新股覆盖研究：瑞晨环保

2022年09月22日 公司研究●证券研究报告 瑞晨环保（301273.SZ） 新股覆盖研究 投资要点 下周一（9月26日）有一家创业板上市公司“瑞晨环保”询价。 瑞晨环保（301273）：公司的主营产品为高效节能离心风机、高效节能离心水泵等节能类产品；面对钢铁、水泥等高耗能行业客户，公司通过一系列定制化服务，为客户实现节能降耗的预定目标，提高客户生产经营过程中的经济效益。公司2019-2021年分别实现营业收入1.97亿元/2.98亿元/4.08亿元，YOY依次为36.35%/51.65%/36.62%,三年营业收入的年复合增速为41.37%；实现归母净利润0.36亿元/0.68亿元/0.83亿元，YOY依次为14.28%/92.47%/20.87%，三年归母净利润的年复合增速为38.53%。最新报告期，2022H1公司实现营业收入1.79亿元，同比增长20.46%；实现归母净利润0.31亿元，同比下降3.28%。根据初步预测，公司2022年1-9月预计实现归母净利润4,550.00万元至5,250.00万元，较上年同期变动-4.77%至9.88%。 投资亮点：1、公司的风机及水泵产品以“高效节能”为卖点，打造差异化竞争优势；在国家提倡节能、减排、降耗的政策驱动以及企业降本增效的利益驱动下，公司有望显著受益。公司结合高效气力模型、水力模型等多项核心技术，设计及生产出高效节能离心风机、高效节能离心水泵等多款节能产品，集中服务于钢铁、水泥等高耗能行业。公司产品的运行效率较原产品通常能获得较为显著的提升，同时节电率能达到10%-30%左右，有利于客户的经济效益的提升和燃煤过程中CO2排放量的减少。当前来看，化工行业及钢铁行业保有大量风机、水泵设备，每年因寿命到期或节能降耗等因素都存在更换需求，公司作为节能设备的领军企业，其节能改造产品及服务有着广阔的市场空间。2、公司注重客户服务，以定制化的思路进行市场切入，成功进入多家大中型集团企业供应链；目前，公司在手订单保持稳定增长，毛利率也维持在相对较高水平。为达到设备较好的运行效率和节能效果，公司制定了一整套定制化的技术方案，包括实地评估、方案设计沟通、模型及产品设计、生产制造到最终的产品交付；从过往已完成的项目验收结果来看，公司生产的风机和水泵运行效率一般能在80%以上、达到国外先进水平。凭借突出的定制化服务和优异的节能效果，公司近年来业务稳步扩张，在节能设备制造行业建立了较好的品牌声誉和丰富的客户资源。近年来，公司在手订单保持稳定增长，2019-2021年报告期期末在手订单金额分别为2.27亿元、3.61亿元以及3.85亿元；同时毛利率也维持在相对较高水平。同行业上市公司对比：选取金通灵、京源环保以及中密控股为瑞晨环保的上市可比公司。根据上述可比公司来看，2021年同业平均收入规模为11.03亿元、可比PE-TTM（剔除负值/算数平均）为25.75X、销售毛利率为36.64%；公司的营收规模处于同业的中下位区间,毛利率则高于同业平均水平。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差、具体上市公司风险在正文内容中展示等。 股价-交易数据总市值（百万元）流通市值（百万元）总股本（百万股）53.73流通股本（百万股）12个月价格区间/一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-2.93-3.35-5.61绝对收益-9.64-17.8-26.82 分析师李蕙 SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn 相关报告 公司近3年收入和利润情况 会计年度 2019A 2020A 2021A 主营收入(百万元) 196.7 298.4 407.6 同比增长(%) 36.35 51.65 36.62 营业利润(百万元) 41.3 78.6 91.0 同比增长(%) 16.57 90.23 15.80 净利润(百万元) 35.6 68.4 82.7 同比增长(%) 14.28 92.47 20.87 每股收益(元) 0.68 1.27 1.54 数据来源：聚源、华金证券研究所 内容目录 一、瑞晨环保4 （一）基本财务状况4 （二）行业情况5 （三）公司亮点6 （四）募投项目投入7 （五）同行业上市公司指标对比7 （六）风险提示7 图表目录 图1：公司收入规模及增速变化4 图2：公司归母净利润及增速变化4 图3：公司销售毛利率及净利润率变化5 图4：公司ROE变化5 表1：公司IPO募投项目概况7 表2：同行业上市公司指标对比7 一、瑞晨环保 公司专注于高效节能设备的研发、设计、生产和销售，主营产品为高效节能离心风机、高效节能离心水泵等节能类产品，集中应用于工业企业等客户的生产环节。面对钢铁、水泥等高耗能行业客户，公司通过测试评估、方案设计沟通、模型及产品设计、生产销售定制化的设备，最终实现节能降耗的预定目标，提高客户的经济效益。 经过多年发展，公司通过大量项目实践积累了丰富的技术经验，截至报告期末，已取得发明专利7项，实用新型专利66项。同时，随着业务稳步扩张，公司的业务范围已经覆盖到全国大部分地区，积累了包括中国建材股份有限公司（下属南方水泥有限公司、西南水泥有限公司等公司）、华新水泥股份有限公司、华润水泥投资有限公司、中国宝武钢铁集团有限公司、江苏沙钢集团淮钢特钢股份有限公司及拜耳材料科技（中国）有限公司等优质的客户资源。 （一）基本财务状况 公司2019-2021年分别实现营业收入1.97亿元/2.98亿元/4.08亿元，YOY依次为36.35%/51.65%/36.62%,三年营业收入的年复合增速为41.37%；实现归母净利润0.36亿元/0.68亿元/0.83亿元，YOY依次为14.28%/92.47%/20.87%，三年归母净利润的年复合增速为38.53%。最新报告期，2022H1公司实现营业收入1.79亿元，同比增长20.46%；实现归母净利润0.31亿元，同比下降3.28%。 2021年，公司主营业务收入按业务类型可分为两大板块，分别为买断业务（3.68亿元， 91.49%）、合同能源管理业务（0.34亿元，8.51%）。报告期间，公司始终以买断业务为核心业务和首要收入来源，销售收入占比维持在80%以上；而买断业务又以风机产品为主、风机产品占据总营收的70%-85%左右。 图1：公司收入规模及增速变化图2：公司归母净利润及增速变化 资料来源：wind，华金证券研究所资料来源：wind，华金证券研究所 图3：公司销售毛利率及净利润率变化图4：公司ROE变化 资料来源：wind，华金证券研究所资料来源：wind，华金证券研究所 （二）行业情况 公司的主营产品不同，因此行业的分类亦不相同；公司的高效节能离心风机归属于风机行业、水泵产品归属于泵行业。 1、风机行业 风机是一种用于压缩和输送气体的机械，是把原动机的机械能量转变为气体能量的一种机械。公司目前的产品为离心通风机；离心通风机一般是指风机中气体出口全压值低于15KPa的一类离心风机。离心风机的工作原理是，当电动机转动时，随着风机叶轮转动产生的离心力，将流体（空气）从叶轮中甩出并在管道中不断流动，从而形成通风；广泛应用于钢铁、水泥、石化、食品、气力输送、污水处理等各工业部门。 自2000年以来，风机市场需求不断增加，促使风机行业不断发展，风机企业的技术水平、规模进一步有所发展。根据Persistence市场调查机构（PMR）调查数据，全球通风设备市场在2017年达到249.18亿美元，到2025年，预计达到近400亿美元，复合年增长率（CAGR）为6.09%，通风设备的工业应用在市场产值中的占比将超过70%，达到近300亿美元。国内方面，根据智研咨询报告《2020年中国通用机械行业发展概况》，2018年风机产业主营业务收入为744.92亿元，2019年风机产业实现主营业务收入799.72亿元，同比增长7.36%。由此可见国内风机市场至少 存在700-1,000亿元的市场空间，未来随着下游行业对风机需求的增大，市场空间将逐渐扩大。同时，根据通用机械协会对会员企业统计数据，离心通风机在当年风机市场总营收的占比为27.02%。因此离心通风机市场规模约为216亿元（799.72*27.02%）。 离心风机应用较为广泛、需求差异大、行业竞争呈现多极化。高端离心风机市场主要为进口产品，对节能性、安全性要求高、技术含量高、附加值高。目前，国外品牌如英国豪顿集团（HowdenGroupLtd）、日本株式会社荏原制作所、德国锐志集团等凭借领先的技术和良好的口碑在国内市场处于优势地位。 2、泵行业 我国现代泵产业起源于十九世纪末二十世纪初，应矿业开发排水和海运船舶用泵之需，出现了兼营修造水泵的单位。五十年代，国家开始工业化建设，工业发展对水泵的需求越来越多，诞 生了一批专营水泵制造的企业，初步奠定了我国水泵工业的制造基础。经过多年的发展积累，国内泵生产和技术水平大幅提高，形成了完整的研发、生产和销售体系。根据智研咨询报告显示，2019年水泵行业实现营业收入1,686.68亿元，实现利润总额140.21亿元，市场规模较大。 竞争格局方面，根据公开披露资料显示，国内水泵行业的主要销售企业为国内、外水泵传统企业，如株式会社荏原制作所（Ebara）、上海东方泵业（集团）有限公司、格兰富集团（Grundfos）、南方泵业股份有限公司等。该等企业在国内主要销售离心泵，销售额均超过30亿元。总体而言，离心泵行业竞争较为充分，参与者较多。 根据QYResearch《2021-2027全球与中国离心泵市场现状及未来发展趋势》报告，2020年全球离心泵市场规模为2,016亿元左右，中国是全球最大的离心泵市场，占有60%的市场份额。根据美国麦克文公司和欧洲工业预测机构EIF的分析，工业用泵的占比最大约占60%。可以得知，中国国内的工业离心泵市场规模大致在725亿元左右（2016*60%*60%），市场空间较大。公司以高效节能离心泵为主要产品，专注于细分产品领域，且报告期内以风机产品作为主要发展方向，因此，公司在离心泵行业的整体市场占有率不到1%。 （三）公司亮点 1、公司的风机及水泵产品以“高效节能”为卖点，打造差异化竞争优势；在国家提倡节能、减排、降耗的政策驱动以及企业降本增效的利益驱动下，公司有望显著受益。传统风机、水泵等设备能耗高、效率低、经济效益较差，据《中国通用机械工业年鉴（2019）》统计，通用机械中水泵和风机的年耗电量占全国用电量的1/3，占全国工业用电量的40%-50%。在国家提倡节能降耗的政策驱动以及企业节能增效的驱动下，生产企业进行装备升级和工艺升级，对风机、水泵等设备提出了节能改造的需求。在此背景下，公司结合高效气力模型、水力模型等多项核心技术，设计及生产出高效节能离心风机、高效节能离心水泵等多款节能产品，集中服务于钢铁、水泥等高耗能行业。替换客户生产线中的原有设备后，若技改前后流量、压力等关键参数不变，公司产品的运行效率较原产品通常能获得较为显著的提升，同时节电率能达到10%-30%左右，有利于客户的经济效益的提升和燃煤过程中CO2排放量的减少。当前来看，化工行业及钢铁行业保有大量风机、水泵设备，每年因寿命到期或节能降耗等因素都存在更换需求，公司作为节能设备的领军企业，其节能改造产品及服务有着广阔的市场空间。 2、公司注重客户服务，以定制化的思路进行市场切入，成功进入多家大中型集团企业供应链；目前，公司在手订单保持稳定增长，毛利率也维持在相对较高水平。为达到设备较好的运行效率和节能效果，公司制定了一整套定制化的技术方案，包括实地评估、方案设计沟通、模型及产品设计、生产制造到最终的产品交付；从过往已完成的项目验收结果来看，公司生产的风机和水泵运行效率一般能在80%以上、达到国外先