债市跟踪（0919-0925）：避险情绪升温，宽信用政策稳步推进

债券研究 证券研究报告 债券周报2022年09月25日 【债券周报】 债市跟踪（0919-0925）：避险情绪升温，宽信用政策稳步推进 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 联系人：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com 联系人：赵浩言 电话：010-66500859 邮箱：zhaohaoyan@hcyjs.com 联系人：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】节前备货效应显现——每周高频跟踪20220924》 2022-09-24 《【华创固收】高收益债市场观察（第十九期） ——2022年9月3日至9月16日》 2022-09-19 《【华创固收】债市跟踪（0913-0918）：人民币汇率“破7”，宽信用政策持续发力》 2022-09-18 《【华创固收】转债价格中枢下降，估值被动抬升——可转债周报20220918》 2022-09-18 《【华创固收】旺季需求缓慢释放——每周高频跟踪20220918》 2022-09-18 周度政策跟踪：狠抓稳增长政策落实，监管表态房地产金融化泡沫化已扭转。就宏观政策定调而言，强调狠抓政策落实，重点推进项目建设和设备更新改造；就财政政策而言，降税降费支持交通物流保通保畅，多省披露第三批专项债额度；就货币政策而言，央行称利率水平处于合理区间，加快使用政策性金融工具；就金融监管而言，强化系统重要性金融机构监管，同业存单指数基金宣介受限；就房地产政策而言，监管表态房地产金融化泡沫化已扭转，“保交楼”专项借款落实到位。 利率市场复盘：避险情绪向宽信用预期切换，债市先强后弱。9月第四周，央行重启14天逆回购操作维稳跨季流动性，资金面整体均衡偏松；前半周地缘政治冲突加剧、避险情绪带动长端现券收益率下行，后半周美联储激进加 息带动多国央行跟进，人民币汇率加速贬值，房地产、专项债等领域的宽信用政策仍在持续推进，现券收益率转为上行；其中，在资金相对平稳的环境下国债短端品种收益率小幅下行，收益率曲线呈现陡峭化特征。 信用市场复盘：一级市场方面，信用债发行量、净融资额环比大幅增加，本周城投、综合、公用事业、交通运输等行业发行较为活跃；二级市场方面，本周信用债市场成交活跃度较上周大幅上升，短端中短票收益率上行，中短端信用利差走阔；城投债收益率普遍下行，3Y信用利差走阔；评级方面，本周评级下调主体有3家，无评级上调主体。 海外市场复盘：10年期美债收益率从3.45%上行34bp至3.69%，盘中最高达到3.83%触及年内高点，主要受美联储加息预期上升和就业数据走强影响。10年与2年美债期限利差倒挂幅度小幅走扩至-51bp；10年期中美利差 倒挂幅度走扩至-101bp左右；美元资金价格上行，美元流动性仍保持稳定。 风险提示：流动性超预期收紧，宽信用进度超预期 目录 一、周度政策跟踪：狠抓政策落实，监管表态房地产金融化泡沫化已扭转5 二、利率市场复盘：避险情绪向宽信用预期切换，债市先强后弱7 （一）资金面：央行重启14天期逆回购操作净投放流动性，资金面整体均衡偏松9 （二）一级发行：国债、政金债、存单净融资处于高位，地方债净融资处于低位9 （三）基准变动：国债、国开债期限利差走扩10 三、信用市场复盘：净融资额环比增加，城投债收益率普遍下行11 （一）一级市场：信用债发行量、净融资额环比大幅增加11 （二）二级市场：成交活跃度大幅上升，城投债收益率普遍下行13 （三）期限利差和等级利差周变化14 （四）评级调整15 四、海外市场复盘：美债收益率走高，美联储加息预期继续升温15 （一）利差变化：期限利差继续倒挂，中美利差倒挂幅度走扩16 （二）隐含预期：通胀预期回落，美联储加息预期继续上行17 （三）资金面：美元流动性保持稳定，欧元资金价格小幅回落17 （四）其他海外市场指标：海外多国股债双杀，汇率走弱18 �、风险提示18 图表目录 图表1狠抓政策落实，监管表态房地产金融化泡沫化已扭转6 图表2上周活跃券与次新券利差走扩（%，BP）8 图表3国债期货和国开现券窄幅震荡（元，%）8 图表4央行重启14天期逆回购操作净投放流动性9 图表5资金情绪指数显示资金面整体均衡偏松9 图表6国债净融资处于高位9 图表7地方债净融资处于低位9 图表8政金债净融资大幅上行9 图表9同业存单净融资处于高位9 图表10国债收益率曲线变化（%）10 图表11国开债收益率曲线变化（%）10 图表12国债期限利差变动（%，BP）10 图表13国开期限利差变动（%，BP）10 图表1410年期国债与国开隐含税率（%，BP）10 图表155年期国债与国开隐含税率（%，BP）10 图表16信用债合计发行、偿还和净融资（亿元）11 图表17城投债周度发行、偿还和净融资（亿元）11 图表18各品种净融资额（亿元）11 图表19发行等级分布（亿元）11 图表20发行期限分布（亿元）12 图表21发行企业性质分布（亿元）12 图表22发行行业分布（亿元）12 图表23取消发行额（亿元）12 图表24周度取消发行明细12 图表25银行间信用债成交金额（亿元）13 图表26交易所信用债成交金额（亿元）13 图表27中短票收益率及信用利差周变化13 图表28中短票据收益率分位数13 图表29中短票据信用利差分位数13 图表30城投债收益率及信用利差周变化14 图表31城投债收益率分位数14 图表32城投债信用利差分位数14 图表33中短期票据期限利差变动14 图表34城投债期限利差变动14 图表35中短期票据等级利差变动15 图表36城投债等级利差变动15 图表37主体评级下调15 图表389月第4周，美债收益率继续上行16 图表392-10年期限美债收益率大幅上行16 图表4010年-2年美债期限利差16 图表4110年美债-10年中债利差16 图表42长期和短期美债隐含通胀预期小幅回落17 图表43隔夜利率显示，市场预计加息预期小幅升温17 图表44Libor美元指数上行，Libor-OIS价差维持低位17 图表45Libor-3个月美债利差小幅走扩17 图表46欧元对美元1年期流动性互换基点小幅回落17 图表47美联储逆回购使用规模小幅回升17 图表48海外市场主要股票指数18 图表49海外各国10年期国债收益率18 图表50全球主要国家汇率18 图表51全球主要大宗商品价格18 9月第四周，央行重启14天逆回购操作维稳跨季流动性，资金面整体均衡偏松；前半周地缘政治冲突加剧、避险情绪带动长端现券收益率下行，后半周美联储激进加息带动多国央行跟进，人民币汇率加速贬值，房地产、专项债等领域的宽信用政策仍在持续推进，现券收益率转为上行；其中，在资金相对平稳的环境下国债短端品种收益率小幅下行，收益率曲线呈现陡峭化特征。 一、周度政策跟踪：狠抓政策落实，监管表态房地产金融化泡沫化已扭转 就宏观政策定调而言，强调狠抓政策落实，重点推进项目建设和设备更新改造。国常会听取第九次大督查情况汇报，提出“狠抓政策落实、推动经济回稳向上”的政策目标，明确压实地方主体责任，重申经济体量大的省份要挑大梁发挥带头作用。对于下一步的工作计划，强调聚焦“基础设施重点项目建设以及设备更新改造”这两大扩投资促消费的政策抓手；其中，国务院督导组重点就山西落实一揽子政策措施的实施情况进行督导服务，提出加快项目建设和设备更新改造的具体任务要求，山西省政府回应将努力 跑出项目建设加速度，奋力实现全年经济社会发展预期目标。 就财政政策而言，降税降费支持交通物流保通保畅，多省披露第三批专项债额度。 （1）交通物流领域减税降费：第四季度将收费公路货车通行费减免10%，同时对收费 公路经营主体给予定向金融政策支持，适当降低融资成本；将政府定价货物港务费标准降低20%，强化政策支持。（2）专项债：据21世纪经济报道，近期江西、甘肃、河南 等省份披露当地所获得的专项债额度，分别为234亿、87亿、314亿，占结存限额的比重不一致，在34%-45%之间；发行安排上，需报请省人大常委会审议批准后下达，预计5000亿新增专项债将集中在10月发行。 就货币政策而言，央行称利率水平处于合理区间，加快使用政策性金融工具。（1）利率水平总体处于合理区间：央行货政司发文称，当前我国真实利率水平略低于潜在经济增速，为政策操作留有空间。下一步，将继续深入推进利率市场化改革，健全市场化利率形成和传导机制，优化央行政策利率体系，发挥好利率杠杆的调节作用。（2）政策性开发性金融工具：发改委在9月新闻发布会中强调，加快推动第一批政策性金融工具 尽早形成实物工作量，同时着力用好新增额度。从投放进度上看，截至8月20日和27 日，农发行和国开行先后宣布完成全部第一批投放；截至9月10日和22日，农发行和 国开行第二批新增额度分别投放1000亿元和1500亿元，资金落地维持较快进度。 就金融监管而言，强化系统重要性金融机构监管，同业存单指数基金宣介受限。（1）系统重要性金融机构：央行宏观审慎管理局刊文表示，下一步将继续建立健全有宏观审慎政策框架，强化系统重要性金融机构监管，包括继续加强对系统重要性银行的风险评估，研究推动建立系统重要性保险公司、证券业机构评估与监管规则，构建金控公司监管制度体系等。（2）同业存单指数基金宣介受限：据财联社报道，近期基金公司收到窗口指导，要求其在同业存单指数基金发行过程中不进行主动推广，同时对募集规模上限做出规定。 就房地产政策而言，监管表态房地产金融化泡沫化已扭转，“保交楼”专项借款落实到位。（1）政策基调：银保监会有关负责人表示，房地产金融化泡沫化势头得到实质性扭转，政策层将持续完善房地产金融管理长效机制，合理满足房地产市场融资需求， 稳妥处置恒大等头部房企风险。（2）政策性银行专项借款：据第一财经报道，国开行已于22日向沈阳市支付全国首笔“保交楼”专项借款，河南省政府也表示第一批50亿政策性银行专项借款已下达至郑州。（3）多地推广二手房“带押过户”：央行广州分行推广“带押过户”模式，兼顾便利性与资金安全，据上证报报道近期无锡、福州、南京、 分项 时间 部门/媒体 文件/会议 具体内容 宏观基调 2022/9/19 国务院 重大项目建设座谈会暨现场办公会 将不折不扣贯彻党中央、国务院决策部署，全面落实“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”重要要求，在工作组的具体指导下，坚决完成煤炭保供硬任务，持续巩固产业发展基本盘，努力跑出项目建设加速度，着力激发市场主体源动力，奋力实现全年经济社会发展预期目标。 2022/9/21 国常会 听取国务院第九次大督查情况汇报 下一步要将问题清单转地方和部门，举一反三整改。各稳住经济大盘督导和服务工作组要保持“在线”状态，与督查整改相衔接，继续协调解决问题，重点推进财税金融支持基础设施重点项目建设、设备更新改造等扩投资促消费政策措施的落实。各地要扛起稳经济保民生责任，经济体量大的省份要挑大梁，共同努力巩固经济企稳基础、促进回稳向上。 财政政策 2022/9/21 国常会 强化交通物流保通保畅和支持相关市场主体纾困的政策 会议指出，交通物流是市场经济命脉，要持续做好保通保畅并强化政策支持。一是全力保障港口、货站等正常运转和主干道、微循环畅通，防止层层加码、一刀切。二是在第四季度，将收费公路货车通行费减免10%，同时对收费公路经营主体给予定向金融政策支持，适当降低融资成本。三是第四季度将政府定价货物港务费标准降低20%。 2022/9/19 21世纪经济报道 关于5000亿专项债限额进展，多省份披露 近期，江西、甘肃、河南等省份召开稳经济接续措施发布会，披露了当地所获得的专项债额度，分别为234亿、87亿、314亿，其额度占结存限额的比重在34%-45%之间。从发行节奏上看，各省计划于1