笃志前行，乘赛道红利顺势而上

笃志前行，乘赛道红利顺势而上比依股份(603215) 谨慎推荐(首次评级) 核心观点： 空气炸锅发展进入快车道，市场空间广阔。2021年全球空气炸锅市场规模为23.3亿美元，近�年CAGR达18.9%。国内市场起步较晚，2021年线上销售额为46.29亿元，同比增长32.87%。探究空气 炸锅高景气度的原因：1）健康饮食热潮下，空气炸锅产品优势突出；2）疫情催生空气炸锅市场需求；3）内容营销拉升空气炸锅热度。随着消费者诉求提升和产品持续更新迭代，预计2025年国内零售 量有望接近3000万台。 自动化赋能高效生产，技术沉淀深厚。公司不断加强自动化、智能化生产线建设，推动供应链整合效率提升。目前，公司已在注塑、冲压、喷涂和装配等核心生产环节装备多条自动化生产设备，基本 实现智能化生产。公司在加热类厨房小家电领域积累了多年的研发经验，现已掌握多项核心技术。 深绑优质客户，发力自主品牌建设。公司拥有客户数超过200家，大客户包括飞利浦、纽威品牌、尚科宁家、乐厨和RKW中国等。公司客户结构整体较为稳定，2021H1，公司前�大客户收入占比达到51.65%，第一大客户飞利浦收入占比约达19.64%。公司打造“BIYI 比依”自主品牌，专注线上渠道，布局中低端市场，以产品性价比打造品牌竞争力，发力抖音、小红书等新兴渠道。 投资建议：公司作为领先的加热类小家电代工企业，具备生产、技术和客户优势。随着自主品牌不断发展，有望为公司带来新的赢利点。预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.62、1.93和2.28亿 元，同比增长35.09%、19.50%和17.79%；EPS分别为0.87、1.04和 1.22元。首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险、国际贸易形势的风险、出口汇率变动的风险、原材料价格上涨的风险和自主品牌开拓的风险。 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1633.66 1690.26 2035.34 2388.13 收入增长率% 40.43 3.46 20.42 17.33 归母净利润（百万元） 119.87 161.92 193.50 227.93 利润增速% 13.15 35.09 19.50 17.79 毛利率% 15.39 16.40 16.96 17.21 摊薄EPS(元) 0.64 0.87 1.04 1.22 PE 26.47 19.60 16.40 13.92 PB 9.06 3.02 2.45 2.02 PS 1.46 1.88 1.56 1.33 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 分析师李冠华 ：010-80927662 ：liguanhua_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130519110002 特此鸣谢 实习生：孙雪琪市场数据 2022-09-22 A股收盘价(元) 17.38 股票代码 603215 A股一年内最高价(元) 28.60 A股一年内最低价(元) 14.90 上证指数 3,108.91 市盈率 27.06 总股本（万股） 18,666 实际流通A股（万股） 4,666 流通A股市值(亿元) 8 相对沪深300表现图 比依股份 沪深300 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 22/2/18 22/4/2 22/5/15 22/6/27 22/8/9 22/9/21 -30% 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 公司深度报告●小家电 2022年09月23日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 目录 一、专注加热类厨房小家电的制造商2 （一）二十载风雨兼程，成就专业炸锅世家2 （二）股权结构集中，管理层经验丰富3 （三）营收高速增长，成长属性凸显4 二、空气炸锅发展进入快车道，市场成长空间广阔6 （一）空气炸锅海内外景气正当时，规模高速增长6 （二）产品优势迎合消费者诉求，疫情催化+内容营销抢占市场7 （三）众多玩家加剧市场竞争，龙头企业享资源优势9 （四）产品持续更新迭代，未来市场空间广阔11 三、代工制造厚积薄发，加码布局自主品牌13 （一）自动化赋能高效生产，产能不断扩张13 （二）以技术为矛，驱动未来成长15 （三）深绑优质客户，持续开拓新客覆盖17 （四）发力自主品牌建设，打开未来市场增量18 四、盈利预测与投资建议20 （一）盈利预测20 （二）估值与投资建议22 �、风险提示22 六、附录：24 （一）公司财务预测表24 一、专注加热类厨房小家电的制造商 （一）二十载风雨兼程，成就专业炸锅世家 公司步入业务扩张阶段，发展稳步向上。比依股份是一家主要从事加热类厨房电器产品的设计、制造和销售业务的高新技术企业。公司发展主要分为沉淀积累和发展扩张两个阶段。沉淀积累阶段（2001-2013年）：公司经过十余年技术沉淀，油炸锅进入众多知名品牌的供应链体系。2001年，比依有限在浙江宁波成立。自2003年起，公司研发并销售第一台油炸锅，逐步 走向世界。2012年，公司出口油炸锅150万台，成为全球最大的油炸锅生产基地。发展扩张阶段（2014年-至今）：公司逐步拓展产品品类，与新客户展开合作。公司紧随健康热潮，于2015年推出空气炸锅，2018年成功研发销售空气烤箱。2020年，公司取得了飞利浦、利仁科技、小熊电器、苏泊尔品牌的订单，并推广自主品牌“BIYI比依”，业务不断多元化发展。2022年公司成功在上交所主板上市。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网，公司公告，中国银河证券研究院 公司主要产品为加热类厨房电器。公司主要产品为空气炸锅、空气烤箱、油炸锅、煎烤器等。公司以ODM/OEM模式驱动发展代工业务，逐步开拓OBM模式经营自主品牌。外销方面，公司客户主要集中在北美、欧洲和南美，大客户包括飞利浦、纽威、尚科宁家等品牌；内销方面，公司与小熊电器、苏泊尔、利仁科技等品牌展开合作，国内销量迅速攀升。2021年， 公司销售量达982.54万台，同比增长30.43%。 表1：公司品类介绍 产品类别产品展示产品特性主要客户 空气炸锅 机械式实用型 容量从1.5L到6.4L不等；加热等量食物效率比烤箱高；锅内热风循环均匀加热食物；可免油/少油加热 NEWELL、HamiltonBeach、Britania等 空气烤箱 智能触屏科技 拥有机械式实用型空气炸锅的全部特性；配备智能触屏面板，运行情况可见； 菜单选项多样，电脑自动调温控时，配置一键选择功能；外观设计升级 拥有机械式实用型空气炸锅或智能触屏科技空气炸锅的全部功能； 可配备烧烤针、隔网、转笼、烤鸡架等配件，使加热更均匀； 容量可达到10L以上；加热过程清晰可见 Philips、苏泊尔、NEWELL、SharkNinja等 Breville、De'LonghiGroup、KENWOOD、NEWELL、SEB 等 油炸锅 主要利用食用油对食物进行炸制；油层中部加热，油温可控； 容量从1.5L到5.0L不等 SeclectBrands、AuchanGroup、RusselHobbs等 烤盘、煎烤器等 传统电热管发热加热类厨房小家电； NEWELL、Bodum、 其他加热类厨 高效能一体式发热装置使煎烤食物更快捷有效； MEDION METROSOURCING等 、 房小家电 华夫饼机、三明治机等其他加热类厨房小家电 资料来源：招股说明书，公司官网，中国银河证券研究院 （二）股权结构集中，管理层经验丰富 深绑管理团队利益，股权结构较集中。公司实际控制人为董事长闻继望先生，通过比依集团有限公司和比依集团(香港)有限公司持有公司62.25%股份。比依企管是公司于2019年设立 的员工持股平台，金小红、胡东升等29位员工通过比依企管间接持有公司3.8%的股份。公司通过实施股权激励，深度绑定了核心员工的利益，为公司长远发展储备人才。除上述三大股东外，其余股东持股比例均较为分散。总体来看，公司股权结构较为集中。 图2：公司股权结构 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 公司高管履职时间较长，管理经验丰富。公司核心高管共6人，整体任职时间较长，其中 4人履职时间超17年，保证了公司经营的稳定性。董事长闻继望先生自19世纪90年代起进军小家电市场，积累了丰富的管理经验。 表2：公司高管管理经验丰富 姓名 职务 年龄 主要工作经历 闻继望 董事长 65 2003年至今任职公司董事长，曾任余姚百货公司部门经理、余姚市金龙总公司总经理、党支部书记；现任宁波金得基董事长、大浩集团董事、比依香港董事、比依集团总经理兼执行董事 闻超 董事、董事会秘书 38 2017年至今担任公司董事，曾任大阳房地产经理 胡东升董事、总经理46 2004年至今先后任公司项目经理、研发部经理、常务副总经理和总经理，曾任宁波生命力电器有限公司质检科长、宁波峰亚电器有限公司项目工程师 金小红董事、财务总监542001年至今先后任公司财务部经理、财务总监和监事，曾任宁波金得基财务部经理 2005年至今任公司副总经理，曾任余姚造纸厂技术员、技术科长、厂长助理、经营厂长和 林建月副总经理56 谭雄副总经理43 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 常务副厂长 2015年至今先后任公司车间经理和副总经理，曾任深圳创维电子有限公司深圳分公司SQE储备干部和外检主管、宁波西摩电器有限公司车间主任、宁波杰士达工程塑膜有限公司PMC经理和制造部总监 （三）营收高速增长，成长属性凸显 受益于空气炸锅高景气度，业绩高速增长。空气炸锅作为近年来成长性较高的新兴品类，推动公司收入快速增长。2018-2021年公司营收由6.18亿元上升至16.34亿元，CAGR达38.28%；归母净利润由0.45亿元上升至1.20亿元，CAGR达38.67%。2022H1，由于海外市场较为疲 软，公司实现营收7.20亿元，同比减少5.24%；受毛利率上升及汇率变动收益影响，公司实现归母净利润0.76亿元，同比增长43.47%。 图3：2018-2022H1公司营业收入（亿元）及yoy（%）图4：2018-2022H1公司归母净利润（亿元）及yoy（%） 营业收入yoy 18 15 12 9 6 3 0 20182019202020212022H1 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 1.5 1.2 0.9 0.6 0.3 0.0 归母净利润yoy 20182019202020212022H1 80% 60% 40% 20% 0% 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院 分品类来看，空气炸锅品类为公司核心发力点。公司主营产品品类分为空气炸锅、空气烤箱、油炸锅及其他，2022H1营业收入占比分别为71.26%、13.96%、9.81%和4.53%。从收入结构来看，空气炸锅为公司核心收入来源，且近年来占比不断提升，2022H1占比为71.2%，相比18年提升了21.99PCT；油炸锅收入占比下降明显。 分地区来看，外销代工业务贡献显著。公司以外销业务为主，销往美国、英国、哥伦比亚 等地区，2018-2021年外销收入占比维持在95%左右。2022H1，受国际局势和欧美通胀影响，海外消费不振，公司外销收入为5.71亿元，同比减少21.23%。内销业务通过国内代工和自有品牌“BIYI比依”开展。国内空气炸锅市场需求爆发，2022H1内销收入为1.46亿元，同比增长332.25%，收入占比提升至20.4%。 图5：2018-2022H1公司分品类收入结构（%）图6：2018-2022H1公司分地区收入结构（%） 1.0 空气烤箱空气炸锅油炸锅其他 1.0 内销外销 0.80.8 0.60.6 0.40.4 0.20.2