证券行业2022年中报总结：市场波动致业绩分化，行业持续转型

业绩概况：营收下降19%，净利下降27%。2022年上半年，41家上市券商共实现营业收入2475.30亿元，同比下降19.23%；实现归母净利润713.73亿元，同比下降27.35%。经纪业务、投行业务、资管业务、投资业务、信用业务收入分别同比下降6%、2%、5%、47%、7%。 行业变化：市场波动导致业绩分化。第一，投资收益成业绩胜负手。投资业务是主营业务中下滑最多的业务，导致行业整体盈利回落，上半年业绩正增长的公司主要源于投资收益逆势增长。第二，基金投顾业务是财富管理转型的突破口。开展基金投顾业务意味着证券公司从卖方服务向买方服务转型，通过高频交互、专业服务和长期陪伴，增强客户信任度和客户粘性，这将强化财富管理机构与客户的合作关系。截至2022年上半年末，中信证券、华泰证券、东方证券的基金投顾签约规模都超过了100亿元。第三，投行业务龙头效应更加明显。上半年证券行业IPO募资规模为3119亿元，同比增长145.74%。从各家券商IPO募资规模来看，排名前五的券商市场份额高达64%。 行业发展趋势：专业化、差异化、特色化。第一，探索多元化非方向性投资模式。在不确定因素较大的环境中，证券公司将稳步推进向多元化投资管理模式转变，加强非方向性投资策略开发和运用，这有助于证券公司熨平市场波动，增强业绩稳定性。第二，持续向以客户为中心的财富管理转型，这至少包括科技、客户、产品、渠道四个层面：利用金融科技打破时间、空间的局限；完善的客户服务体系和完备的投后服务；提供更丰富的产品货架、更多样的产品供给满足客户多层次的需求；打造线上线下全渠道服务能力，实现更全面的客户覆盖。第三，推动投行业务高质量发展。未来随着全面注册制推行，在信息披露机制、新股发行定价机制、中介责任机制方面，对证券公司的研究定价能力、承销组织能力、机构销售能力、业务协同能力等都提出了更高的要求。注册制也将进一步促进证券公司从打价格战的通道中介走向提供专业服务的金融机构，提升综合金融服务能力。 风险提示：疫情扩散程度严重超出预期；市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；金融监管趋严；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。 投资建议：维持行业“超配”评级，继续推荐龙头券商及特色券商。当前，券商PB估值为1.38倍，处于3.66%历史分位，具有较高的安全边际。资本市场改革背景下，行业差异化发展趋势不变。龙头券商在资本实力、风险管理能力、研究定价能力、业务协同能力方面均有优势，建议关注龙头券商中信证券、中金公司；另外，随着服务更加立体化、产品更加精细化，特色券商也将获得差异化发展的机会。建议关注赛道独特的互联网券商典范东方财富和小而美的特色券商国联证券。 业绩概况：营收下降19%，净利下降27% 盈利有所回落，资本实力增强 2022年上半年，受到俄乌冲突、疫情反复等外部和内部因素的影响，市场主要指数整体下跌明显。上证综指下跌6.63%，沪深300指数下跌9.22%，创业板指数下跌15.91%，中证全债指数上涨1.90%。市场下跌对证券公司业绩造成较大压力。 2022年上半年，上市证券公司业绩普遍下滑。41家上市证券公司共实现营业收入2475.30亿元，同比下降19.23%；实现归母净利润713.73亿元，同比下降27.35%。 图2：2021上半年、2022上半年上市证券公司营业收入与归母净利润 图1：2021上半年、2022上半年主要市场指数表现 从上市证券公司的业绩表现来看，仅有中信证券归母净利润突破了100亿元。在归母净利润排名前二十名的券商中，仅有中国银河证券、方正证券、华安证券实现了业绩的正增长，其余公司的业绩普遍下滑。 表1：2022上半年上市证券公司归母净利润与营业收入情况 2022年上半年，证券行业资本实力不断增强。截至2022年上半年末，证券行业总资产规模达到11.20万亿元，较2021年末增长5.76%；净资产规模达到2.68万亿元，较2021年末增长4.28%。 图3：2011年-2022上半年证券行业总资产规模 图4：2011年-2022上半年证券行业净资产规模 上市证券公司中，有10家公司的总资产规模超过4000亿元，有8家公司净资产规模超过1000亿元。其中，中信证券总资产规模为14032亿元，净资产规模为2475亿元，均位列行业第一位。 表2：2022上半年上市证券公司归母总资产与净资产情况 经纪贡献最大，投资表现承压 2022年上半年，市场成交活跃，市场日均成交额为9751亿元，同比增长7.6%，为经纪业务收入提供了支撑，而市场主要指数下行导致投资业务大幅下滑。从上半年上市证券公司主要业务来看，经纪业务、投行业务、资管业务、投资业务、信用业务收入分别为576亿元、260亿元、218亿元、459亿元、278亿元，分别同比下滑6%、2%、5%、47%、7%。 图5：2021上半年、2022上半年上市证券公司各主营业务收入情况 经纪业务收入贡献占比重回第一，投资业务收入占比显著减小。从上市证券公司整体收入结构来看，2022年上半年，五大主要业务收入占比贡献度依次为经纪（23%）、投资（19%）、投行（11%）、信用（11%）、资管（9%）。 图6：2015年-2022上半年上市证券公司营业收入结构 行业变化：市场波动导致业绩分化 投资收益成业绩胜负手 2022年上半年，受到市场波动影响，上市证券公司投资业务收入同比下降47%，是主营业务中下滑最多的业务，直接导致行业整体盈利回落。中国银河证券、国联证券、方正证券三家证券公司上半年整体业绩实现了正增长，主要原因是这三家公司上半年的投资业绩逆势增长。三家公司的投资业务中，都注重发展多元、中性策略和非方向性投资模式，在市场整体下行的背景下，熨平了市场波动对业绩的影响。 中国银河证券通过拓展多策略积极有效应对资本市场行情波动。公司场外期权和权益互换业务继续保持快速增长，开发新型交易结构，进一步丰富产品供给，为投资者提供了更多的投资和风险管理工具。截至上半年末，中国银河证券场外衍生品存量名义本金规模超过人民币600亿元，同比增长约110%。 国联证券公司积极探索多元策略，致力于满足客户个性化的投资需求。公司场外衍生品业务平稳运行，形成了一定的行业口碑，根据中国证券业协会公布的2021年证券公司基于柜台与机构客户对手方交易业务收入排名情况，国联证券以2.81亿元排名行业第10，远高于其综合实力在行业中的排位。 方正证券则坚持“风险中性、绝对收益”导向，基金做市业务位居行业第一梯队。 截至上半年末，公司基金做市数量达到354只，较2021年末增长16.45%，占沪深交易所ETF数量的51%，排名行业前4，基金评级B以上（含）的比例99.62%,。 表3：2022上半年上市证券公司投资业务收入及增速 基金投顾业务是财富管理转型的突破口 在证券公司大财富管理的生态链中，包含了经纪业务和资产管理业务。2022年上半年，上市证券公司经纪业务收入同比下降6%，资产管理业务收入同比下降5%。 随着佣金率持续下行，证券公司传统经纪业务都在向财富管理业务转型。代销金融产品是传统经纪业务转型的一种模式，而产品代销这一通道业务的本质决定了与市场行情高度相关。当市场下行时，投资者参与资本市场投资的意愿低，会直接影响证券公司代销金融产品业务收入。我们从经纪业务收入排名前十的上市证券公司来看，除了华泰证券和中金公司以外，其余公司代销金融产品业务收入普遍下滑。 表4：2022上半年上市证券公司代销金融产品收入及增速 基金投顾业务试点的推出为证券公司财富管理业务带来更大发展机遇。开展基金投顾业务，意味着证券公司从卖方服务向买方服务转型，通过高频交互、专业服务和长期陪伴，增强客户信任度和客户粘性，将强化财富管理机构与客户的合作关系。 从上市证券公司披露的展业情况来看，截至2022年上半年末，中信证券、华泰证券、东方证券的基金投顾签约规模都超过了100亿元。 表5：2022上半年证券公司基金投顾业务签约客户数和规模 投行业务龙头效应更加明显 注册制对证券公司全面服务实体经济的综合金融能力提出更高要求，促进证券公司从打价格战的通道中介转型为提供专业服务的金融机构。龙头券商综合实力强劲，在人才、渠道、研究等方面资源禀赋领先，经营风格更加稳健、规范，投行业务逐渐向头部大型券商集中，其品牌效应的优势也愈发明显。 2022年上半年，IPO募资规模持续扩大，龙头券商市场份额继续提升。上半年证券行业IPO募资规模为3119亿元，同比增长145.74%。从各家券商IPO募资规模来看，排名前五的券商市场份额达到64%。中信证券上半年IPO募资金额为651亿元，市场份额达到25%。 图7：2021年一季度-2022年二季度证券公司IPO募资规模 图8：2022上半年证券公司IPO规模及市场份额排名 从上市券商2022年上半年IPO数量与募资金额来看，龙头券商中信证券、中信建投证券、中金公司与其他公司拉开较大差距，三家公司2022年上半年投行业务收入分别为34.53亿元、28.32亿元、26.81亿元，位列行业前三位。 表6：2022上半年证券公司IPO数量及募资金额 图9：2022上半年上市证券公司投资银行业务收入 行业发展趋势：专业化、差异化、特色化 2022年以来，资本市场深化改革不断推进，证券行业生态环境不断改善，对外开放迈向新台阶，专业机构投资者持股市值占比逐年稳步提升。行业变革过程中，证券公司不断探索新的模式，并逐渐从“通道类中介”向“专业型投行”转型。 当前中国经济在创新驱动下高质量发展，证券公司要为科技创新型企业提供全生命周期、全价值链的综合金融服务，需要做好信息传递、价值发现、综合服务等工作，这需要证券公司摆脱单一的经营模式，提升专业能力，探索业务创新。各家证券公司自身禀赋不同，也有着不同的发展路径。随着证券公司转型推进，证券行业也将形成专业化、差异化、特色化的竞争格局。 探索多元化非方向性投资模式 市场下行对投资业务而言既是挑战，也是机遇。长久以来，我国证券公司的投资业务对资本市场的行情依赖度极高，而在不确定因素较大的环境中，证券公司将稳步推进向多元化投资管理模式转变，加强非方向性投资策略开发和运用。证监会《证券公司股权管理规定》将券商分成了综合类和专业类两大类，其中专业类券商将从事最基本、最传统的业务，而综合类券商在传统业务的基础上增加股票期权做市、场外衍生品等，这些复杂程度更高、杠杆更高的业务将有助于证券公司熨平市场波动，增强业绩稳定性。 持续向以客户为中心的财富管理转型 市场波动背景下，高质量的财富管理服务是证券公司的核心竞争力。证券公司要摆脱原有的通道服务模式，转向真正以客户为中心的财富管理，至少包括四个层面：一是通过金融科技打破时间、空间的局限，实现良好的用户体验；二是通过完善的客户服务体系和完备的投后服务，增强客户粘性，体现服务价值；三是通过提供更丰富的产品货架、更多样的产品供给满足客户多层次的需求；四是通过打造线上线下全渠道服务能力，实现更全面的客户覆盖，提升客户服务的广度和深度。一方面，头部机构具有规模先发优势、更高的公司治理效率和更强的战略执行力，将获得更快的业务增长空间；另一方面，由于不同客群对财富管理业务的核心诉求差异较大，未来财富管理机构将呈现出渠道服务更加立体化、产品服务更加精细化的趋势，这也是中小机构差异化发展的机会。 推动投行业务高质量发展 在中国经济转型背景下，新兴产业更加需要通过资本市场进行直接融资，证券公司的地位愈发重要。未来随着全面注册制推行，在信息披露机制、新股发行定价机制、中介责任机制方面，对证券公司的研究定价能力、承销组织能力、机构销售能力、业务协同能力等都提出了更高的要求。注册制也将进一步促进证券公司从打价格战的通道中介走向提供专业服务的金融机构，提升综合金融服务能力。 投资建议：维持行业“超配”评级 从短期来看，券商行情受市场波动影响较大；但从中长期来看，随着资本市场改革力度加大，