有色·月谈第16期：衰退预期暂难兑现，低库存驱动有色普弹

衰退预期暂难兑现，低库存驱动有色普弹 ——中信期货有色•月谈第16期 2022-8-26 中信期货研究|有色金属专题报告 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 8月25日，由中信期货主办的有色•月谈第16期在线上举行，本次线上会议，来自宏观及基本金属领域的几位嘉宾为大家呈现了最核心的逻辑和观点，以下为本次会议纪要。 390 中信期货有色金属指数中信期货贵金属指数 150 340140 290130 摘要： 有色月谈会议是每月一次，每次我们会邀请宏观及基本金属领域的几位嘉宾，每位嘉宾用10-15分钟时间跟大家呈现最核心的逻辑和观点，希望参会的领导后期持续关注我们有色月谈会议系列，我们的观点也会通过这个会议平台持续发布和跟踪。 发言嘉宾： 1、有色品种交易思路 沈照明中信期货研究所有色组负责人 2、宏观经济与政策展望 刘道钰中信期货研究所宏观研究组研究员 3、近期铜价反弹逻辑及展望 张志朝铜陵有色上海投贸期货及风控部副经理 4、2022年电解铝四季度行情展望 张宪策国贸启润铝交易员 5、锌市场分析与展望 戴小林株冶集团期货交易部首席分析师 6、第三季度镍不锈钢行情展望 何思瑶上海有色网不锈钢行业分析师 7、从宏微观视角观察锡消费的修复 张哲语云锡有色有色金属分析师 240 190 140 2021-11-012022-04-01 有色金属研究团队 研究员：沈照明 021-80401745 Shenzhaoming@citicsf.com 从业资格号：F3074367投资咨询号：Z0015479 李苏横 0755-82723054 lisuheng@citicsf.com从业资格号：F03093505投资咨询号：Z0017197 120 110 100 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 各位参会的投资者大家下午好，欢迎参加中信期货有色月谈第16期。7月份美国CPI超预期回落且非农新增就业超预期，投资者对美联储快节奏加息预期降温，同时，市场对美国衰退预期也有所降温，宏观面逐渐缓和，有色金属低库存的问题一度推动有色整体普弹。但是我们也看到中美关系出现反复，美元指数阶段性大幅反弹且人民币贬值，有色金属价格是继续反弹还是就此再度转跌，估计各位投资可能比较纠结。 下面由我来介绍下今天的参会嘉宾，中信期货研究所宏观研究员刘道钰、铜陵有色上海投贸期货及风控部副经理张志朝、国贸启润铝交易员张宪策、株冶集团期货交易部首席分析师戴小林，上海有色网不锈钢行业分析师何思瑶、云锡有 色金属分析师张哲语。各位嘉宾将会就有色金属主要品种的价格走势做详细探讨，希望对各位参会者有所帮助。 一、有色品种交易思路 发言嘉宾1、沈照明中信期货研究所有色组负责人首先，由我来介绍下我们对有色交易逻辑的观点。 1、宏观面整体趋向缓和，但有反复。7月国内房屋等数据不及预期，政府从多角度共同发力力图确保房地产保交付，稳增长仍可期；美国7月非农及零售等数据好于市场预期，但7月房屋数据进一步走弱，且8月欧美制造业PMI初值继续回落。总体来看，宏观面中性略偏负面，但国内稳增长仍可继续期待。 2、供应端：铅锌矿维持偏紧局面，铜矿略偏松，锡矿略趋紧。冶炼端干扰较多，国内局部地区高温及限电造成铜、铝和锌等品种出现不同程度的减产；而欧洲高温及高能源价格以及罢工等问题造成镍、铝和锌等出现一定程度的减产，尤其欧洲铝减产规模明显扩大。 3、进入8月以来，有色供需呈现淡季不淡的特点，国内有色消费整体较为稳定，而供应端多数受到意外干扰。就国内金属来看，有色金属库存维持在低位，部分品种在低位还出现进一步去化，比如：铜锌锡等；在低库存背景下，部分有色品种维持高升水，如：铜锌等。同期，外盘金属8月份以来延续去库的局面，铜铝去库幅度稍大，Cash-3M价差多数维持Back，其中铜由此前Contango转为Back，锌锭挤仓有所放缓。 4、对冲及结构机会建议：对冲上，供需偏紧的品种，建议多配，比如：铜和锌等；而供需宽松预期较强的品种，建议空配，比如：铝、不锈钢和铅等。结构上建议继续关注铜铅锡内外盘反套，关注铝内外盘正套；继续关注锌跨期正套。 5、价格目标 铜：宏观面上，国内稳增长预期还在，政府多部门协同发力积极保房地产交付；海外宏观面略偏负面，需要关注9月中旬美联储议息会议是否有超预期偏鸽 派论调，毕竟7月美国房屋等数据不好且通胀有所回落。供需面来看，供应有增 长预期，但现实面临较多扰动，需求端偏稳定，国内下游终端电力和汽车表现较好，除房地产以外其他板块也有所修复。在库存偏低且供应扰动背景下，预计9月铜价将继续震荡上行，区间为6.15-6.5W。 铝：供应端，8月份四川省内高温少雨天气持续，三峡等水电站水量下降，叠加省内外送电量增加，省内电力依然吃紧。四川5家电解铝企业共计100万吨 中目前已经几乎全部停产，但进入9月份气温预计下降，居民用电环比下滑，因此四川铝厂限电影响预计有所缓解，但实际复产仍需时间。需求端，预计在地产弱势预期下，9月份需求仍然偏弱，预计短期受高温影响铝价易涨难跌，而受制于中线供需宽松预期，预计9月份铝价上方空间较为有限，预计9月份铝价在区间窄幅震荡向下，主力合约价格运行区间1.75-1.95W。 锌：供应端：国内外加工费上升空间有限，矿端进口窗口再度关闭，国内原料供应趋紧。海外冶炼利润受电力成本抬升影响，亏损走阔，国内冶炼利润计算副产品收入后估值处在历史低位，整体供应略偏紧。需求端：消费端正在复苏，但是整体恢复速度缓慢，预计9月开工率有望修复至正常水平，基建对镀锌有较好支撑，压铸锌受地产拖累明显。整体来看，9月预计库存维持去化，锌价有望维持偏强震荡，主力合约价格运行区间2.4-2.6W。 铅：供应端：供应小幅恢复。再生铅厂当前受限电影响较大，主要涉及安徽、江苏、湖南地区的产能，9月预计随着限电结束有所恢复。但废电瓶供应有限，再生铅利润较低，供应端预计难有大幅恢复。需求保持旺盛。9月电池消费旺季，多数蓄电池企业开工率持稳于高位，终端来看电池需求受政策支撑有所好转，电动自行车和汽车整车配套需求订单有提升，天气炎热换电需求增加，铅锭和电池出口均有增加。社会库存预计维持去化。总体来看，需求向好，铅价中枢上调，预计9月铅价维持区间震荡，主力合约价格运行区间1.45-1.55W，中长期铅价格中枢有下行风险。 镍：供应端，国内镍铁供应减量，市场过剩或小幅缓解但趋势不改，镍矿延续偏松，镍铁价仍有下移空间；电解镍产量9月预计高位持平，进口量或维持万吨左右水平，难现增长，国内电解镍库存预计低位波动为主，原生镍整体依旧过剩。需求端，不锈钢9月预计生产低位环比小幅回升，但3系资源过剩背景下增量或稍有限；三元前驱体生产继续走高，高冰镍转化产线逐步上量以匹配硫酸镍生产，镍豆耗量难增；合金、电镀随着价格走低预期或稍有转好，原生镍需求向好，但纯镍需求增量依旧有限。整体来看，供需宽松预期不改，但需对供应端印尼征税及挪威工厂罢工等事件进一步扰动保持警惕，同时关注仓单库存极低可能引发的挤仓风险。预计价格整体震荡下行为主，运行区间15-19W。 不锈钢：供应端，不锈钢9月预计生产低位环比小幅回升，但3系资源过剩背景下增量或稍有限；镍铁、铬铁偏松，价格仍有下移空间，成本端下移偏确定。需求端，低价或提振需求，“金九银十”旺季说法正待验证，需求环比或有一定恢复，但出口侧表现预计仍继续走弱。整体来看，9月供需或较8月出现一定改善，但驱动价格大幅上移偏难。预计价格或将跟随成本继续下跌为主，但节奏或 将有所趋缓，运行区间1.4-1.6W。 锡：供应端，供应逐渐回升，炼厂复产后利润仍存，锡锭产量逐步提升，进口窗口持续打开将提振进口；需求端：电子板块预期偏悲观，世界半导体贸易统计组织（WSTS）在最新报告中，将今年的半导体销量增速预期从此前的16.3%下调至13.9%，但近期家电、汽车和手机等板块受政策刺激提振，产销有所改观。整体上看，炼厂复产后供需预期宽松，预计锡价震荡运行，主力合约运行区间18-22W。 二、宏观经济及政策展望 发言嘉宾2、刘道钰中信期货研究所宏观研究员 为了应对经济下行压力，近期国内稳增长继续加码。我们预计9月国内经济将弱修复，但房地产仍将偏弱，出口可能边际走弱。目前美国加息预期或已基本体现，未来高通胀和加息将进一步抑制美欧经济。在国内经济边际修复与海外经济继续走弱的环境下，短期大宗商品价格总体是震荡走势。 （一）9月国内经济将弱修复，但房地产仍将偏弱，出口可能边际走弱 近期房地产回落、高温天气、疫情反复等多因素导致近期国内经济承压。1-7月我国固定资产投资同比增长5.7%，显著低于预期值6.2%和前值6.1%；7月社会消费品零售总额同比增长2.7%，亦显著低于预期值5.3%，也低于前值3.1%。房地产回落和疫情反复是7月经济数据低于预期的主要原因。8月份以来国内疫情有所扩散，房地产仍偏弱，高温天气对经济活动构成制约，预计经济仍偏弱。 为了应对经济下行压力，近期国内稳增长继续加码，将支持未来几个月的基建投资增速维持偏高水平。8月24号国常会决定增加3000亿元以上政策性开发 性金融工具额度，依法用好5000多亿元专项债结存限额，并核准开工一批基础设施等项目。我们预计新增的资金将主要投向基建领域，缓解基础设施建设的资金压力，支持未来几个月的基建投资增速维持偏高水平。国常会还强调，不搞大水漫灌、不透支未来。因此，新推出的稳增长政策主要是对冲经济下行压力，巩固经济恢复发展基础。预计未来几个月我国经济会有所修复，但增速可能仍低于疫情前水平。 近期我国再次降息，多部门亦推出专项借款支持保交楼的政策，对房地产略有利好，但影响有限。8月15号央行超预期调降1年期MLF利率10BP；8月22号1年期LPR下调5BP，5年期LPR下调15BP，其中5年期LPR降幅略高于MLF利率降幅，主要是为了支持房地产平稳健康发展。二季度全国平均房贷利率降幅高达90BP左右，但尚未能持续提振商品房销售；本次5年期LPR调降15BP将推动房贷利率随之下调15BP，对促进商品房销售略有积极影响，但预计影响有限。新华社8月19日报道，住房和城乡建设部、财政部、人民银行等有关部门近日出台措施，完善政策工具箱，通过政策性银行专项借款方式支持已售逾期难交付住宅项目建设交付。这一措施能够有效解决烂尾楼的关键问题——资金不足，从而 推动烂尾楼加快施工与竣工，对全国房屋施工与竣工略有积极影响；但由于烂尾楼比重较小，这一影响预计有限。该政策也有利于提振居民购房信心，对商品房销售略有积极影响，不过目前我国商品房销售偏弱的主要原因并非居民担心楼盘烂尾而不敢购房，因此该政策对商品房销售的积极影响也有限。 长期来看，我国住房刚需增长趋于放缓；短期来看，我国改善性需求增长也不太可能加快；更重要的是，房地产长效机制的实施使得投资投机性需求显著减少。2021年我国常住人口城镇化率仅提高0.83个百分点，显著低于此前1.2-1.6 的水平。虽然说2021年城镇化速度下台阶可能有短期扰动因素，但从趋势来看， 近两年以及未来5-10年我国城镇化速度放缓的趋势是确定的。农村年轻人口到 城镇就业是现阶段我国城镇化的主要推动力；近两年以及未来5-10年我国年轻人口趋势性减少，这是城镇化速度放缓的核心原因。这意味着人口从农村迁移到城镇带来的刚性住房需求的增长趋于放缓。此外，我国结婚登记对数从2014年开始就已经趋势性下降，累计降幅高达40%，这意味着结婚购房刚需已经显著减少。近两年我国出生人口数量也大幅下降，累计降幅高达40%，这也会使得相关的住房需求减少。受疫情影响，过去两年我国居民收入增长放缓，商品消费增长放缓更为显著。在这样的背景下，居民的改善性购房需求也不太可能加快增长。疫情的影响不会很快消失；短期来看，我国改善性需求增长也不太可能加快。