液化石油气月报：供应端压力延续，关注消费预期的兑现

期货研究报告|液化石油气月报2022-09-04 供应端压力延续，关注消费预期的兑现 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 联系人 陈莉 020-83901030 cl@htfc.com 从业资格号：F0233775投资咨询号：Z0000421 梁宗泰 020-83901031 liangzongtai@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 基于对原油、液化气市场趋势以及LPG自身估值的综合分析，我们对PG冬季合约存在谨慎的看涨预期。但短期驱动并不明显，不宜追涨，建议采取逢低多的思路。 核心观点 ■市场分析 整体而言，在海内外LPG供应较为充裕、需求受到季节性与低利润制约的环境下，LPG短期市场驱动不足，现货价格或维持区间震荡格局。但基于对未来消费改善的预期及LPG目前相对原油的低估值，我们认为液化气对原油比值存在边际修复的驱动。此外，我们认为在俄乌冲突背景下原油市场将维持偏紧的局面，在当前位置的油价 （Brent93美元/桶左右）上行风险要大于下行风险。总体而言，我们预期液化气价格中枢在冬季得到一定程度的抬升。 就PG盘面而言，虽然我们对中期市场存在一定的看涨预期。但短期市场驱动仍相对有限，且近期盘面的反弹已部分反映了对未来消费改善的预期，与之相伴的是PG期货对现货及外盘价差的走强，仓单注册量也有所增加。因此，在当前位置对PG不建议盲目追涨，可以采取等回调后再布局多单的思路。 策略 中性偏多；逢低多PG冬季合约 ■风险 原油价格大幅下跌；天然气价格大幅回落；中东与北美�口超预期；国内炼厂产量超预期；燃烧消费不及预期；PDH装置投产不及预期；化工装置利润与开工进一步下滑 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 原油：地缘博弈与宏观风险发酵，油价或维持剧烈波动3 海外液化气供应较为充裕，外盘延续弱势震荡走势5 LPG现实基本面仍偏弱，未来存在改善预期7 LPG市场总结9 图表 图1:全球原油库存丨单位：百万桶4 图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶4 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶4 图4:BRENT原油月差丨单位：美元/桶4 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶4 图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶4 图7:中东LPG发货量丨单位：千吨/月5 图8:美国LPG发货量丨单位：千吨/月5 图9:伊朗LPG发货量丨单位：千吨/月6 图10:石脑油与丙烷价差丨单位：美元/吨6 图11:CP丙烷价格丨单位：美元/吨6 图12:CP丁烷价格丨单位：美元/吨6 图13:CP丙烷掉期价格丨单位：美元/吨6 图14:FEI丙烷掉期价格丨单位：美元/吨6 图15:LPG国产量丨单位：万吨/月7 图16:中国LPG到港量丨单位：千吨/月7 图17:PDH利润丨单位：元/吨7 图18:国内烷基化装置开工率丨单位：无7 图19:LPG华东港口库存丨单位：%8 图20:华南LPG港口库存丨单位：%8 图21:华南LPG现货价格丨单位：元/吨8 图22:华东LPG现货价格丨单位：元/吨8 图23:PG主力价格丨单位：元/吨9 图24:LPG基差丨单位：元/吨9 图25:PG期货注册仓单量丨单位：手10 图26:外盘LPG对原油裂解价差丨单位：美元/桶10 原油：地缘博弈与宏观风险发酵，油价或维持剧烈波动 近期国际原油价格呈现�剧烈震荡的态势，背后是欧洲地缘博弈以及宏观风险的持续发酵，影响油价的驱动变得更为复杂，进而导致市场方向极不稳定。 就地缘冲突的角度而言，俄乌局势暂时没有�现缓解的迹象，集团间关于能源贸易的对抗反而在加剧。9月2日，G7发布公告，将对俄罗斯石油实施价格上限。该制裁与原油进口禁令同步实施。而俄方也迅速做�回应，宣称将对采取价格上限的国家停止供应石油。此外，在9月2日俄方也宣布了北溪-1号管道关闭，俄欧双方在能源市场上的政治博弈显著升级。 从G7实施价格上限的影响来看，欧美的目标是在限制俄罗斯石油收入的同时尽可能降低对原油价格的影响。但如果考虑到俄罗斯的反制措施（对实施价格上限的国家停止供油），那么该制裁生效后俄罗斯石油�口存在大幅下滑的风险。尤其考虑到此前亚太部分买家增加了对俄罗斯原油的进口，对欧美制裁形成了一定对冲。但在价格上限实施后，这部分买家如果接受价格上限，会面临被俄罗斯断供的风险；如果不接受价格上限，欧美方面运力的限制、保险缺失会导致俄油运送难度大大增加，从而�现俄罗斯原油销售困难，浮仓增加，进而�现�口与产量下降。总而言之，G7价格上限的实施有让俄罗斯供应进一步下滑的潜在可能。即使不考虑当下这一措施，按照欧盟此前的制裁时间表，在12月5日俄油进口禁令将正式生效，我们预计欧洲与俄罗斯间的贸易量将下滑150~180万桶/天，虽然部分亚洲玩家可能会增加部分对折价俄油的进口，但考虑到贸易难度的增加与潜在政治风险，亚洲地区或难以完全吸收俄罗斯对欧洲�口的减少量，这意味着俄罗斯石油供应总量的下降（可能达到50-100万桶/天）。 总体而言，在欧美与俄罗斯间关于能源的政治博弈持续升级的背景下，俄罗斯石油供应的下行风险在逐渐积累。与此同时其他主要产油国的产能释放节奏显得有些迟缓，其中美国与欧佩克受到资本开支等因素的限制，尤其欧佩克在主观意愿上也希望保持高位的油价，不愿意大幅增加产量。伊朗是为数不多既有剩余产能、又有强烈主观生产意愿的国家，但目前仍受到制裁的压制。近期伊朗核谈判�现一些缓和迹象，但没有实质性进展，且沙特方面开始暗示如果伊朗制裁解除可能会再度减产，因此在现有环境下短中期原油供应增量预计较为有限，随着对俄制裁陆续落地石油市场存在进一步收紧的风险，本就处于低位的库存或继续去化。 但与此同时，宏观面对油价的利空影响仍未消退。近期海内外经济整体形势不容乐观，上周美国非农数据超预期后联储收紧货币的节奏或进一步加速。经济衰退风险的积累以及美元指数的走强对包括原油在内的风险资产都将造成显著冲击。在基本面、政治面利多以及宏观面利空的交织下，原油短期趋势极不明朗，价格或维持高波动率，对下游能化品价值扰动持续，建议保持谨慎。 图1:全球原油库存丨单位：百万桶图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 201720182019 202020212022 135 115 95 75 55 35 15 ICEBrentNymexWTI 0102030405060708091011122021/042021/072021/102022/012022/042022/07 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶图4:Brent原油月差丨单位：美元/桶 WTI1-2行价差WTI1-3行价差Brent1-2行价差Brent1-3行价差 10 8 6 4 2 0 -2 2021/092021/122022/032022/06 12 10 8 6 4 2 0 -2 2021/092021/112022/012022/032022/052022/07 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶 标普（左轴）NymexWTI（右轴）美元指数（左轴）NymexWTI（右轴） 5400 4900 4400 3900 3400 2900 2400 1900 135 115 95 75 55 35 15 115 110 105 100 95 90 85 80 130 110 90 70 50 30 10 2021/092021/112022/012022/032022/052022/07 2021/092021/122022/032022/062022/09 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 海外液化气供应较为充裕，外盘延续弱势震荡走势 由于来自中东与北美地区的供应增长，当前国际LPG基本面整体较为宽松。 其中，随着欧佩克减产配额陆续下调，中东地区原油产量逐渐回升。此外，由于新产能的投放以及欧洲成品油的短缺，中东地区炼厂加工量呈现�更强的增长态势。在此背景下，中东LPG供应显著提升，发货量大幅高于去年同期，现货供应较为充裕。值得一提的是，伊朗在中东LPG的供应增量中占据了显著份额，虽然目前伊朗核谈判还没有实质性进展，伊朗依旧是受制裁的状态，但美国对伊朗液化气�口的实际限制力度相比往年明显减弱（可能是基于控制通胀的考量）。根据船期数据来看，伊朗近几个月�口量大概在50-80万吨的水平，明显高于制裁重启后的常规水平。 与此同时，美国上游油气田、炼厂气供应也在持续增长，尤其是欧洲天然气的短缺刺激了本地天然气及NGL的生产，进而支撑LPG对外�口。参考船期数据，美国LPG今年�口整体高于去年同期，近期库存水平偏低，8月发货量有一定回落。 在供应端较为充裕的背景下，当前液化气需求整体表现偏弱，一方面燃烧气消费处于淡季；另一方面由于原料成本高企、终端化工品需求乏力，作为化工原料的LPG需求也受到抑制。海外石脑油对LPG价差已降至负值区间，液化气作为裂解装置原料的经济性显著弱化。不过，由于地缘博弈持续发酵，俄罗斯关闭北溪一号导致天然气短缺矛盾加剧，国际LNG价格的攀升对LPG市场形成了一定支撑。 总体来看，在油价回落，自身基本面偏松的背景下，外盘LPG市场驱动不足，目前仍维持着弱势震荡的走势。上周沙特阿美公司9月CP公布，丙丁烷均有下调。其中，丙烷为650美元/吨，较上月下调20美元/吨；丁烷630美元/吨，较上月下调30美元/吨。在CP与FEI价格偏弱运行的背景下，我国LPG进口成本也逐步从高位回落。 图7:中东LPG发货量丨单位：千吨/月图8:美国LPG发货量丨单位：千吨/月 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 中东LPG发货量同比变化 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 美国LPG发货量同比变化 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图9:伊朗LPG发货量丨单位：千吨/月图10:石脑油与丙烷价差丨单位：美元/吨 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 伊朗LPG发货量 1200 1000 800 600 400 200 0 石脑油-丙烷价差石脑油MOPJ掉期M1FEI丙烷掉期M1 300 200 100 0 -100 -200 -300 2018/012019/012020/012021/012022/012021/092021/122022/032022/06 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图11:CP丙烷价格丨单位：美元/吨图12:CP丁烷价格丨单位：美元/吨 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 15-19范围20222021均值 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1200 1000 800 600 400 200