有色·月谈第17期：供给扰动频发，低库存支撑有色价格

中信期货研究|有色金属专题报告 供给扰动频发，低库存支撑有色价格 ——中信期货有色•月谈第17期 2022-9-22 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货有色金属指数 中信期货贵金属指数 报告要点 9月20日，由中信期货主办的有色•月谈第17期在线上举行，本次线上会议，来自宏观及基本金属领域的几位嘉宾为大家呈现了最核心的逻辑和观点，以下为本次会议纪要。 440160 340140 240120 摘要： 有色月谈会议是每月一次，每次我们会邀请宏观及基本金属领域的几位嘉宾，每位嘉宾用10-15分钟时间跟大家呈现最核心的逻辑和观点，希望参会的领导后期持续关注我们有色月谈会议系列，我们的观点也会通过这个会议平台持续发布和跟踪。 发言嘉宾： 1、有色品种交易思路 李苏横中信期货研究所有色组研究员 2、宏观经济与政策展望 刘道钰中信期货研究所宏观研究组研究员 3、电解铝行情展望 胡佳纯厦门象屿铝事业部高级研究经理 4、铅锌市场行情分析与展望 马宏健云南振兴实业集团高级市场分析师 5、不锈钢与镍逻辑分化，下跌趋势不改 张堃力勤镍、不锈钢期货分析师 6、宏观流动性对锡价的影响及近期基本面变化 张哲语云锡有色金属分析师 7、衰退压力下的四季度铜行情展望 余章毅大冶有色期货部经理师 140 Nov-21Feb-22May-22Aug-22 有色金属研究团队 研究员：沈照明 021-80401745 Shenzhaoming@citicsf.com 从业资格号：F3074367投资咨询号：Z0015479 李苏横 0755-82723054 lisuheng@citicsf.com从业资格号：F03093505投资咨询号：Z0017197 100 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 各位参会的投资者大家下午好，欢迎参加中信期货有色月谈第17期。美国8月CPI超预期，投资者对美联储快节奏加息预期升温推高美元，这对以美元定价的有色价格相对利空。9月份国内疫情反复，但这也强化了政府稳增长的决心；就供需面来看，部分品种供应仍有问题，高能源成本对海外有色金属产出仍有约束，国内局部地区电力紧张问题也在加剧。在宏观面预期悲观和供需面略紧交织背景下，后市有色价格将如何演绎？ 下面由我来介绍下今天的参会嘉宾，中信期货研究所有色研究员李苏横、中信期货研究所宏观研究员刘道钰、厦门象屿旅事业部高级研究经理胡佳纯、云南振兴实业集团高级市场分析室马宏健、力勤镍和不锈钢期货分析师张堃、云锡有色金属分析师张哲语和大冶有色期货部经理余章毅。各位嘉宾将会就有色金属主要品种的价格走势做详细探讨，希望对各位参会者有所帮助。接下来，我们把时间交给李苏横老师。 一、有色品种交易思路 发言嘉宾1、李苏横中信期货研究所有色组研究员 大家好，我是有色组的李苏横，今天很荣幸能代表我们组跟各位投资者分享有色金属市场的主要逻辑和观点。首先我先就当下有色市场运行的逻辑，做整体有色市场的观点分享以及各品种间交易思路的分享，然后对有色每个品种的供需逻辑以及价格展望做简要的分享。 1、需求预期的边际性改善VS弱中线需求预期的博弈：前期房地产“断贷停供潮反而在一定程度上推动保交楼项目，8月份地产竣工数据有所回暖，9月份市场对国内地产走弱的预期明显缓和。此外伴随着国内疫情散点扩散，但整体可控，因此9月份多数有色品种需求呈现环比改善，旺季去库特征逐渐显现。但长远看，相比目前居民部门受损的资产负债表和房价预期，政策效果相对有限，房地产高频销售数据仍偏弱加之疫情反复，不利于房地产企业现金流的改善，目前地产基本面仍未企稳，同时外需走弱对我国出口的影响开始逐步显现。在国内相关财政政策的刺激下需求在9-10月份预计将呈现阶段性反弹和但长远看国内需求预期仍然偏弱。 2、外围因素看，8月通胀数据公布之际市场加息预期大幅升温，美元指数持续走强，后续在通胀顽固之下，联储态度实质性转向仍难以出现，因此海外流动性对有色价格持续构成拖累。 3、考虑到远期国内消费预期偏弱且海外经济存在衰退风险，有色大方向偏悲观，短期稳增长保交付等国内政策持续出台，竣工端改善预期较强，部分品种供应干扰较大的因素仍有反弹可能，但中期价格或逐步趋弱，反弹择机沽空为宜。 4、对冲及结构机会建议：对冲上，建议多铝锌抛镍、不锈钢，结构上国内社库低位且人民币偏弱势，建议继续积极关注铜远月内外盘反套；考虑国内铜库存低位且仓单极低，国内处于传统消费旺季，估计沪铜Back将维持偏强局面，跨期 建议继续择机参与正套。 5、价格目标 铜：宏观面整体偏负面，精铜产量稳步增长，而消费处于传统旺季，政府针对家电等板块的刺激政策有望提振消费，供需维持略偏紧状态。整体上看，宏观面反复和供需偏紧交织，预计10月铜价维持震荡整理走势，主力合约大致运行区 间在6-6.4万。 铝：8月份以来云南省同样出现来水不足的情况，部分主力水电站来水偏枯近5成，进而导致区域内用电同样紧张。云南地区电解铝限电减产传言再起。供 电负荷降低30%消息再出，部分铝厂已经收到供电公司下达的通知，需要9月19日之前基本减产到位，停槽数量将继续增加。整体看国内供给干扰较大，9-10月份国内电解铝产量维持下修。消费端：在保交楼、保障刚性需求和改善性需求的政策引导之下，预计铝需求环比改善。中短期在限电导致减产量预期扩大的背景下铝价或迎来持续反弹。价格区间1.85w-2.1w。 锌：供应端来看，锌矿维持偏紧态势，国内TC虽有提升但仍处于低位，海外冶炼延续亏损，海外炼厂减产规模扩大,国内冶炼利润仍处在历史低位，受限电影响国内产量低于预期，整体供应略偏紧。需求端来看，随着需求旺季的到来，下游消费逐渐恢复，基建投资对于锌需求的拉动值得期待。整体上看，锌产业基本面较好，库存维持去化，预计10月锌价维持高位震荡走势，主力合约大致运行区 间在2.38-2.6万。 铅：1）供应端偏宽松：矿端TC持平供应偏宽松，安徽、江苏、湖南地区再生铅厂受限电影响明显修复，开工率已恢复至限电前水平，精铅产量整体上升，但废电瓶供应有限，再生铅利润较低，供应端预计难有大幅提升，10月预计精铅产量持稳；2）需求相对平稳：市场对于铅酸蓄电池的替换需求大于配套需求，动力用电池需求表现平稳，起动用电池替换需求表现平平，10月仍处于铅酸蓄电池的传统旺季，配套需求或因汽车产销量保持正增长；3）社会库存预计出现去化。总体来看，精铅供应偏宽松，铅蓄电池表现相对稳定，预计10月铅价维持区间震荡，主力合约价格运行区间1.45-1.55W，中长期铅价格中枢有下行风险。 镍：供应端，进入雨季镍矿备库需求提升，矿端预计稳价运行，印尼镍铁继续投产，资源宽松状态不改；电解镍产量10月预计高位持平，进口维持万吨左 右，国内库存低位波动为主，原生镍供应上移。需求端，不锈钢生产10月预计环比继续恢复，中伟高冰镍转化产线投产后镍豆耗量或难明显增长，合金电镀需求或增，但实际成交跟随绝对价格波动明显，原生镍需求向好，但纯镍增量有限。整体来看，供需两旺下产业链过剩预期不改，价格上方承压；但也要看到，印尼税收政策有待落地，加之库存去化持续，下方运行保有一定支撑。同时考虑到宏观面常有扰动，10月价格预计或宽幅弱势震荡，运行区间16-20.5W。 不锈钢：供应端，生产利润情况得到改善，不锈钢生产10月预计环比继续恢 复；原料镍铁、铬铁自9月经历价格反弹供需再平衡之后，逐步转向相对平衡偏 宽松状态，成本端企稳运行为主。需求端，国内经济增长平稳恢复，智能家电、汽车购置税减免等行业政策利好不断释放，终端需求或有望一定程度向上反馈，传统旺季需求表现逐步有所显现。整体来看，不锈钢本处于产能偏过剩状态，经历9月进一步大幅去库后，10月供需过剩可能性偏高，库存或小幅转累，10月价格预计或窄幅震荡下行，运行区间1.55-1.75W。 锡：国内矿端库存仍处高位，锡锭生产也恢复正常，目前TC仍给予炼厂较好利润，在经济内强外弱背景下，进口窗口有望长期打开，锡锭仍有净流入预期；需求端来看，海外高通胀压力下，全球3C消费仍较弱，国内在稳增长政策下汽车、白电消费已有所转暖，但持续性仍待观察，较其他有色品种来看，锡消费与地产保交付相关性较低，消费进一步走高难度大。整体来看，锡锭供需维持略偏松状态，预计10月锡价震荡偏弱，主力合约运行区间在15-18W。 二、宏观经济与政策展望 发言嘉宾2、刘道钰中信期货研究所宏观研究员 最近公布的8月份经济数据印证了我们对国内经济弱修复的判断，我们预计未来几个月国内经济仍是弱修复格局。年内甚至更长时间内美国核心通胀压力仍然较大，海外抗通胀任重道远，预计高通胀和加息将进一步抑制美欧经济，短期美国经济走弱可能相对缓慢。在国内经济弱修复与海外经济走弱的环境下，短期大宗商品价格总体是震荡走势。 1、未来几个月国内经济仍是弱修复格局，房地产仍偏弱，出口趋势性走弱 8月份我国投资和消费数据好于预期，但出口显著走弱并显著低于预期。由于疫情反复、房地产较弱、出口趋势性走弱，目前我国经济总体仍然偏弱。 为了应对经济下行压力，近期国内稳增长继续发力。9月8号国常会部署盘活地方2019年以来结存的5000多亿元专项债限额，在10月底前发行完毕，优先支持在建项目，年内形成更多实物工作量。目前这部分专项债尚未大规模发行，预计主要在9月下旬和10月发行，落地生效至少要等到10月。9月14号国常会 确定专项再贷款额度2000亿元，支持部分领域设备更新改造。由于中央财政贴息 2.5%，相关贷款成本不高于0.7%，这对相关企业有较为显著的激励作用。 由于稳增长发力，近期基础设施项目建设有所加快，四季度基建投资增速有望维持在15%左右的较高水平。8月建筑业新订单指数回升2.3个百分点至53.4%；其中，土木工程建筑业新订单指数回升3.7个百分点至55.5%，反映稳增长发力推动基础设施项目建设加快。8月基建投资同比增长15.4%，增速较7月提高3.9个百分点，基建投资明显改善。8月基建投资同比增速很高有去年同期基数较低的原因，但相对于7月确实有所改善。考虑到稳增长持续发力，去年下半年基建投资基数偏低，预计未来几个月基建投资增速有望维持在15%左右的较高水平。 制造业投资方面，预计四季度增速大体保持稳定。国常会确定2000亿专项再贷款与财政贴息配套支持部分领域设备更新改造，按1倍杠杆率推算,2000亿 再贷款可以拉动4000亿设备更新改造，最多拉动四季度制造业投资增速提高5.4个百分点。不过目前制造业利润仍然承压，再考虑到去年四季度制造业投资基数较高，预计今年四季度制造业投资同比增速大体保持稳定。 房地产方面，高频数据显示商品房销售仍然偏弱，房地产投资的显著改善至少要等到明年二季度。近期大中城市与中小城市商品房销售仍偏弱，印证房贷利率小幅下调15BP对商品房销售的提振较小。8月房屋新开工和购置土地面积分别同比减少45.7%、56.6%，降幅仍然很大，房地产投资同比增速小幅下滑。从历史经验来看，商品房销售一般领先房地产投资6-9个月。目前商品房销售虽然不再进一步下滑，但尚未出现显著改善。往前推算，本轮房地产投资的显著改善至少要等到明年二季度。 8月份我国出口明显走弱，预计未来几个月继续回落。由于近期海外经济增 长放缓以及基数效应影响，今年8月份我国出口同比增速大幅回落10.9个百分点至7.1%。9月份以来我国出口运价继续快速下跌，反映我国外需仍在走弱。考虑到未来几个月海外经济增长会继续放缓，预计我国出口增速总体趋于回落。 8月份消费增速提高主要因为基数效应，预计疫情仍将显著抑制消费。8月 社会消费品零售总额同比增长5.4%，增速较7月回升2.7个百分点，但这主要因 为去年8月基数异常低。预计未来几个月疫情会略有缓解，但仍不容忽视；消费有望小幅修复，但受疫情的抑制仍会比较显著。 近期人民