宏观专题9月FOMC会议点评：20个指标看美国衰退预期

宏观研究 证券研究报告 宏观专题2022年09月22日 【宏观专题】9月FOMC会议点评 20个指标看美国衰退预期 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：殷雯卿 电话：010-66500892 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com执业编号：S0360521040002 相关研究报告 《【华创宏观】虚实实物工作量——破案“稳增长”系列十九》 2022-09-18 《【华创宏观】探寻核心通胀的秘密——“自下而上”四分法框架&短期通胀展望》 2022-09-12 《【华创宏观】破案“稳增长”系列十八：6000亿金融工具劈开资本金枷锁》 2022-09-02 《【华创宏观】居民“地产情结”减弱的三个信号》 2022-09-01 《【华创宏观】贝弗里奇曲线告诉我们软着陆的可能性到底有多大？——海外论文双周志第10期》 2022-08-31 一、9月FOMC会议主要内容 政策决议：美联储加息75bp，将联邦基金利率目标区间上调至3-3.25%，同幅度上调超额准备金利率至3.15%、隔夜逆回购利率至3.05%。缩表继续按计划进行。 会议声明：基本延续7月内容，强调控制通胀决心。本次会议声明主要内容与7月声明基本一致，继续强调委员会坚决致力于让通胀回落到2%的决心，此外全票通过加息75bp的决议。 经济预测与点阵图：大幅下调经济增速预期，点阵图大幅前移。经济增长方面，美联储大幅下调2022-23年实际GDP增速预期，分别为0.2%、1.2%（6 月预测均为1.7%），远低于预期的长期水平1.8%；失业率方面，美联储上调2022-24年失业率预测至3.8%、4.4%、4.4%（6月预测分别为3.7%、3.9%、 4.1%），对2023年预测上调幅度最大，高于预期的长期水平4%；通胀率方面，美联储小幅上调今明两年通胀预期，2022-23年核心PCE通胀预期分别为4.5%、3.1%，6月预测为4.3%、2.7%。点阵图大幅前移，预期2022年加息至 4.25-4.5%，2023年底前不会降息。9月点阵图显示2022年利率中枢预期在 4.4%，隐含今年余下两次会议加息125bp，6月预期为3.4%。本次委员看法较为一致，今年底加息至4%以上基本成为共识，只有1位委员不支持年底加息至4%以上。支持加息至4%以上的委员中，有9名认为应加息至4.25-4.5%，8名认为应加息至4-4.25%，1名认为应加息至4.5-4.75%。 新闻发布会：软着陆信心减弱，但控通胀决心坚定。本次新闻发布会中记者关注点集中在加息终点和经济衰退风险两方面。关于加息终点，鲍威尔继续强 化美联储控制通胀的决心，表示停止加息需要看到通胀回落到2%的明确证据。关于经济衰退风险如何评估，鲍威尔表示没有人知道是否会导致经济衰退，但软着陆的可能性确实在进一步降低，显示对软着陆信心的减弱。 市场即期影响：点阵图略超预期，市场整体反应略偏鹰。本次点阵图鹰派略超预期，因此资产价格整体反应略偏鹰。经济预测等材料公布后半小时内，标普500/纳斯达克指数/道琼斯工业指数累计下跌0.6%/0.6%/0.5%至 3826/11332/30460点；COMEX黄金最低下跌至1662.7美元/盎司，跌幅0.4%；美元指数最高上行至111.49，涨幅0.04%；10年期美债下行2.9bp至3.57%， 二、美国衰退预期有多高？ （一）各部门如何预期美国经济衰退？ 观测四大部门（专业机构、金融市场投资者、企业、家庭）的主要经济预期指标行至何处来考察各部门对美国经济衰退的预期如何，共梳理了20个指标，综合来看：（1）当下不同部门对经济预期存在差异。四大部门中，家庭对经济前景最悲观。目前，密歇根大学消费者信心指数和IBD/TIPP经济乐观指数 均处在收缩区间，分别位于-82%、-67%的历史分位。专业机构对经济预期相对温和。9个反映专业机构经济预期的指标中，有2个仍处在扩张区间，其余指标尽管均指向经济收缩，但幅度相对较小，平均来看整体处在历史1%分位，仍属于高于历史均值的扩张水平。金融市场投资者和企业部门对经济预期较为相近，均处在收缩区间，反映前者预期的5个指标平均处在-13%分位，反映 后者预期的9个指标平均为-14%分位。（2）同一部门的不同指标反映的预期也存在一定分歧，并非所有指标都指向预期经济收缩。在专业机构预测中，纽约联储WEI指数和SalmRule指标仍处在扩张区间。在金融市场中，彭博 巴克莱美国高收益公司债平均OAS仍然低于历史均值，尚不指向经济收缩。在企业预期指标中，堪萨斯联储制造业PMI、CEO经济展望指数也反映经济仍在扩张区间。只有家庭部门的两个指标指向预期经济处于深度收缩状态。2、金融资产如何定价加息与衰退？ 资产价格如何定价当前的美联储加息与经济衰退预期？通过计算可见：以9月21日FOMC会议前的价格估算，美债对加息预期相对充分（9月FOMC前定价已隐含年内再加息约175bp，但9月FOMC超预期也带来美债小幅下跌），10Y-2Y国债收益率利差也已定价美国经济衰退；而9月FOMC前的美股定价则相对较弱（会前定价隐含年内再加息50bp，因此会后美股跌幅也最大），同时对经济下行的预期幅度也远小于美联储的经济预期。因此未来若美联储鹰派姿态不减，则美股调整风险或较大。 风险提示：美国通胀超预期 投资主题 报告亮点 通过观测当下四大部门（专业机构、金融市场投资者、企业、家庭）的主要经济预期指标行至何处来考察各部门对美国经济衰退的预期如何 投资逻辑 四大部门中，家庭对经济前景最悲观。专业机构对经济预期相对温和。金融市场投资者和企业部门对经济预期较为相近，均处在收缩区间 同一部门的不同指标反映的预期也存在一定分歧，并非所有指标都指向预期经济收缩。 在分歧的预期之下，资产定价分化也较大。目前美债对加息预期相对充分、也已定价美国经济衰退；而美股定价则相对较弱。 目录 一、9月FOMC会议主要内容6 （一）政策决议：加息75bp，符合市场预期6 （二）会议声明：基本延续7月内容6 （三）经济预测与点阵图：点阵图大幅前移7 （四）新闻发布会：软着陆信心减弱，但控通胀决心坚定8 （🖂）市场即期影响：对加息终点的定价进一步鹰派9 二、美国衰退预期有多高？9 （一）各部门如何预期美国经济衰退？9 （二）金融资产如何定价加息与衰退？17 1、美债：对加息与衰退定价较充分17 2、美股：对加息与衰退定价偏弱19 图表目录 图表12022年关键FOMC会议的主要内容摘要6 图表2大幅下调今明两年经济增速预期；小幅上调通胀预期；2023年失业率预期上调至4.4%8 图表36月预测2022年底加息至3.25-3.5%8 图表49月预测2022年底加息至4.25-4.5%8 图表5美国各部门（专业机构、金融市场投资者、企业、家庭）主要经济预期指标10 图表6不同部门预期存在差异，同一部门的不同预期指标间也存在一定分歧11 图表7当前OECD领先指标为衰退期平均值的101%，为衰退期最低值平均的103% ...........................................................................................................................................12 图表8当前CEIC领先指标为衰退期平均值99%，为衰退期最低值平均的127%12 图表9当前ECRI领先指标同比较衰退期平均增速高约1.7%，较衰退期最低增速的平均高8.8%13 图表10当前美国谘商局领先指标同比较衰退期平均值高7.9%，较衰退期最低点的平均高10.9%13 图表117月芝加哥联储全国活动扩散指数-0.0513 图表129月10日当周纽约联储WEI指数环比下降0.4个点至2.6213 图表13当前纽约联储基于国债收益率曲线预测的未来一年衰退概率为25%，衰退期平均值为35%13 图表14截至9月15日，GDPNow对Q3经济增速最新预测为0.5%13 图表158月SalmRule指标为0.03，远小于0.5的边界值14 图表16截至9月16日，彭博对明年美国经济陷入衰退的预测概率为50%15 图表17预计2023年美国经济增速1%左右，较全球增速低1.6个百分点15 图表189月19日美债10-2年利差-46bp15 图表19美股高点平均领先经济衰退约5个月，本轮美股似乎已于1月初见顶15 图表20当下高收益债平均OAS为衰退期平均值的55%，衰退期最高值平均的36%15 图表219月美国Sentix投资者信心指数-10.8，衰退期平均值为-30.915 图表22当前ISM制造业PMI为衰退期平均值的120%，衰退期最低值平均的146% ...........................................................................................................................................16 图表23当下地方联储制造业PMI均较历史均值收缩，芝加哥联储、纽约联储PMI萎缩最大16 图表24当下中小企业乐观指数为衰退期均值的102%，衰退期最低点平均的107%.16 图表25Q3CEO经济展望指数为衰退期均值的162%，衰退期最低点平均的249%16 图表26当下密歇根大学消费者信心指数仅有衰退期均值的84%，衰退期最低值平均的92%17 图表27当下IBD/TIPP经济乐观指数为衰退期均值的93%，衰退期最低值平均的98% ...........................................................................................................................................17 图表281Y国债利率隐含加息预期：全年再加息175bp（9月21日计算值）18 图表299月21日联邦基金期货隐含今年全年再加息200bp至4.5%18 图表30美债市场对经济衰退的预期幅度也相对激进18 图表31美股隐含的加息预期：全年再加息50bp（9月21日计算值）19 图表32年初以来标普500指数下跌但股息预期则平稳20 图表33标普500股息增长与GDP增长趋势一致20 ， 。 一、9月FOMC会议主要内容 （一）政策决议：加息75bp，符合市场预期 9月会议如期加息75bp，缩表继续按计划进行。美联储加息75bp，将联邦基金利率目标区间上调至3-3.25%，同幅度上调超额准备金利率至3.15%、隔夜逆回购利率至3.05%。缩表继续按计划进行，当前每月到期赎回上限950亿美元，其中国债赎回上限为600亿 美元，MBS赎回上限为350亿美元。 （二）会议声明：基本延续7月内容 本次会议声明基本延续7月声明的内容，强调控制通胀决心。本次会议声明主要内容与 7月声明基本一致，继续强调委员会坚决致力于让通胀回落到2%的决心，此外全票通过加息75bp的决议。 图表12022年关键FOMC会议的主要内容摘要 2022.9会议 2022.7会议 2022.6会议 2022.3会议 2022.1会议 经济回顾 经济活动 最近的支出和生产温和增长（modestgrowth）。 最近的支出和生产指标已经疲软。 总体经济活动在一季度略有下降后有所回升。 经济活动和就业指标继续增强。 经济活动和就业指标继续增强。这几个月受大流行影响最严重的部门已出现改善，但受到最近疫情急剧上升的影响。 通货膨胀 近几个月来，就业增长强劲，失业率一直保持低位。通胀仍居高不下，反映出与大流行有关的供需失衡、食品和能源价格上涨以及更广泛的价格