金盘转债，全球干式变压器的领先企业

金盘转债，全球干式变压器的领先企业证券研究报告 2022年09月15日 申购建议：积极参与 申购分析： 1.金盘转债发行规模9.77亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价 34.76元，截至2022年9月13日转股价值99.54元；各年票息的算 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 李由联系人 liyou@tfzq.com 术平均值为1.18元，到期补偿利率10%，属于新发行转债一般水平。 按2022年9月13日6年期AA级中债企业到期收益率3.79%的贴现 率计算，债底为94.00元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为6.60%，对流通股本的摊薄压力为14.90%，对现有股本的摊薄压力一般。 2.截至2022年9月13日，公司前三大股东海南元宇智能科技投资有限公司、ForebrightSmartConnectionTechnologyLimited、海南金盘智能科技股份有限公司未确认持有人证券专用账户分别持有占总股本43.43%、16.70%、6.33%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日优先配售规模预计在77%左右，无网下配售。剩余网上申购新债规模为2.25亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0020%-0.0021%左右。 近期报告 1《固定收益：数据变化，市场会如何？ -天风总量团队联席解读 （2022-09-14）》2022-09-14 2《固定收益：常银转债，专注于普惠金融的高质量农商行-申购建议：积极申购》2022-09-14 3《固定收益：两年对比，上海地产市场说明了什么？-基本面专题》2022-09-14 3.公司所处行业为高压设备（申万三级），从估值角度来看，截至2022 年9月13日收盘，公司PE(TTM)为67.60倍，在收入相近的10家同 业企业中处于较高水平，市值147.29亿元，高于同业平均水平。截至 2022年9月13日，公司今年以来正股上涨7.26%，同期行业指数下跌 13.87%，万得全A下跌13.06%，上市以来年化波动率为76.58%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为0.00%，无股权质押风险。其他风险点：1.技术研发和技术人员流失的风险；2.下游行业周期波动的风险；3.原材料价格上涨的风险；4.市场竞争加剧风险；5.中美贸易摩擦的风险；6.汇率波动风险。 4.金盘转债规模一般，债底保护较高，平价低于面值，市场或给予27%的溢价，预计上市价格为126元左右，建议积极参与新债申购。 关注我们 扫码关注天风证券 研究所官方微信号 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.金盘转债要素表3 2.金盘转债价值分析3 3.金盘科技基本面分析4 图表目录 图1：金盘科技2021年营业总收入分产品结构4 图2：金盘科技股权结构示意图（截至2022年9月1日）5 图3：营业收入、营业成本与营收同比增长率情况5 图4：归母净利润、毛利率与净利率变动情况5 图5：期间费用率变动情况6 图6：现金流情况6 图7：国内外风电累计装机规模7 图8：LME铜和螺纹钢价格7 图9：金盘科技主营业务收入分应用领域构成情况8 图10：金盘科技上市以来PE-Band9 表1：金盘转债发行要素表3 表2：国内同业上市公司2021年经营情况比较7 表3：募集资金使用计划（单位：万元）9 1.金盘转债要素表 表1：金盘转债发行要素表 代码118019.SH证券简称金盘转债 公司代码 688676.SH 公司名称 金盘科技 外部评级:债项/主体 AA/AA 发行额 9.77亿元 期限（年） 6年 利率 0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00% 预计发行/起息日期 2022-09-16 转股起始日期 2023-03-22 转股价 34.76元 赎回条款 转股期，15/30，130% 向下修正条款 存续期，15/30，85% 回售条款 最后两个计息年度，30，70% 补偿条款 到期赎回价格：110元 原始股东股权登记日 2022-09-15 网上申购及配售日期 2022-09-16 申购代码/配售代码 718676/726676 主承销商 浙商证券 资料来源:：公司公告，天风证券研究所 2.金盘转债价值分析 转债基本情况分析 金盘转债发行规模9.76702亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价34.76元，截至2022 年9月13日转股价值99.54元；各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率10%， 属于新发行转债一般水平。按2022年9月13日6年期AA级中债企业到期收益率3.79% 的贴现率计算，债底为94.00元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为6.60%，对流通股本的摊薄压力为14.90%，对现有股本的摊薄压力一般。 中签率分析 截至2022年9月13日，公司前三大股东海南元宇智能科技投资有限公司、ForebrightSmartConnectionTechnologyLimited、海南金盘智能科技股份有限公司未确认持有人证券专用账户分别持有占总股本43.43%、16.70%、6.33%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日优先配售规模预计在77%左右，无网下配售。剩余网上申购新债规模为2.25亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于 1050-1150万户，预计中签率在0.0020%-0.0021%左右。申购价值分析 公司所处行业为高压设备（申万三级），从估值角度来看，截至2022年9月13日收盘， 公司PE(TTM)为67.60倍，在收入相近的10家同业企业中处于较高水平，市值147.29亿 元，高于同业平均水平。截至2022年9月13日，公司今年以来正股上涨7.26%，同期行业指数下跌13.87%，万得全A下跌13.06%，上市以来年化波动率为76.58%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为0.00%，无股权质押风险。其他风险点：1.技术研发和技术人员流失的风险；2.下游行业周期波动的风险；3.原材料价格上涨的风险；4.市场竞争加剧风险；5.中美贸易摩擦的风险；6.汇率波动风险。 金盘转债规模一般，债底保护较高，平价低于面值，市场或给予27%的溢价，预计上市价格为126元左右，建议积极参与新债申购。 3.金盘科技基本面分析 全球干式变压器的领先企业 金盘科技运用数字化制造模式不断为风能、光伏、储能、新基建、高端装备等全场景提供优质的电能供应解决方案及高端装备，专注于干式变压器系列、储能系列、开关柜系列、箱式变电站系列、电力电子设备系列、数字化整体解决方案等产品的研发、生产及销售。 变压器系列和开关柜系列是公司的主要收入来源，在2021年合计占总营收的89.78%。 公司产品广泛应用于新能源（含风能、太阳能、储能等）、高端装备（含轨道交通、海洋工程）、高效节能、工业企业电气配套、基础设施、民用住宅、传统发电及供电、新型基础设施（含数据中心、新能源汽车充电设施）等领域，其中风能、轨道交通、高效节能等三个领域为公司主要产品的重点应用领域。 此外，公司产品获得美国UL、荷兰KEMA、欧盟CE、欧洲DNV-GL、加拿大CSA认证及中国节能产品认证等一系列国内外权威认证，在性能指标和综合竞争力等方面均达到国际先进水平，同时通过先进的数字化制造模式持续提升公司核心竞争能力。公司的产品和服务遍布全球6大洲，82个国家和地区。 图1：金盘科技2021年营业总收入分产品结构 资料来源：WIND，天风证券研究所 公司成立于1997年6月3日，于2021年3月9日在上交所科创板上市。截至2022年9月1日，公司前三大股东依次是海南元宇智能科技投资有限公司、ForebrightSmartConnectionTechnologyLimited和海南金盘智能科技股份有限公司未确认持有人证券专门账户，持股比例分别为43.43%、16.70%和6.33%。公司的控股股东是海南元宇智能科技投资 有限公司，实际控制人为李志远和YUQINGJING（靖宇清）夫妇。 图2：金盘科技股权结构示意图（截至2022年9月1日） 资料来源：WIND，天风证券研究所 金盘科技2022年上半年营业收入19.75亿元，同比增长32.34%；营业成本16.07亿元，同比增长41.96%；归母净利润0.96亿元，同比下降14.89%；毛利率18.62%，同比下降5.51pct。 公司上半年营业收入表现较好主要系在碳达峰、碳中和国家战略背景下，公司积极利用数字化转型后产能扩充能力，迭代数字化生产技术，持续深耕新能源市场，加大营销资源投入，同时加强国内国外产品创新研发、布局新市场所致。 图3：营业收入、营业成本与营收同比增长率情况图4：归母净利润、毛利率与净利率变动情况 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 2022年上半年，公司销售费用率3.13%,同比下降0.51pct；管理费用率5.07%，同比下降0.41pct；财务费用率-0.34%，同比下降1.32pct；研发费用率4.13%，同比下降0.46pct。其中，财务费用减少主要系美元升值产生汇兑收益所致。 2022年上半年，公司经营活动产生的现金流量为净流出3.39亿元，2021年同期为净流出2.40亿元，同比进展欠佳；收现比0.73，下降0.05，付现比0.93，下降0.07。公司经营净现金流减少的主要原因是受收款季节性叠加疫情影响，导致部分货款支付手续延期 办理，并且公司业务规模较上年同期扩大，导致营运资金支出相应增加，以及开展储能等新业务，公司支付材料采购款等经营活动现金流出增加。 图5：期间费用率变动情况图6：现金流情况 料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 新能源+新基建引领干变产品需求提升，原料价格下行修复利润空间 金盘科技属于输配电及控制设备行业，且主要处在干式变压器这一细分领域内。其上游行业主要包括有色金属加工及机械加工行业、仪器仪表行业、电子元器件行业、绝缘制品行业等，原材料主要包括铜材、钢材、断路器、继电器、互感器、绝缘制品等。下游应用行业广泛，新能源、传统基础设施、传统发电及供电等多个领域均使用输配电及控制设备产品。 风电+光伏两大新能源赛道高景气或有望持续，稳增长助推新基建加码，干变产品下游需求增长动力较为强劲。 在风电领域，根据彭博新能源财经统计数据，国外风电累计装机规模在2015至2021年的CAGR约为9.62%，预测2022-2025年国外风电年均新增装机规模约47.40GW；根据中电联统计数据，中国风电累计装机容量在2015至2021年的CAGR为16.59%。 在光伏领域，根据CPIA《中国光伏产业发展路线图（2021年版）》数据，全球光伏发电累计装机容量在2015到2021的6年间实现年均新增约115.50GW，CAGR为25.86%，预测2022-2025全球光伏发电年均新增装机规模约231GW-285GW，较2015-2021年增长100.00%-146.75%。 未来，在世界各国清洁能源转型、共同推动“碳中和”以及风能、光伏等新能源装机容量高速增长等因素推动下，干式变压器作为新能源应用的核心装备，市场空间较为广阔。 在基础设施投资建设领域，干式变压器广泛应用于配电系统、高压变频器、轨道交通、数据中心等终端用电系统。国家统