基金分析专题报告：公募基础设施REITs，2022半年报分析

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 赵佳 联系人 （8621）60753902 zhaojia＠gjzq.com.cn 田露露 分析师 SAC执业编号：S1130521110001 （8621）60753902 tianlulu@gjzq.com.cn 张剑辉 分析师 SAC执业编号：S1130519100003 (8610)66211648 zhangjh＠gjzq.com.cn 流通份额集中度提升，疫情影响下经营承压 基本结论  公募基础设施REITs 2022半年报分析： 从REITs份额持有人情况来看，截至2022半年末，12只公募REITs的持有人均以机构投资者为主，其中中金普洛斯REIT、东吴苏园产业REIT、平安广州广河REIT的机构投资者占比相对较高；个人投资者方面，生态环保类REITs的个人投资者持有份额占比靠前。纵向来看，多数产权类REITs的机构投资者持有比例较2021年末有所增加。此外，与上年末相比，各REIT前十大流通份额持有人比例均有所上升，且首批9只公募REITs的上升幅度相对更大。流通份额持有人方面，生态环保类REITs的流通份额中个人投资者占比较高，截至2022半年末的占比在40%以上。 从基础设施项目经营业绩来看，上半年国内疫情延宕反复，对底层基础设施项目产生了一定的不利影响，公募REITs的经营业绩出现较为明显的分化。整体来看，产权类REITs上半年的收入、息税折旧摊销前利润（EBITDA）相比招募书预测值的完成情况较好，同时受疫情冲击有限的生态环保类REITs，在季节性因素的带动下，上半年经营业绩也较为亮眼。相比之下，高速公路类REITs上半年受疫情影响最为明显，前述两项指标均低于预期水平。  近期REITs审批发行有所提速： 2022年7月以来，共有7只公募基础设施REITs获批通过，截至2022/9/2，其中已发行上市4只，分别为鹏华深圳能源REIT、红土深圳安居REIT、中金厦门安居REIT以及华夏北京保障房REIT，获批待发行3只，分别为国君东久新经济REIT、国君临港创新智造园REIT、华夏合肥高新产园REIT。从一级市场情况来看，近期发行上市的4只产品最终定价均位于询价区间中值附近；从配售金额的角度统计REITs各类网下投资者的配售比例，可以发现鹏华深圳能源REIT及3只保租房REITs的网下投资者均以机构自营投资账户及保险资金投资账户为主。  公募基础设施REITs估值情况： 现金分派率方面，以最新市价计算，产权类项目2022年预计现金分派率基本在3%-4%，特许经营权类项目则普遍在5%以上。中债IRR方面，今年以来各REIT的IRR在经历了斜率较大的调整后有所回升，7月以来，部分REITs的IRR出现下行态势，其中华安张江光大REIT、华夏越秀高速REIT、富国首创水务REIT的跌幅较为明显。此外，在相对估值角度，我们持续跟踪各REITs动态P/FFO乘数情况。  公募基础设施REITs二级市场表现： 整体来看，年初REITs二级市场交投活跃，加权价格指数及总成交额在2月中旬爬升至阶段性高点，随后逐步回落，6月以来重拾上升态势，截至2022/9/2，加权价格指数收于124.76点。从项目所属行业类型来看，今年以来整体收益表现由高到低排序依次为：产业园区>仓储物流>生态环保>高速公路，对应回报分别为11.79%、10.77%、-2.49%、-4.40%。 风险提示：1）政策调整风险；2）试点项目运营不及预期；3）疫情反复影响项目经营；4）二级市场流动性不足；5）估值波动超预期；6）基金治理风险等。 2022年9月7日 公募基础设施REITs 2022半年报分析 基金分析专题报告 证券研究报告 金融产品研究中心 公募基础设施REITs 2022半年报分析 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 第一部分：公募基础设施REITs 半年报分析 2022年8月下旬，共12只REITs相继发布 2022年半年度报告，本文将重点针对半年报披露的基金份额持有人信息以及上半年各REIT底层基础设施项目的经营业绩进行分析。 1.1 持有人结构较上年末有所变化，流通份额集中度提升  持有人以机构投资者为主，前十大流通份额持有人比例均较2021年末上升 截至2022半年末，12只公募REITs的持有人均以机构投资者为主，其中中金普洛斯REIT、东吴苏园产业REIT、平安广州广河REIT的机构投资者占比相对较高，分别为95.76%、95.07%、94.49%；个人投资者方面，生态环保类REITs的个人投资者持有份额占比靠前，均在24%以上。纵向对比来看，多数产权类REITs的机构投资者持有比例较2021年末有所增加；特许经营权类REITs中，除中航首钢绿能REIT外，其余REITs个人投资者持有比例有所上升。 前十大流通份额持有人方面，产权类REITs前十大流通份额合计持有比例整体较高，其中产业园区类基本在30%以上，仓储物流类在50%以上。此外，与上年末相比，各REIT前十大流通份额持有人比例均有所上升，且首批9只公募REITs的上升幅度相对更大，主要源于首批上市REITs在今年6月中旬迎来了限售份额的解禁，同时解禁份额的持有人以专业机构投资者为主，且解禁后多数选择继续持有，一定程度带动了首批REITs流通份额集中度的提升。 图表1：公募基础设施REITs持有人结构（份额占比） 来源：Wind，产品2022半年报，国金证券研究所  生态环保类REITs个人投资者流通份额占比较高 从流通份额的持有人情况来看，在经历了首次限售份额解禁后，首批公募REITs的个人投资者流通份额被稀释，占比较2021年末均有不同程度的下降。整体来看，生态环保类REITs的流通份额中个人投资者占比较高，截至2022半年末的占比在40%以上；相比之下，中金普洛斯REIT、东吴苏园产业REIT的个人投资者占流通份额的比重较低，均不足10%。此外，第二批上市的华夏越秀高速REIT、建信中关村REIT的个人投资者流通份额占比分别小幅上升至47%、42%。 2021年末2022半年末变化情况2021年末2022半年末变化情况2021年末2022半年末变化情况博时蛇口产园REIT产业园区82.78%83.43%17.22%16.57%13.18%37.87%东吴苏园产业REIT产业园区94.42%95.07%5.58%4.93%25.72%36.56%华安张江光大REIT产业园区88.64%89.56%11.36%10.44%27.22%30.04%建信中关村REIT产业园区88.33%87.44%11.67%12.56%10.49%10.81%红土盐田港REIT仓储物流86.87%85.09%13.13%14.91%21.29%51.02%中金普洛斯REIT仓储物流94.73%95.76%5.27%4.24%17.91%64.46%富国首创水务REIT生态环保83.43%75.57%16.57%24.43%6.08%20.14%中航首钢绿能REIT生态环保73.95%75.81%26.05%24.19%12.01%30.52%平安广州广河REIT高速公路94.90%94.49%5.10%5.51%13.06%30.56%浙商沪杭甬REIT高速公路93.35%91.82%6.65%8.18%14.88%24.96%华夏越秀高速REIT高速公路86.66%85.80%13.34%14.20%-10.05%-华夏中国交建REIT高速公路-91.86%--8.14%--6.45%-注：持有比例均为持有份额占总份额比例行业类型基金简称个人投资者持有比例机构投资者持有比例前十大流通份额持有人比例合计 公募基础设施REITs 2022半年报分析 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表2：个人投资者的流通份额占比 来源：Wind，国金证券研究所 注：个人投资者流通份额占比基于REITs2021年报&2022半年报披露的“个人投资者持有比例”计算 1.2 基础设施项目经营业绩在疫情影响下承压 为了将公募REITs上半年的经营业绩与招募说明书所披露的预测值进行对比，我们将招募书中的2022年预测值进行调整得到上半年的预期值，从而便于两项数据的对比分析，考虑到上半年疫情反复以及部分REITs的营收存在季节性特征，因此经调整后的上半年预期数据（2022H1E）仅供参考。 上半年国内疫情延宕反复，对底层基础设施项目产生了一定的不利影响，公募REITs的经营业绩出现较为明显的分化。整体来看，产权类REITs上半年的收入、息税折旧摊销前利润（EBITDA）相比招募书预测值的完成情况较好，同时受疫情冲击有限的生态环保类REITs，在季节性因素的带动下，上半年经营业绩也较为亮眼；其中建信中关村REIT、红土盐田港REIT、中航首钢绿能REIT表现更为突出，收入及EBITDA显著超出招募书预期。相比之下，高速公路类REITs上半年受疫情影响最为明显，前述两项指标均低于预期水平。 具体来看，产权类项目上半年实际收入较预期值的完成情况整体较优，其中东吴苏园产业REIT受疫情及租金减免安排的影响，上半年收入显著低于预期水平。EBITDA方面，半数REITs上半年EBITDA高于预期值，其中产业园区类、仓储物流类整体表现较好，生态环保类型下的中航首钢绿能REIT较预测值增加了28.97%，超预期情况突出，而受疫情影响最大的高速公路类EBITDA完成情况不及预期。 从公募REITs上半年可供分配金额较招募书预测值的完成情况来看，4只REITs产品可供分配金额的累计完成率超过50%，分别是建信中关村REIT、中金普洛斯REIT、红土盐田港REIT、华安张江光大REIT，完成率分别达到62.39%、55.99%、55.61%、55.56%，可视作上半年整体表现好于招募书同期预期。而完成率最低的博时蛇口产园REIT，由于大部分租金减免协议暂未完成签署，故二季度应收未缴租金有所增加，若剔除应收账款变动导致的影响后，该REIT可供分配金额基本符合预期。（华夏中国交建REIT仅有二季度数据，不纳入上述对比分析的范围内） 公募基础设施REITs 2022半年报分析 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表3：公募REITs 2022年上半年经营业绩表现 来源：Wind，产品2022半年报，国金证券研究所 第二部分：近期REITs审批发行有所提速 2022年7月以来，共有7只公募基础设施REITs获批通过，截至2022/9/2，其中已发行上市4只，分别为鹏华深圳能源REIT、红土深圳安居REIT、中金厦门安居REIT以及华夏北京保障房REIT，获批待发行3只，分别为国君东久新经济REIT、国君临港创新智造园REIT、华夏合肥高新产园REIT。 2.1 7月以来获批通过7只REITs，涉及清洁能源、保租房、产业园区类型 下半年以来，我国公募基础设施REITs的发行节奏明显加快，7-8月共计7只公募基础设施REITs获批通过，行业类型覆盖清洁能源、保障性租赁住房以及产业园区，其中鹏华深圳能源REIT、红土深圳安居REIT、中金厦门安居REIT以及华夏北京保障房REIT已发行上市，对应的发行规模分别为35.38亿元、13.00亿元、12.42亿元、12.55亿元。 图表4：新发REITs产品概况 来源：上交所、深交所，国金证券研究所 2.2 一级市场定价位于询价中值附近，网下投资者以机构自营及险资为主 从近期新发行上市的清洁能源类REIT、保障性租赁住房类REITs的询价区间与定价结果来看，各REIT产品最终发行定价均位于询价区间中值附近。其中鹏华深圳能源REIT募集份额为6亿份，最终定价5.90；3只保租房REITs的询价区间及定价结果较为接近，红土深圳安居REIT募集份额为5亿份、最终定价2.48，中金厦门安居REIT募集份额5亿份、最终定价2.60，华夏北京