国债9月份报告：期债上行动能逐步衰减高空为主

国债9月份报告：期债上行动能逐步衰减高空为主 www.hongyuanqh.com 研究中心曹自力caozili@swhysc.com 北京市海淀区西直门北大街甲43号金运大厦B座6层邮编：100044 网址：http://www.hongyuanqh.com •一、我们的观点 •二、行情回顾 •三、主要资产价格表现情况 一、我们的观点 8月期债出现较大幅度反弹，盘中不断创下年内新高。造成本轮上涨有几个原因：第一，央行下调MLF和逆回购等政策利率，LPR利率也出现下调，意外的降息直接点燃了债券上涨行情；第二，资金面依然处于较为宽松的状态，一方面实体资金需求维持低迷，另一方面政府支出增加也提供了货币供给；第三，偏弱的基本面，主要受疫情和极端高温天气所致，8月份PMI环比改善幅度较小。我们认为，这些利好逐步兑现完毕，在缺乏进一步利多消息的支撑，期债或高位回落。 经济将逐步改善。支撑经济反弹有几个方面的因素：第一，进入9月份后，全国企稳逐步回落，电力供应也逐步宽松，企业有动力加大生产的力度；第二，政府不断出台稳经济增长政策，这些政策效果逐步显现 ，对经济有一定的托底作用，房地产由于政策的支持下行的空间也较为有限；第三，基建投资增速可能回升，主要受财政投资释放所致。 资金宽松的空间有限，年内资金利率低点或已现。资金面最宽松的时期可能已经过去：第一，从货币政策看，降息落实后宽货币的空间有限，后期央行的操作可能是缩量操作MLF以及通过降准对冲回收资金，保持整体资金相对宽松。第二，宽信用迟来，但不会缺失，随着经济的逐步复苏，实体对资金的需求回升，从而压缩银行的超储率，进而提升资金利率。我们认为利率可能逐步向政策利率靠拢。 美联储加息以及未来加息和缩表进度长期利空市场。美联储加息以及未来加息和缩表进度可能继续利空市场。 操作上，前期的T2212合约空单可以继续持有。 二、行情回顾 一、行情回顾 8月期债出现较大幅度反弹，盘中不断创下年内新高。造成本轮上涨有几个原因：第一，央行下调MLF和逆回购等政策利率，LPR利率也出现下调，意外的降息直接点燃了债券上涨行情；第二，资金面依然处于较为宽松的状态，一方面实体资金需求维持低迷，另一方面政府支出增加也提供了货币供给；第三，偏弱的基本面，主要受疫情和极端高温天气所致，8月份PMI环比改善幅度较小。 106 104 102 100 98 96 94 2019-10-18 2019-12-18 TF00.cfe 2020-02-18 2020-04-18 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 TF01.cfe 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 2021-06-18 2021-08-18 TF02.cfe 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 2022-04-18 2022-06-18 2022-08-18  103 102 101 100 99 98 97 2019-10-18 2019-12-18 2020-02-18 2020-04-18 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 2021-06-18 2021-08-18 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 2022-04-18 2022-06-18 2022-08-18 2019-10-18 104 102 100 98 96 94 92 2019-12-18 2020-02-18 T00.cfe 2020-04-18 TS00 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 TS01 T02.cfe 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 TS02 2021-06-18 T01.cfe 2021-08-18 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 2022-04-18 TS00 TS01 TS02 2.0000 1.0000 0.0000 -1.20000109-10-18 -2.0000 -3.0000 -4.0000 2020-10-18 2021-10-18 8月份期债的基差分析： 8月份期债各合约CTD券的IRR窄幅波动，5年期IRR有回升的趋势，但是10年期逐步回落。背后走势背离的主要原因可能是收益率曲线走平，长端期债涨势较好，导致做多长端期债有一定的热情。整体看，各期限的IRR接近DR0007，无明显套利机会。 2.0000 1.5000 1.0000 0.5000 0.0000 TF00TF01TF02 T00T01T02 2.0000 1.5000 1.0000 0.5000 0.0000 -0.25000109-10-182020-10-182021-10-18 -0.25000109-10-182020-10-182021-10-18 -1.0000 -1.0000 -1.5000 -2.0000 8月利率债到期收益上行为主（截止到8月31日）： 时间 国债到期收益率:1年 国债到期收益率:2年 国债到期收益率:5年 国债到期收益率:10年 国开债到期收益率:1年 国开债到期收益率:5年 国开债到期收益率:10年 7月底 1.851 2.1548 2.5343 2.754 1.8645 2.6938 2.9369 8月底 1.7301 2.0899 2.4147 2.6276 1.853 2.4987 2.8031 涨跌 -0.1209 -0.0649 -0.1196 -0.1264 -0.0115 -0.1951 -0.1338 3.5000 国债到期收益率:1年 3.0000国债到期收益率:5年 2.5000 2.0000 1.5000 国债到期收益率:2年 国债到期收益率:10年 1.0000 0.5000 2019-09-30 2019-11-30 2020-01-30 2020-03-30 2020-05-30 2020-07-30 2020-09-30 2020-11-30 2021-01-30 2021-03-30 2021-05-30 2021-07-30 2021-09-30 2021-11-30 2022-01-30 2022-03-30 2022-05-30 0.0000 4.0000 3.5000 3.0000 2.5000 2.0000 1.5000 1.0000 0.5000 2019-09-30 2019-11-30 2020-01-30 2020-03-30 2020-05-30 2020-07-30 2020-09-30 2020-11-30 2021-01-30 2021-03-30 2021-05-30 2021-07-30 2021-09-30 2021-11-30 2022-01-30 2022-03-30 0.0000 国债到期收益率:10年国开债到期收益率:1年国开债到期收益率:5年国开债到期收益率:10年 二、行情回顾  国债利差分析： 8月份收益率曲线继续先走平后走陡，整体小幅走平，但10年与5年利差持续走低较为明显。 1.6 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 2019-09-30 2019-11-30 2020-01-30 2020-03-30 2020-05-30 2020-07-30 2020-09-30 10-1(国债） 2020-11-30 2021-01-30 2021-03-30 2021-05-30 2021-07-30 2021-09-30 2021-11-30 2022-01-30 2022-03-30 2022-05-30 2022-07-30 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 2019-09-30 2019-11-30 2020-01-30 2020-03-30 2020-05-30 2020-07-30 10-5（国债） 2020-09-30 2020-11-30 2021-01-30 2021-03-30 2021-05-30 2021-07-30 2021-09-30 2021-11-30 2022-01-30 2022-03-30 2022-05-30 2022-07-30 中美利差走势分析： 8月份中美利差持续回落，1年期和10年期的中美利差都变成负数，主要原因是国内降息导致现券收益率下行，但美债在美联储加息预期的推动下快速回升至年内较高位置，人民也出现了明显的贬值。 1year(china-usa)10year(china-usa) 4 3 2 1 0 7.4 7.2 7 6.8 6.6 6.4 中间价:美元兑人民币USDCNH:即期汇率 20-119-09-302020-09-302021-09-30 -2 -3 6.2 6 2019-09-302020-09-302021-09-30 资金面分析： 8月份资金面小幅走低，依然处于年内较为宽松的状态。 R001 R007 7.00006.00005.00004.00003.00002.00001.00000.0000 6.0000 5.0000 4.0000 3.0000 2.0000 1.0000 0.0000 R007DR001DR007 2019-09-302020-09-302021-09-30 2019-09-302020-09-302021-09-30 8.0000 7.0000 6.0000 5.0000 4.0000 3.0000 2.0000 1.0000 GC001:收盘价GC007:收盘价 3.5000 3.0000 2.5000 2.0000 1.5000 1.0000 0.5000 0.0000 SHIBORO/NSHIBOR1W 0.0000 2019-09-302020-09-302021-09-30 2019-09-302020-09-302021-09-30 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2019-10-04 2019-12-04 2020-02-04 2020-04-04 2020-06-04 2020-08-04 2020-10-04 2020-12-04 2021-02-04 2021-04-04 2021-06-04 2021-08-04 2021-10-04 2021-12-04 2022-02-04 2022-04-04 2022-06-04 2022-08-04 公开市场操作： 8月份央行逆回购操作量为460亿元，逆回购到期520亿元，逆回购净回收60亿元； 8月份MLF操作4000亿元，MLF到期6000亿元，净回收2000亿元。 14,000.00 12,000.00 中期借贷便利(MLF):投放:当月值 中期借贷便利(MLF):收回:当月值 10,000.00 8,000.00 6,000.00 4,000.00 2,000.00 0.00 公开市场操作:货币回笼 公开市场操作:货币回笼公开市场操作:货币净投放 15,000.00 10,000.00 5,000.00 0.00 -5,000.00 -10,000.00 -15,000.00 综合逆回购和MLF操作，央行8月份公开市场操作净回收2060亿元。 债券发行： 8月份债券发行差异较大，国债和政金债发行依然处于较高位置，地方政府债继续缩量，信用债发行小幅回升。 三、主要资产价格表现情况 全球主要股市：先涨后跌 80