密集调研是指引还是噪音？：机构调研策略专题一

机构调研策略专题一——密集调研是指引还是噪音？ 证券研究报告/专题策略2022年9月15日 分析师：�永健 执业证书编号：S0740522050001Email:wangyj09@zts.com.cn 相关报告 投资要点 市场对短期内被密集调研公司的高度关注会否是“直觉错误”？ 明确研究范围和评价标准。短期内密集的机构调研信息通常能反映投资者对市场的关注方向，且易被视作市场风向变化的领先指标，因此部分投资者认为被“密集调研”的上市公司往往存在投资机会。 为了研究“事实”与“直觉”的匹配度，我们选取2013年至今，每个月内被调研3次及以上，且在月内被超过10家机构密集调研的上市公司作为研究对象，统计其在一个月、三个月、半年和一年后共的收益率表现。以胜率、收益率、盈亏比等作为评价指标，对机构调研策略在不同持有期范围内的表现进行评价。并根据不同市值分布，估值区间两个维度进一步分析影响效果较为突出的因子。最后，通过观察不同行业分类的调研策略表现，发掘各评价标准在行业层的相似性。 机构调研策略在较短的持有期内会有不错的表现，但长期胜率较低 首先，机构调研策略的胜率会明显随着持有期的拉长而下降，当投资者持有一个月时，绝对和相对胜率均超过50%，但若将持有期拉长至一年，胜率会降至40%以下。其次，收益率也并不会随着持有期的拉长而明显增长，以中位数的角度来看，绝对收益率下持有一个月的收益率为1.68%，而持有一年则是2.56%；相对收益率下，收益率则从0.73%降至-1.67%。最后，从盈亏比的角度来看，拉长持有期也并不能增加吸引力，尤其是相对收益下，不同持有期的盈亏比区别很小。综合来说，短期内被密集调研的公司并不能被证明存在长期投资机会，我们猜测密集调研更多是受事件驱动。 小市值、中等估值公司在调研策略中相对较优的表现也印证了我们的猜想 首先，从市值的角度分析，50亿以下的小市值公司在持有一个月时的胜率及收益率占优，而随着市值区间的扩大，胜率和收益率均会明显下降，市值在1000亿以上的大市值公司明显表现不佳。从估值（TTM）的角度来评估，0x以下和40X以上这种较为极端估值的公司在持有期为一个月时的表现较好，而0-25X这种合理估值区间的公司表现反而一般。不同市值和估值区间的表现差异恰恰印证了我们的猜想，即一些原先不被市场看好的公司在短期内密集调研后会获得阶段性的超额收益，但随着持有期拉长，这种阶段性的表现会逐渐消退，符合“事件驱动”特征。 哪些行业在机构调研策略中有领先的收益表现？ 综合胜率、收益率中位数、平均收益率与盈亏比四个评价维度，电力设及交通运输行业的机构调研策略能够获得较好的收益，周期性板块总体占优，汽车、公用事业、有色也有相对不错的表现，而调研策略在金融地产和TMT这两大类行业中均表现不佳。 密集调研并不能作为有效的投资指引，长线投资者更需要甄别这种“噪音” 历史数据证明，密集调研的上市公司仅能在未来较短时间内（一个月左右）有所表现，随着时间的推移，它们能从市场中脱颖而出的概率不高，且从收益率和盈亏比的角度来看，这种表现的吸引力是比较有限的。此外，阶段性占优的表现还更多聚集在小市值、极端估值的上市公司中，这些原本不被看好的公司短期内被机构投资者密切关注且阶段性股价上涨的现象符合短期事件驱动的特征，因此并不能作为一种健康的、有效的投资指引，尤其对于长线和规模较大的投资者而言，需要对这种“噪音”实施甄别。 风险提示事件：地缘政治冲突超预期，全球流动性收紧超预期，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。 内容目录 机构调研策略专题.-3- 1.1从历史的角度来看，机构调研策略的收益表现如何？...........................-3- 1.2各个行业在调研策略不同持有期下的表现如何？..................................-6- 图表目录 图表1：不同比较口径下的，胜率、平均收益、收益中位数、盈亏比...............-3- 图表2：小市值公司持有期较短时绝对胜率占优................................................-3- 图表3：小市值公司持有期较短时相对沪深300胜率占优.................................-3- 图表4：小市值公司绝对收益率盈亏比占优........................................................-4- 图表5：小市值公司相对沪深300收益率盈亏比占优........................................-4- 图表6：分市值看不同口径在各持有期的收益率中位数.....................................-4- 图表7：分市值看不同口径在各持有期的收益率均值.........................................-4- 图表8：从估值角度看绝对收益率的胜率...........................................................-5- 图表9：从估值角度看相对沪深300收益率的胜率............................................-5- 图表10：10-25倍估值区间股票的绝对盈亏比有明显优势................................-5- 图表11：10-25倍估值区间股票的相对盈亏比有明显优势.................................-5- 图表12：分估值看不同口径在各持有期的收益率中位数...................................-5- 图表13：分估值看不同口径在各持有期的收益率均值.......................................-5- 图表14：分行业看不同持有期下的绝对胜率......................................................-6- 图表15：分行业看不同持有期下的相对胜率......................................................-6- 图表16：分行业看不同持有期下的绝对收益率中位数.......................................-7- 图表17：分行业看不同持有期下的相对收益率中位数.......................................-7- 图表18：分行业看不同持有期下的绝对收益率平均值.......................................-8- 图表19：、分行业看不同持有期下的相对收益率平均值...................................-8- 图表20：分行业看不同持有期下的绝对收益率盈亏比.......................................-9- 图表21：分行业看不同持有期下的相对收益率盈亏比.......................................-9- 机构调研策略专题 1.1从历史的角度来看，机构调研策略的收益表现如何？ 历史上，机构调研策略能够获得较好的绝对与相对收益。密集的机构调研记录通常能反映出机构投资者对市场的关注方向，且机构调研数据有助于构造有效的投资策略。我们研究的机构调研信息的统计从2013年开始，总体的回测数据范围为2013至2022年。在 共约10年历史作为机构调研策略的时间跨度区间上，我们以每个月内被调研3次及以上 并且在该月总计调研机构数量超过10家的作为上市公司的筛选标准，选择出共约5000家被调研的公司的历史数据作为研究对象。 结果显示，首先，机构调研策略的胜率会明显随着持有期的拉长而下降，当投资者持有一个月时，绝对和相对胜率均超过50%，但若将持有期拉长至一年，胜率会降至40%以下。其次，收益率也并不会随着持有期的拉长而明显增长，以中位数的角度来看，绝对收益率下持有一个月的收益率为1.68%，而持有一年则是2.56%；相对收益率下，收益率则从0.73%降至-1.67%。最后，从盈亏比的角度来看，拉长持有期也并不能增加吸引力，尤其是相对收益下，不同持有期的盈亏比区别很小。综合来说，短期内被密集调研的公司并不能被证明存在长期投资机会，我们猜测密集调研更多是受事件驱动。而绝对收益盈亏比在持有一年后占优，但相对收益盈亏比在持有期较短时占优。 图表1：不同比较口径下的，胜率、平均收益、收益中位数、盈亏比 半年后 44.57% 9.89% 1.73% 2.03 一年后 38.31% 20.15% 2.56% 2.68 一个月后 51.55% 3.63% 0.73% 1.87 相对沪深300 三个月后 47.37% 5.95% 0.10% 1.87 收益率 半年后 42.53% 6.97% -0.06% 1.73 一年后 35.44% 11.59% -1.67% 1.84 绝对收益率 三个月后49.50%7.14%1.41%2.00 比较口径 持有期 胜率 平均值 中位数 盈亏比 一个月后 54.26% 4.26% 1.68% 1.98 来源：Wind,中泰证券研究所 从不同市值的分布角度分析，小市值公司在持有期较短时的绝对胜率及相对胜率均占优。在持有期为一个月与三个月时，市值在0-50亿范围的公司的绝对胜率分别为60.28%与55.79%，相对沪深300的胜率分别为57.68%与54.14%，高于相同策略持有期 下的更大市值公司的胜率。而当策略持有期为半年或一年时，小市值的公司的胜率优势逐渐弱化。在策略持有期为半年和一年时，市值分布范围在500-1000亿的大市值公司的相对胜率分别为48.84%与42.86%，在可比口径下比较小市值的公司呈现出优势。 图表2：小市值公司持有期较短时绝对胜率占优图表3：小市值公司持有期较短时相对沪深300胜率占优 来源：Wind，中泰证券研究所来源：Wind，中泰证券研究所 图表4：小市值公司绝对收益率盈亏比占优图表5：小市值公司相对沪深300收益率盈亏比占优 来源：Wind，中泰证券研究所来源：Wind，中泰证券研究 小市值公司能够获得较高的绝对及相对收益率。分市值看两个口径下的调研策略在不同持有期的表现，市值分布为0-50亿的小市值公司的绝对收益率及相对沪深300收益率的 平均值及中位数均明显高于市值较大的公司。市值在1000亿以上的大市值公司的相对收益率的平均值均明显低于市值分布较小的公司的集合，而相对收益率的中位数也呈现出相似的趋势，且在持有期较短时更加明显。 图表6：分市值看不同口径在各持有期的收益率中位数图表7：分市值看不同口径在各持有期的收益率均值 绝对收益率中位数 500-1000亿 -0.06% 0.53% 3.16% 2.56% 500-1000亿 0.92% 3.12% 6.64% 10.83% 1000亿以上 -0.73% -2.28% -1.26% -4.79% 1000亿以上 0.43% 0.11% 1.27% 4.95% 相对沪深300收益率中位数 绝对收益率均值 50-100亿 0.69% -1.32% -1.56% -5.87% 100-500亿 0.33% -0.23% -1.23% -2.46% 50-100亿 1.36% -0.03% -0.36% -2.51% 100-500亿 1.42% 1.16% -0.46% -0.82% 相对沪深300收益率均值 50-100亿4.57%6.98%9.79%21.81% 比较口径 市值分布 一个月 三个月