司研发投入及占比情况15 图30：公司目前主要在研项目及其影响15 图31：公司植珠、涂胶工艺、胶粘剂的专利情况16 图32：近年来先进工艺技术使产品原材料单耗逐年下降16 图33：公司反光材料用于服装箱包产品16 图34：近年来公司消费市场的收入不断增加（万元）16 图35：多种品类不同产品的展示图17 图36：公司内部组织架构17 图37：公司拥有多项全球质量认证证书17 图38：公司产品畅销全球18 图39：近年来各地区客户销售收入占比18 图40：反光材料行业未来主要发展趋势18 图41：近年来公司主要产品产能增长及增长情况19 图42：公司募投、超募资金投资项目情况19 图43：公司子公司星华新能源主要业务范围19 图44：近年来国内光伏新增装机容量及增速（GW）20 图45：近年来国内光伏发电量及增速20 图46：2020年全球清洁能源平均发电成本（美元/千瓦时）21 图47：2020年全球陆上风电累计装机量占总量95%21 图48：近年来国内新增并网风电装机容量（万千瓦）21 图49：近年来国