投资价值分析报告：良药济世，以氘代、PROTAC赋能研发的国际化Biotech

2022年9月16日 公司研究 良药济世，以氘代、PROTAC赋能研发的国际化Biotech ——海创药业-U（688302.SH）投资价值分析报告 要点 独辟蹊径，基于氘代和PROTAC技术的国际化Biotech。海创药业是一家基于氘代技术和PROTAC靶向蛋白降解等技术平台，以开发具有重大临床需求的Best-in-class、First-in-class药物为目标的国际化创新药企业。1）立足当下，氘代药物开发保证最大的成功可能性：公司研发团队具有持续性开发氘代药物的 能力，且对药物代谢、氘代特性具有深刻的了解，能高效判断适于氘代的代谢敏感位点，提高研发效率和药物研发成功率。目前，已获取授权47项，可帮助实现快速、高效、低成本的氘代化合物合成。2）赢在未来，PROTAC技术引领新 药源头创新：公司整合生物学、药物化学、计算化学等学科，可快速评估PROTAC 化合物的蛋白降解活性，设计目标化合物；结合药理学、药代动力学，筛选、优化和开发潜在优质PROTAC药物。目前就PROTAC相关技术已申请发明专利共9项，其中获得授权3项，已通过PCT申请4项。由于申请发明专利需要将核心技术涉及的关键指标公开，出于对核心技术成果保密的考虑，公司部分PROTAC药物的制剂与工艺技术以技术秘密的方式进行保护。 新技术、新方法，打造前列腺癌多周期治疗产品矩阵。打造前列腺癌多周期治疗产品矩阵：针对前列腺癌多阶段进行性的疾病特点，公司深度布局：1）恩扎卢胺氘代药物HC-1119（国内完成临床III期；国外正进行临床III期）治疗mCRPC2）PROTAC产品HP518（国内临床I期）治疗携带AR点突变的mCRPC，即耐药性前列腺癌；3）HC-X029、HC-X037（临床前）治疗AR不同位置突变的 mCRPC等。该布局与国内涉足前列腺癌的传统制药企业形成鲜明对比，可在这一潜力巨大的治疗市场展开有效的差异化竞争。 新分子、新剂型，开发安全性更高的高尿酸血症/痛风药物。随饮食结构变化，中国代谢性疾病患者人数不断上升，现有治疗方案以非布司他和苯溴马隆为主，安全性问题突出。公司核心产品HP501（国内完成临床II期）为自主研发的全新URAT1小分子抑制剂，其剂型为缓释片剂，因此可避免药物达峰浓度过高所 导致肾损害等不良反应发生的风险。 买入（首次） 当前价/目标价：34.10/67元 作者分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 分析师：王明瑞 执业证书编号：S0930520080004 010-57378027 wangmingrui@ebscn.com 联系人：张瀚予 021-52523676 zhanghanyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)0.99 总市值(亿元)：33.76 一年最低/最高(元)：28.23/50.38近3月换手率：88.84% 股价相对走势 58% 41% 24% 7% -10% 04/2205/2206/2207/2208/22 盈利预测、估值与评级：我们预计公司2022~2024年主营产品销售收入分别为海创药业-U沪深300 0/1.36/8.88亿元；净利润分别为-4.07/-4.62/1.00亿元，按照最新股本测算对 应EPS分别为-4.11/-4.67/1.01元。采用对公司管线的绝对估值作为主要估值 参考，给予公司整体估值66亿元，按照最新股本0.99亿股换算为目标价67元首次覆盖，考虑到公司技术平台潜力巨大，布局思路领先，给予“买入”评级。 风险提示：研发进度不达预期风险；全球化经营风险；竞争加剧风险；次新股股价波动风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 0 0 0 136 888 营业收入增长率 -100% 0% 0% 0% 551% 净利润（百万元） -490 -306 -407 -462 100 EPS（元） -6.60 -4.12 -4.11 -4.67 1.01 ROE（归属母公司)（摊薄） -50% -39% -29% -49% 10% P/E NA NA NA NA 34 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-09-15，2022年公司IPO新增股本2,476万股） 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -11.05 1.92 35.25 绝对 -12.83 0.06 17.61 资料来源：Wind 相关研报 《创新药投资方法论：解析涨跌背后的α与β ——创新药深度研究系列六》（2022-01-22） 海创药业-U（688302.SH） 投资聚焦 关键假设 1）核心产品盈利预测： HC1119/德恩鲁胺（国内、外市场） ①国内：中国III期临床试验已达主要研究终点，预计在国内将于2023年获批上市；国外：正在进行临床III期，预计在美国将于2024年获批上市； ②定价参考原药恩扎卢胺在海内外的价格，我们预计产品上市首年人均年治疗费用在国内、外分别为30、65万元； ③鉴于产品诸多治疗优势，我们预计其上市首年在国内、外的渗透率分别为0.3%、0.5%。 HP501 ①产品已完成II期临床试验，III期方案正与国家药监局沟通。据此，我们预计该药将于2025年上市； ②参考国内已上市的痛风/高尿酸血症药物，我们预计产品上市首年人均年治疗费用为6,000元； ③相较于传统的URAT1抑制剂苯溴马隆，产品在安全性、顺应性上优势明显，据此我们认为上市首年的渗透率约为0.02%。 2）毛利率预测：参考国内上市同为氘代药物的甲苯磺酸多纳非尼片（泽普生®，泽璟制药），我们保守估计德恩鲁胺的毛利率为88%；HP501的毛利率为85%。 我们的核心观点 1）围绕氘代、PROTAC两大核心平台，公司已建立一系列具有重大临床需求的Best-in-class、First-in-class药物研发管线。一方面，通过氘代技术保证研发的最大成功率，稳扎稳打推出先发产品；另一方面，通过PROTAC技术立足于研发创新性，推陈出新疗效更好、安全更优的重磅产品。 2）核心产品HC1119（德恩鲁胺）、HP501已进入临床开发后期阶段，有望为医疗需求严重未被满足的肿瘤及代谢性疾病提供针对性治疗。 HC1119（德恩鲁胺）：国内III期临床试验已达主要研究终点，上市在即，国外正进行临床III期，有序推进；剂量较原药减半，安全性、顺应性更好； HP501：国内已完成多项I/II期临床试验，正在开展III期临床试验相关准备工作；全新URAT1小分子抑制剂，且剂型为缓释片剂，可避免药物达峰浓度过高所导致肾损害等不良反应发生的风险。 股价上涨的催化因素 长期股价催化剂：研发管线持续推进；产品陆续进入商业化阶段。短期股价催化剂：核心产品德恩鲁胺国内、外获批上市。 估值与目标价 公司的市值/研发费用在行业内属于较低水平，但考虑到不同企业的研发管线差异巨大，因此我们采用对公司管线的绝对估值作为主要估值参考，给予公司整体估值66亿元，按照最新股本0.99亿股换算为目标价67元。首次覆盖，考虑到公司技术平台潜力巨大，产品布局思路领先，给予“买入”评级。 目录 1、海创药业：基于氘代、PROTAC技术的国际化创新药企6 1.1、研发实力超群，专注于肿瘤、代谢性疾病6 1.2、氘代技术平台：立足当下，氘代药物开发保证最大的成功可能性10 1.3、PROTAC技术平台：赢在未来，靶向蛋白降解技术引领新药源头创新12 2、研发管线：立足肿瘤临床需求，开发Best/First-in-class药物17 2.1、打造前列腺癌多周期治疗产品矩阵17 2.1.1、AR抑制剂HC-1119：首个恩扎卢胺氘代药物，针对mCRPC治疗市场20 2.1.2、AR降解剂HP518：国内首个临床口服ARPROTAC产品，面向耐药性前列腺癌24 2.2、开发安全性更高的高尿酸血症/痛风药物25 3、盈利预测、估值与评级31 3.1、关键假设及盈利预测31 3.2、相对估值35 3.3、绝对估值36 3.4、估值结论与投资评级37 3.5、股价驱动因素37 4、风险分析37 图目录 图1：公司发展历程6 图2：公司未来的技术发展方向9 图3：PROTAC介导的靶蛋白降解过程示意图12 图4：PROTAC的治疗优势13 图5：HP518对AR的降解活性通过ELISA活性曲线15 图6：公司核心产品HP518临床前实验数据15 图7：中美男性癌症新发病例和死亡病例排名17 图8：中国、美国前列腺癌5年患病人数（2015-2030E）18 图9：中国和美国前列腺癌五年生存率对比及晚期前列腺癌病人比例19 图10：前列腺癌在不同发展阶段治疗手段及药物情况19 图11：AR抑制剂用于前列腺癌的治疗机理20 图12：HC-1119与恩扎卢胺的PSA反应情况、药物暴露量对比图21 图13：全球、中国前列腺癌药物市场拆分22 图14：HP518治疗机理图24 图15：HP518临床前研究结果分析25 图16：中国高尿酸血症/痛风患者人数（2015-2035E）26 图17：中国对于高尿酸血症/痛风的诊疗路径27 图18：URAT1抑制剂作用机理28 图19：HP501临床I/II期实验结果分析29 图20：中国前列腺癌mCRPC病例数（2015-2030E）31 图21：美国前列腺癌mCRPC病例数（2015-2030E）32 图22：非布司他、苯溴马隆历年样本医院销售额34 图23：德恩鲁胺销售额预测（2022-2030年，亿元）37 表目录 表1：公司核心管理层介绍7 表2：公司核心研发人员介绍7 表3：公司研管线8 表4：原药氘代后的药理学优势10 表5：已获批的氘代药物情况10 表6：进入临床III期试验的氘代药物情况11 表7：几种典型药物类别体内作用机制的对比分析13 表8：PROTAC药物的竞争格局13 表9：PROTAC药物的设计难点14 表10：核心技术平台及相关专利介绍16 表11：HC-1119临床I期试验安全性研究结果21 表12：HC-1119与恩扎卢胺早期临床研究中枢神经系统相关安全性数据对比22 表13：国内以AR为靶点的临床项目/已上市药品23 表14：部分降尿酸药物对比27 表15：国内痛风/高尿酸血症上市药品/在研项目29 表16：国内已上市痛风/高尿酸血症药物及价格（部分）33 表17：公司核心产品盈利预测（2022~2024年）34 表18：可比公司估值36 表19：公司产品绝对估值汇总36 1、海创药业：基于氘代、PROTAC技术的国际化创新药企 1.1、研发实力超群，专注于肿瘤、代谢性疾病 海创药业是一家基于氘代技术和PROTAC靶向蛋白降解等技术平台，以开发具有重大临床需求的Best-in-class、First-in-class药物为目标的国际化创新药企业。 公司专注于肿瘤、代谢性疾病等重大治疗领域的创新药物研发，秉承“创良药，济天下”的使命，以为患者提供安全、有效且可负担的药物为重点，致力于研发与生产具有全球权益的创新药物。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网，光大证券研究所 科研实力雄厚，新药开发经验丰富。 公司研发实力雄厚，拥有一支由科学家YUANWEICHEN（陈元伟）博士带领的、多位资深海归博士组成的研发团队。团队人员均具有国内外知名药企多年从业经历，新药开发经验十分丰富。 核心技术团队对癌症和代谢性疾病等多个重大疾病的机理具有深入研究和理解，在靶标选择、化合物设计、生物模型设计、临床前研究、临床方案设计及临床研究等方面具有深厚的知识储备和科学敏感性。 表1：公司核心管理层介绍 姓名职位出生年份学历个人简历 YUANWEICHEN （陈元伟） 1986年~1989年，担任中国科学院成都有机化学研究所助理研究员；1989