权益策略周报（股指）：议息会议之后或有买点

中信期货研究|权益策略周报（股指） 2022-09-17 议息会议之后或有买点 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 本周美国通胀和地缘摩擦扰动资金情绪，调整之后意味着加仓机会。 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 中信期货商品指数 113 112 111 110 109 108 107 106 105 104 240 220 200 180 160 140 120 103100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 摘要： 观点：本周美国多项政策发酵，影响CRO、新能源车等热门行业，地缘隐忧再起。对比2018年摩擦，本轮中美对抗拓展至高科技领域，扰动路径从出口转向中概股以及产业升级的压制，本轮扰动对于风格的影响更为直接。 对于后市，我们观点如下，IO成交额PCR/成交量PCR升至2附近、16日股指期货持仓下滑，暗示抄底资金介入以及对冲需求减少，本周市场存在企稳的基础，但鉴于下周三议息会议落地之前，风险偏好难有明显改善，布局时间点可能在美联储会议之后。风格层面，出口下滑压制民企业绩，同时强化稳增长风格，短期风格向沪深300、红利指数转移。 操作建议：观望，议息会议落地后增仓 风险点：1）疫情扩散，2）地产信用，3）美国加息超预期，4）地缘局势升级 权益策略团队 研究员：姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com从业资格号F3005640投资咨询号Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、股指：小盘微观流动性恶化 （一）一周回顾：小盘微观流动性恶化 本周权益市场整体下行，内资流出强度大于外资。调整原因市场归因为几点，一是担忧美联储加息节奏加快，二是欧美对华产业政策，电力设备、化工、有色领跌，三是对于券商降费的担忧。防御氛围下，银行、食饮、社服等相对抗跌，风格倾向价值和低波，中小盘指数表现更弱。 之所以小盘跌幅更深，我们认为与其微观流动性恶化有关，一是出口恶化之后，资金向稳增长领域转移，小盘成长资金面临抽离；二是9月5日之后国债利率拐点出现，人民币贬值至7、MLF缩量令市场担心资金收紧；三是统计上一周跑赢中证1000个股在下一周相对于中证1000超额收益均值，近期负值频率上升，显示行业轮动速度在加快，因子赚钱效应下滑之后，指增策略或集中性抛售前期拥挤因子，前期强势的赛道承压。本周我们重点讨论2018年、2022年中美摩擦的异同。 图表1：市场风格图表2：市场风格 0.00% -1.00% -2.00% -3.00% -4.00% -5.00% -6.00% -7.00% 周涨跌幅 0.00% -1.00% -2.00% -3.00% -4.00% -5.00% -6.00% -7.00% -8.00% 周涨跌幅 大盘成长 大盘价值 中盘成长 中盘价值 小盘成长 小盘价值 大盘低波 大盘高贝 中盘低波 中盘高贝 小盘低波 小盘高贝 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （二）对比2018年和2022年两轮中美博弈异同 本周美国多项政策发酵，影响CRO、新能源车等热门行业，中美博弈隐忧再起。我们借此梳理了2018年和2022年两轮中美对抗的差异，试图推演其对行业的中长期影响。 A.本轮摩擦更具针对性 从2018年到2022年，中美博弈持续演进，具体形式发生几点变化：1）从短期事件冲击变为长期潜在风险，全球经济增速下行趋势下，存量竞争加剧“分蛋糕”压力；2）博弈范围从外贸领域扩大到政经领域，涉及中概股；3）受影响的行业从钢、铝、光伏、家电等传统制造业升级到半导体、新能源、军工、创新药等高科技行业；4）美国采取的手段从加征关税转变为遏制产业升级。 图表3：主要事件 日期 主要事件 2018年3月22日 美国总统特朗普宣布将基于301调查结果，对中国进口的600亿美元商品加征关税。 3月23日 中国商务部发布拟对自美进口部分产品加征关税的产品清单，中美贸易摩擦正式爆发。 4月4日 美国公布加征25%关税的500亿美元清单，中方对等制裁。 4月16日 美国宣布对中兴制裁，7年内禁止美国企业与中兴通讯开展任何业务往来。 4月17日 中国商务部宣布对美国进口高粱采取反倾销措施。 5月17-19日 刘鹤副总理赴美进行贸易谈判，并发布中美联合声明。 5月29日 美国白宫宣布仍将对500亿美元中国商品征收25%关税。 6月16日 美国正式宣布对华加征关税。 8月8日 美国贸易代表办公室宣布对160亿美元中国产品加征25%关税。 9月18日 特朗普正式宣布对2000亿美元商品加征10%关税，自2019年1月1日起提高至25%，中美摩擦升级。 10月17日 美国财政部发布半年度汇率政策报告，并未将中国列为“汇率操纵国”。 11月1日 习近平主席与美国总统特朗普通电话，释放了中美摩擦缓和的积极信号。 12月2日 中美元首通过G20平台举行会晤，“习特会”达成“90天”休战期。 2022年3月23日 将恢复352项自中国进口商品的加征关税豁免 5月3日 301调查加征关税的两项行动将分别于7月6日和8月23日结束 7月5日、9日 中美高层领导人、中美外长分别会晤 9月2日 美国贸易代表办公室对301调查进行复审，审查期间继续征收附加关税。 资料来源：Wind中信期货研究所 B.对于A股冲击路径有异 2018年外部冲击主要影响出口型企业业绩预期。基于对美出口结构和301清单，国内负面影响较大的行业有机械、家电、钢铁、电子元器件、汽车及汽零等，其营收和净利润明显下滑，民营企业受波及程度更大。而衍生影响是随着民企信用环境恶化，民企股价被动下调，进而形成股权质押暴雷风险，叠加2016年之后主流资金流入大盘，小盘出现流动性危机。 2022年扰动路径较为复杂，相对趋势对于市场风格影响更为直接。第一层路径是中概股，2020年12月美国《外国公司问责法》正式签署生效，2021年12月进入执行阶段，美国证监会陆续公布近150家潜在可能被强制退市的中国公司，同时作为 反击，中石油等5家国企率先宣布从美国退市。本轮中美分歧围绕审计底稿披露，主要影响盈利要求受限、无法回A上市的科技企业融资和退出，使得中概股IPO数量大幅减少，与中概股相关紧密的恒生科技指数最为弱势。 图表4：2017年中国对美国出口结构（HS分类）图表5：负面影响行业的营收同比变化 钢铁及其 制光学仪器品设备 3%2% 其他25% 核反应堆、 70 电机、电气、60 音像设备及其50 零附件40 25%30 20 10 20182019 非针织鞋靴服装及及其 其配饰配件 锅炉、机械器具及零件21% 家具 0 -10 -20 3%3%车辆及7%其零部塑料及 件其制品玩具 3%4%4% 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表6：对美出口增速对比总出口增速图表7：中企赴美上市公司数量 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 美国:出口金额:当月同比出口金额:当月同比45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 1/1/1710/1/177/1/184/1/191/1/2010/1/207/1/214/1/22 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 第二层路径是国内的先进制造，技术上的遏制以及逆全球化提升相关行业未来的不确定性，估值被动下调。但我们认为扰动幅度不宜高估，即便近期有针对性的政策出台，也无碍新能源车和光伏等核心产业链逻辑：1）美国仅占中国新能源车出口量3%，欧洲在高电价支持下光伏储能需求旺盛，即使电价在行政干预后回落，同比依然高位；2）相关产业链国内需求旺盛，自主消化能力强。因此事件未必会直接冲击企业业绩，更多的是情绪层面的扰动。 C.长期供应链定价权提升 长期来看，中美对抗下的逆全球化趋势将推动全球分工的产业链转向区域化。1）分工目标从追求经济效率转向自主可控，美国会降低供应链对华依赖度，中国则会试图破局美国出口管制的高端制造行业，推动双方增加科技产业上游的资本开支，主要受益国内自主程度高的新能源（锂电、光伏）和国产替代的信息通信、生物医药等行业。2）新冠疫情和地缘争端凸显供应链稳定的重要性，预计产业链将向区域收缩，海运等跨洋运距缩短。3）美国具体手段有鼓励制造业回流和拉拢地区盟友，故要注意铁矿、大豆等对外依存度高的原料风险。 （三）本周进入加仓时点 回归短期视角，8月经济数据企稳，本周下跌更多受情绪因素扰动，小盘微观流动性恶化加剧盘面调整。对于后市，我们观点如下，IO成交额PCR/成交量PCR升至2附近、16日股指期货持仓下滑，暗示抄底资金介入以及对冲需求减少，本周市场存在企稳的基础，但鉴于下周三议息会议落地之前，风险偏好难有明显改善，布局时间点可能在美联储会议之后。风格层面，出口下滑压制民企业绩，同时强化稳增长风格，短期风格向沪深300、红利指数转移。 二、股指期货数据跟踪 图表8：IF当季年化折溢价率（剔除分红）图表9：IF当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 10% IF01IF02IF03 10% IF当月移仓至IF次月(剔除分红)IF当月移仓至IF当季(剔除分红)IF当月移仓至IF下季(剔除分红) 8% 5% 6% 0%4% -5% -10%-15%-20%-25% 2021-01-05 2021-06-05 2021-11-05 2022-04-05 2022-09-05 2% 0% -2%-4%-6%-8% 2021-01-04 2021-06-04 2021-11-04 2022-04-04 2022-09-04 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表10：IH当季年化折溢价率（剔除分红）图表11：IH当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 10% 5% 0% IH01IH02IH03 15% 10% IH当月移仓至IH次月(剔除分红)IH当月移仓至IH当季(剔除分红)IH当月移仓至IH下季(剔除分红) -5% 5% -10% 0% -15% -5% -20%-25% -10% 2021-01-252021-05-252021-09-252022-01-252022-05-25 2021-01-04 2021-06-04 2021-11-04 2022-04-04 2022-09-04 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表12：IC当季年化折溢价率（剔除分红）图表13：IC当月空头移仓至远月成本（剔除分红） IC01IC02IC03 IC当月移仓至IC次月(剔除分红) 10% IC当月移仓至IC当季(剔除分红) 5% 20% IC当月移仓至IC下季(剔除分红) 0% 15% -5% 10% -10% 5% -15% 0% -20% -5% -25% -10% 2021-01-082021-06-082021-11-082022-04-082022-09-08 2021-01-042021-06-042021-11-042022-04-042022-09-04 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表14：IM当季年化折溢价率（剔除分红）图表15：IM当月空头移仓至远月成本（剔除分红） IM01.CFEIM02.CFEIM03.CFE 0% 25% IM00-01IM00-02IM00-03 -2% -4% 20% -6% -8